第七讲公司估值教案分析.ppt

* * * * * 资料来源：中金公司研究部 简单平均为1.34倍、中位数为0.86倍、方差2.54 中金A股股票池PEG与增长率分布 * 更简单的估值标杆 很少会出现负值倍数倍 挑战：受不同的会计准则影响；对轻资产行业不太适用；数据频率较低 市净率倍数主要受净资产回报率／折现率与增长率之差所驱动 PB0 = ROE x (1+g) x Payout ratio or (ROE - gn) (ke – g) (ke– gn) 相对估值法：市净率 * 资料来源：Aswath Damodaran， 中金公司研究部 利用单估值比较（P/B最低/高25%及ROE最高/低25%公司）获得优于大市回报 下面是1981-1991年对所有NYSE上市公司实证回报，其中在1987-1990年，即上次全球经济再平衡的调整中，低PB/高ROE组合相对表现较波动，总年复合回报3.2%稍微落后于大盘的7.6% 市净率：投资策略表现 I * 资料来源：Aswath Damodaran， 中金公司研究部 除了简单估值比较外，可以用回归的方法来估计个股理论市净率水平 下面是1987-1991年以所有NYSE及AMEX上市公司（除负净资产公司）的回归数据 市净率：投资策略表现 II * 资料来源：中金公司研究部 中金股票池2008年底市净率简单平均为3.33倍、ROE 15.92%，中位数市净率为2.59倍，ROE 14.55% 市净率：中金A股股票池分布 * 基于投资性质的并购决策分析 反思：并购魔咒为何难破？ 100年五次并购浪潮表明 ?的收购兼并以失败告终 危机中倒闭或陷入困境的许多金融机构也与前几年无节制的并购相关(e.g. Wachovia,RBS,BAC,HSBC) Wachovia于2005年5月以250亿美元收购金西金融集团(美国第二大抵押贷款银行) RBS于2007年10月以710亿英镑收购荷兰银行 BAC于2008年9月合并美林,后者隐瞒了超过300亿美元的损失,导致BAC陷入困境 HSBC前几年在美国的大肆兼并,是其业绩滑坡的最主要原因 * 并购交易中估值问题的研究 * 典型的并购问题 并购交易的问题 交易形式 出售/收购公司的股份 少数股权投资 重组 合资 出售/收购资产或一个下部门 过程 拍卖 可以控制的拍卖 双边谈判 单边方式 方式 被动 主动 接触的对象（首席执行官；董事会；公众） 定价 价格对比价值 调整机制 交换比例（标价，最低价，最高价、固定价与浮动价） 价格、价值与成功完成收购所需的金额 对价形式 现金 估值 普通股 特殊用途债券 资产置换或向合资企业注资 筹措资金 现金对比非现金 银行债务 股本融资 到公开市场发债 结构 税务 业务（管理结构；公司治理） 所有权（雇员分享） 法律（交易形式，股份与资产；付款地点，管辖法律） 财务（为了报告而采取的处理方式；商誉；合并，股权或成本） 沟通 公共及投资者关系战略 * 并购交易中估值问题的研究 * 并购的典型过程（以收购方为例） 研究选择方案 估值 实施 签约与结算 了解公司的目标 －分析公司的历史和业绩 －分析市场认知度 －掌握公司动态（董事会、管理层等） 估值与定价 －分析股票价格走时（如为上市公司） －分析同类公司的市场估值 －了解以前的交易情况 －按现值计算的现金流分析，包括敏感程度研究 －LBO分析 －预测分析 －资产/债务估值 －对市场的总体认识、判断、经验 结构 －常规或非传统式结构 －融资 －结构 －配售 －税务问题 完成文件汇编 协助取得审判 沟通 确定机会 －筛选和确定合适的收购对象 －上市公司及相关业务（下属部门） －分析持股的情况 －接触管理层成员 －市场情报 －其他客户的剥离 战术 －联系方式（联系人） －确定抢先下手的时机（如果可能的话） －出售过程的变化 －银行家对银行家的渠道 了解收购者不同的手段 －友好方式 －拍卖 为业务的尽职调查提供帮助 －帮助和指导调查小组 －调查和指导各个小组（财务、技术、法律等） －认真分析业务、财务、会计、法律、环境、精算和管理方面的问题 对过程加以控制 －保持势头 －协调股权收购的具体工作 分析潜在的竞争对手 －对收购者的分析 －可能的利益 －定价的方式 －历史的关系 谈判 －中间人的作用 －对价格和其他条件加以综合考虑 －结构 －合同 * 并购交易中