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如何攫取银行股超额收益 　　A股银行股板块在过去两年上涨了15.5%，跑赢市场基准（沪深300）20个百分点，而且，我们观察到行业的上涨具有一定的规律性和季节性，而这些规律背后大的前提都是建立在银行较为稳健的经营业绩之上。 　　因此，虽然市场对于资产质量、影子银行、利率市场化的担忧，使得银行业估值从长期来看缓慢下降的过程仍未结束，但由于估值足够便宜（实际上从2009年之后估值中枢一直下行），在业绩不会证伪又存在足够催化剂时，行业的反弹也就变得格外突然和迅猛，增加了配置的难度。 　　简单梳理一下最近两年来银行股的股价表现，有两次较为明显的反弹：第一次是在2012年10月至2013年2月，其实银行股在7月已经开始出现启动迹象，但在9月爆出钢贸不良贷款较为严重的消息后，银行板块大幅下跌。直到10月份才重拾升势，到2013年2月区间超额收益为22%；第二次是2013年8月至2013年9月，这一期间，银行股走出独立行情，因此，虽然持续时间较短，但区间的超额收益也达到10%。 　　综合分析，我们研究得出的结论是：在经济进入窄幅波动周期之后，银行股的走势基本将遵循以下逻辑，即流动性宽松→利率下降→经济企稳确认后上涨，流动性收紧→利率上升→经济回落初期结束，时间点需依赖政策作为催化剂，超额收益幅度则由经济复苏程度决定。 　　PMI和投资增速的指示作用 　　在我们自上而下的研究框架中，经济是否能够企稳复苏是银行股获得超额收益的前提条件和基础，因为复苏意味着更好的资产质量及更旺盛的融资需求所带来的定价能力提升。随着经济潜在增长率的下滑，中国从长期来看必将如美国、日本一样，经历经济增速的平台式下降，因此，经济的周期振幅相对较小，便是所谓的“七上八下”。 　　在这样的环境中，我们更需关注宏观数据的小幅度变化。其中PMI是与之高度相关的先行指标，不过需要注意的是，从历史经验来看，需要3个月以上持续改善的PMI数据趋势出现，才可能剔除数据的波动影响，具备了宏观向好的基础。 　　2012年12月之前，PMI在8月已经企稳并经历了连续4个月的回升并重新站上50荣枯线，市场在确认经济企稳复苏后随之启动行情。行情的结束并不是在12月PMI见顶之时，而是在其连续两个月下跌的趋势成立之后。 　　2013年的小反弹行情启动之前，也同样经历了PMI从6月开始的持续4个月企稳回升。不过，行情在9月结束，早于PMI的10月份见顶，这主要是事件性驱动导致预期提前反应。 　　历史经验表明，银行业的估值修复都与PMI一个季度以上的企稳回升相关，PMI作为宏观经济的先行指标，同样对银行股基本面有一定的指示作用。因此，这次银行股的上涨与2012年和2013年一样具备宏观指标支撑的先决条件，而且现在来看PMI上行周期尚未结束，7月PMI51.7，连续5个月回升并创27个月来新高，目前来看，短期经济复苏的环境尚未被破坏。 　　投资仍是拉动中国经济增长的主要方式，投资增速的持续改善对银行的融资需求和定价能力均构成显著的正面支撑。 　　从近两年来看，固定资产投资增速向上的持续性对银行股上涨的持续性同样具有一定的映射性。 　　2012年，固定资产增速8月份企稳回升，从20.2%上升至2月份的21.2%，虽然制造业投资仍呈现萎缩态势，但基建、铁路、地产等行业的投资增速提升使银行基本面出现环比改善。2013年，投资增速仅在8月出现一个月的改善，随后持续下跌，即使制造业有明显好转，但非标增速的放缓对于固定资产投资增速还是形成了负面的影响，银行股反弹的持续性也显得不足。 　　因此，投资增速的趋势对于行业反弹的持续性有较大的影响，6月投资增速的反弹对于行情启动有显著的正面贡献，行业的上涨持续性在7月份的投资数据确认后仍将继续维持。 　　PPI与银行股走势高度正相关 　　从克强指数的三大变量来判断，当前中国经济持续好转。与2012年可比时期相比，发电量自2014年5月开始企稳回升，而从2012年9月开始，发电量同样开始了阶段性的上行。铁路货运量的情况与2012年更加相似，虽同为负增长，但是周期性好转趋势基本确立。中长期贷款则在2012年9月、2014年5月均出现短期高点，可比时期贷款增速均远离底部。 　　对比2012年以来上中下游行业景气程度，我们认为，目前仍有较大的相似之处。2012年10月，上中下游各行业景气上升趋势基本确立，11月行情启动，并且在12月、2013年1月行业数据持续低迷后，行情结束。与此类似，2014年行业好转迹象始于4月，并且迄今为止同样持续了3个月。在力度上虽不及2012年，但一样好于市场预期。 　　目前上游和下游行业与2012年相比，基本面企稳改善迹象较为相似。在经历了数月的萎缩之后，2012年8月与2014年4月，上下游行业均开始触底回升，并