国信证券-A股市场估值参数的统计分析-20090515.pdfVIP

国信证券数量化投资论坛 A股市场估值参数的统计分析 2009-5-15 王军清 黄志文葛新元 目录 估值模型中的核心估值参数 贝塔系数的确定 无风险利率的确定 股权风险溢价的确定 股权资本成本的确定 结论 估值定价的程序 公司分析 经审计的符合规则 财务报表分析 预测假设 的财务报表 估值 时间： 历史期 估值日 预测期 估值定价的核心要素 选择估值模型 估值定价 确定模型预测假设 确定核心估值参数 估值模型中的核心估值参数 根据资本资产定价模型， k = r + B ( r - r ) e f m f 进行估值定价时需要确定四个参数，最终确定资本成本作为估值模型的重要 输入参数。 贝塔系数 无风险利率 股权风险溢价 股权资本成本 估值模型中的核心估值参数 资本成本 WACC 股权资本成本(ke) 债权资本成本（kd ） 无风险利率(r ) 股权风险溢价（ERP ） 贝塔（Beta) f 贝塔系数的测算以及调整 贝塔系数的含义以及应用 β系数是揭示上市公司股票系统性风险系数，更是投资组合管理和估值分析中 的重要输入参数。 在组合管理中，贝塔是用来进行资产配置的重要参考变量。 在估值分析当中，贝塔则被用于估算公司的资本成本。 此外，贝塔还被用于计算异常收益和期货市场上的对冲比率等。 贝塔系数的测算方法 贝塔系数的测算主要有CAPM模型和单指数模型两种： CAPM模型 R −R α=+β(R −R )+ε i f i i m f i 单指数模型 R α =+βR +ε i i i m i 考虑到我国资本市场现状及存在风险收益难以确定的问题，我 们一般都选用单指数模型来估计贝塔。 贝塔系数测算的关键要素 市场指数的选取：对于A股市场，由于沪深两市的割裂，选 择沪深300指数作为市场组合较为合适。 样本时间跨度的选取：如果分析师的目的是在保证较好的贝 塔稳定性和精确度的前提下，采用尽量短的数据期间估算贝 塔，3 年是比较恰当的。数据期间的长度超过5 年对降低贝 塔的稳定性和提高估算精度的帮助并不大。采用3年的数据进 行贝塔的测算和比较。 收益率频率的选取：收益率频率分别选择日、周、月的收益 率进行测算，并比较各种方法计算出的贝塔的波动性及其稳 定性，选择合适的收益率间隔去测算贝塔。 贝塔系数的稳定性比较 根据国信证券研究研究所研究报告《贝塔稳定性研究及其预测》 （刘忠海、葛新元，2005.10.21 ）的分析： 计算数据期间长度为2 – 7 年的月度滚动贝塔进行比较分析。 从统计分析中可以看到，尽管在较长的时间内月度滚动贝塔的变 动是比较大的，但这种变动的趋势比较平滑，其短