11月固定收益月报：机构行为再平衡，债市或维持震荡.docxVIP

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内容目录

一、11月债市前瞻：机构行为再平衡，债市或维持震荡 4

二、10月债市复盘 6

债市走势复盘：重启买债成为月内定价核心，长端利率“上有顶，下有底” 6

资金面：均衡偏松 7

二级走势：长端利率“上有顶，下有底” 9

债市情绪：10月债基久期小幅回升，30Y-10Y国债利差走窄 11

债券供给：10月利率债净融资额续降、同业存单净融资额大幅增加 13

三、经济数据：地产成交同比偏弱，出行表现强于季节性 15

四、海外债市：美联储再降息，内部分歧加剧 18

五、大类资产：沪金、沪铜走强，生猪、原油走弱 20

六、政策梳理 21

七、风险提示 25

图表目录

图1：大行政策行于5月底以来持续买入3Y以内国债（亿元） 4

图2：近一周国债收益率曲线下移，3Y下行最多 4

图3：机构二级现券净买入情况（亿元，24/9/2——24/9/6） 5

图4：机构二级现券净买入情况（亿元，25/10/27——25/10/30） 5

图5：机构二级现券净买入情况（亿元，4月关税扰动） 6

图6：机构二级现券净买入情况（亿元，10月关税扰动） 6

图7：10月央行流动性投放情况 8

图8：隔夜回购利率（%） 8

图9：七天回购利率（%） 8

图10：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%） 9

图11：3M国股银票转贴现利率（%） 9

图12：18年以来10Y国债新老券利差与活跃券切换点（BP） 11

图13：18年以来10Y国开债新老券利差与活跃券切换点（BP） 11

图14：2024年以来30Y国债次活跃券与活跃券利差变化 11

图15：30Y国债换手率与国债利率（周度，%） 12

图16：10月国债30Y-10Y利差走窄 12

图17：银行间债市杠杆率（%） 12

图18：交易所债市杠杆率（%） 12

图19：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度 12

图20：中长期利率债基中位数（年）与久期分歧度 12

图21：利率债净融资额月度走势（亿元） 13

图22：10月同业存单净融资额上升 15

图23：10月1YNCD-R007利差均值为15.9bp，较9月均值走阔3.2bp 15

图24：中观高频经济数据表现 16

图25：基建与物价高频数据表现 17

图26：美国海关海运进口提单数据（单位：TEUs） 18

图27：中美10Y国债收益率利差（%） 20

图28：大类资产涨跌幅（%） 20

表1：10月情况总结与11月关注 6

表2：10月国债和国开债收益率走势 10

表3：国债、地方债、政金债、同业存单发行情况 13

表4：2025年10月国债发行情况与11月国债计划发行情况 14

表5：各市场主权债利率月度表现 19

一、11月债市前瞻：机构行为再平衡，债市或维持震荡

债市机构经历过10月前的赎回恐慌情绪，在10月的恢复国债买卖、中美贸易摩擦及磋商等政策事件扰动下走向再平衡。

市场对于央行恢复国债买卖的预期始于大行在二级市场上持续买入短债，在潘功胜行长宣布将恢复公开市场国债买卖操作后兑现交易。

·事件始末：今年年初考虑到国债市场供不应求状况加剧、10Y国债收益率跌破1.6%，央行阶段性暂停国债买卖操作；随着5月末大行在二级市场持续买入短期国债、9月初财政部与央行召开会议讨论央行国债买卖操作、国债收益率持续调整，市场对于央行重启国

债买卖的预期逐渐提升。10月27日潘功胜行长在2025金融街论坛年会上的主题演讲中提到目前债市整体运行良好、将恢复公开市场国债买卖操作。

·债市反应：10月27日当日收益率普降，10Y国债活跃券250016.IB下行5BP、30Y国债活跃券2500006.IB下行5.75bp；一周内3Y国债收益率下行超11bp，10Y国债收益率下行仅5bp——潘功胜行长作《国务院关于金融工作情况的报告》中提到10年期国债

收益率保持在1.75%—1.85%左右，扭转了2024年单边较快下行的趋势，市场对于长利率点位仍存在敬畏。

·机构行为变化：相较于24年8月30日（央行首次公告国债买卖操作）的后一周，利

率债方面，证券公司25年相较于24年更积极买入，且证券、基金主要净买入中长期限利率债，如7-10Y政金债等；非金信用债方面，基金25年相较于24年多买入中短期限非金信用债（主要为3Y及以内）。

当前债市对重启国债买卖的定价已较为充分，央行更多出于配合财政发力、补充银行体系流