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中国商品期货市场动量与期限结构策略的实证剖析与效能评估

一、引言

1.1研究背景与意义

近年来，中国商品期货市场取得了长足发展，在全球商品市场中的影响力与日俱增。截至2024年底，中国期货市场已拥有146个期货、期权品种，覆盖能源化工、金属、农产品及金融等广泛领域，市场客户保证金存量持续攀升，交易规模不断扩大。随着市场的成熟，投资者对多样化、高效的投资策略需求日益迫切。

动量策略和期限结构策略作为商品期货市场中备受关注的投资策略，对市场参与者和理论研究均具有重要意义。从市场参与者角度看，动量策略依据资产价格过去走势预测未来方向，通过买入近期表现优异资产、卖出表现不佳资产获取收益；期限结构策略则利用商品期货不同交割月份合约价格关系构建投资组合，把握市场定价偏差带来的机会。深入研究这两种策略，有助于投资者优化投资决策，提高收益水平，有效管理风险，在复杂多变的商品期货市场中稳健前行。

在学术研究领域，尽管国内外学者已对动量策略和期限结构策略进行了大量研究，但针对中国商品期货市场的特性，仍存在诸多有待深入探讨的问题。中国商品期货市场在投资者结构、交易制度、市场流动性等方面与国外市场存在差异，这些独特性可能影响策略的有效性和表现。因此，本研究旨在结合中国商品期货市场特点，实证分析两种策略的绩效与应用，丰富和完善相关理论，为后续研究提供更具针对性的视角和方法，推动商品期货投资策略理论的发展。

1.2国内外研究现状

国外对动量策略和期限结构策略的研究起步较早。Jegadeesh和Titman（1993）在股票市场发现动量效应，即过去一段时间内表现好的股票在未来一段时间内仍可能有较好表现，这一发现为动量策略奠定了理论基础。在商品期货市场，Miffre和Rallis（2007）通过对多种商品期货的研究，证实了动量策略在商品期货市场也能获得显著收益，且动量策略收益与股票、债券市场收益相关性较低，为资产配置提供了新途径。

对于期限结构策略，Backwardation理论认为，当期货市场处于现货升水状态时，期货价格有上升趋势，投资者可通过做多获取收益；Contango理论则相反，当市场处于期货升水时，期货价格可能下降。Kaldor（1939）和Working（1949）较早提出这些理论，后续学者如Gorton等（2008）进一步研究发现，期限结构策略在商品期货市场能获取风险溢价，不同商品的期限结构特征对策略收益有显著影响。

国内相关研究在借鉴国外成果的基础上，结合中国市场实际情况展开。华仁海和仲伟俊（2006）对中国期货市场的动量效应进行实证分析，发现中国商品期货市场存在短期动量效应，但不同品种表现存在差异。何志刚和刘迪（2010）采用静态和滚动主成分分析方法，对中国9个代表性商品期货价格期限结构进行研究，得出期限结构变动的三个主要特征，并提出基于此的交易策略，结果表明这些策略收益显著超过基准持有策略。

然而，当前研究仍存在不足。一方面，部分研究在构建策略时，对中国商品期货市场的交易成本、流动性限制、政策监管等特殊因素考虑不够全面，导致策略在实际应用中效果大打折扣。另一方面，现有研究多孤立分析动量策略和期限结构策略，缺乏对两种策略综合比较和协同应用的深入探讨，难以满足投资者多元化投资需求。本研究将针对这些不足，在策略构建中充分考虑中国市场特性，全面对比分析两种策略，并探索其组合应用的可能性，为市场参与者提供更具实操性的投资建议。

1.3研究方法与创新点

本研究采用多维度的数据来源，涵盖上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所等主要商品期货交易平台的历史交易数据，时间跨度从2015年1月至2024年12月，确保数据的全面性和时效性，以准确反映市场长期变化趋势。同时，结合宏观经济数据、行业供需数据等外部信息，为策略分析提供更丰富的背景支撑。

在实证分析方法上，运用经典的时间序列分析方法，对动量策略和期限结构策略的收益、风险指标进行度量和评估。通过构建时间序列动量模型，计算不同回看期和持有期下的策略收益率、夏普比率、最大回撤等指标，深入剖析动量策略在不同市场环境下的表现。对于期限结构策略，采用主成分分析等方法，提取商品期货期限结构的主要特征因子，构建基于期限结构的交易策略，并对其绩效进行量化分析。此外，运用相关性分析、回归分析等方法，研究两种策略之间的相关性以及它们与市场风险因素的关系，为策略的优化和组合提供依据。

本研究在策略构建和分析视角上具有创新之处。在策略构建方面，充分考虑中国商品期货市场的交易成本、保证金制度、涨跌停限制等制度因素，对传统动量策略和期限结构策略进行适应性改进，使构建的策略更贴合中国市场实际交易环境，提高策略的实用性和可操作性。在分析视角上，不仅单独深入研究动量策略和期限结