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美国证券内幕交易因果关系证明体系剖析与镜鉴

一、引言

1.1研究背景与意义

在全球金融市场中，证券市场扮演着关键角色，它不仅是企业融资的重要渠道，更是投资者实现财富增值的平台。然而，内幕交易作为证券市场的顽疾，严重破坏了市场的公平性和透明度，损害了投资者的利益，阻碍了证券市场的健康发展。美国作为全球证券市场最为发达的国家之一，其在证券内幕交易的法律规制方面积累了丰富的经验，尤其是内幕交易因果关系的证明规则，对于维护市场秩序和保护投资者权益具有重要意义。深入研究美国证券内幕交易因果关系的证明，不仅有助于我们理解美国证券法律体系的精妙之处，更能为我国证券市场相关制度的完善提供宝贵的借鉴。

内幕交易是指证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人在内幕信息公开前，买卖该证券，或者泄露该信息，或者建议他人买卖该证券的行为。内幕交易违背了证券市场的“三公”原则，即公平、公正、公开原则。公平原则要求所有投资者在证券市场中享有平等的交易机会和获取信息的权利，而内幕交易使得内幕信息的掌握者能够利用未公开的信息谋取私利，破坏了这种平等性；公正原则要求证券市场的监管和执法机构对所有市场参与者一视同仁，对违法行为予以公正的制裁，内幕交易的存在挑战了监管的公正性；公开原则要求证券市场的信息充分、及时、准确地披露，内幕交易则是对信息公开的公然违反，导致市场信息不对称，误导投资者的决策。

内幕交易因果关系的证明在证券市场监管和投资者保护中占据着核心地位。从监管层面来看，准确认定内幕交易因果关系是对内幕交易行为进行有效制裁的前提。只有当监管机构能够确凿地证明内幕交易行为与投资者的损失之间存在因果关系时，才能依法对内幕交易者进行处罚，从而起到威慑作用，遏制内幕交易行为的发生。例如，美国证券交易委员会（SEC）在对内幕交易案件进行调查和起诉时，必须提供充分的证据证明内幕交易行为导致了投资者的损失，否则难以对内幕交易者定罪量刑。从投资者保护角度而言，证明内幕交易因果关系是投资者获得赔偿的关键。投资者在证券市场中因内幕交易遭受损失后，只有通过证明因果关系，才能向内幕交易者主张赔偿，挽回自己的经济损失。如果无法证明因果关系，投资者将难以获得应有的赔偿，其合法权益将得不到有效保护。

我国证券市场经过多年的发展，取得了显著成就，但内幕交易问题依然屡禁不止。据中国证监会发布的统计数据显示，近年来，内幕交易案件在证券违法违规案件中所占比例较高，且呈现出多样化、隐蔽化的趋势。例如，2023年，中国证监会共立案调查内幕交易案件[X]起，占全部证券违法违规案件的[X]%。这些内幕交易行为严重损害了投资者的信心和利益，影响了证券市场的稳定和健康发展。我国现行的证券法律制度在内幕交易因果关系的证明方面存在一些不足之处，如因果关系的认定标准不明确、举证责任分配不合理等，导致在实践中投资者难以证明内幕交易与自身损失之间的因果关系，从而无法获得有效的赔偿。因此，借鉴美国的相关经验，完善我国证券内幕交易因果关系的证明规则，对于加强我国证券市场监管，保护投资者合法权益，促进证券市场的健康发展具有重要的现实意义。

1.2国内外研究现状

国外对美国证券内幕交易因果关系证明的研究起步较早，成果丰硕。美国作为证券市场最为发达的国家，其相关法律制度和司法实践为学者们提供了丰富的研究素材。从法律规定来看，美国1933年《证券法》、1934年《证券交易法》以及美国证券交易委员会（SEC）制定的行政法规，都对内幕交易的民事责任及因果关系证明做出了规定。在司法实践中，美国法院逐渐形成了一系列判定内幕交易因果关系的标准和方法。例如，在早期的证券欺诈侵权案件中，法院将因果关系分为“交易的因果关系”和“损失的因果关系”两个阶段进行判断。在判定因果关系的过程中，“信赖”因素至关重要，原告需证明自己相信被告的陈述且基于这种相信而决定进行交易。但随着证券市场的发展，法院认识到严格的因果关系证明标准会使投资者难以获得赔偿，于是逐渐放宽了对因果关系的证明要求。如在1972年的AffiatedUteCitizensv.UniteStates案中，法院放宽因果关系的诉讼要件，免除了原告积极证明的要求，认为原告只须证明“客观的信赖”，即只须证明被告没有披露的信息具有重要性就可以了，不必证明自己与被告行为之间的信赖，主观的信赖被直接推定存在。1981年美国第二巡回法院对Walsonv.ComtechTelecommunicationsInc.案所作判决提出了“同时交易说”，进一步丰富了内幕交易因果关系的证明理论。

在学术研究方面，国外学者从不同角度对美国证券内幕交易因果关系证明进行了深入探讨。一些学者从经济学角度分析内幕交易对市场效率和投资者福利的影响，认为