三一重工内需持续好转，看好龙头主机厂业绩弹性.docx

东吴证券研究所

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内容目录

TOC\o1-2\h\z\u内需持续好转产品结构领先，三一重工有望率先受益 4

看好内需转好带来的工程机械盈利弹性 4

基建地产边际复苏有望带动中大挖销量回暖，利润弹性大 6

土方机械率先实现复苏，起重机混凝土有望于2025年筑底回升 8

盈利预测与投资建议 9

风险提示 9

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图表目录

图1：国内各工程机械产品市场销量（单位：台）与同比增速 4

图2：2024年国内小中大挖销量及增速 5

图3：国内财政货币政策持续发力 6

图4：24M8小松中国区开机小时数为93，同比+3.3% 6

图5：24M8徐工挖机开工小时89.9，同比-2% 6

图6：2023年日韩品牌在华中大挖产品销量占比超50% 7

图7：2024年内销主要由小挖拉动 7

图8：2020-2023年公司营收CAGR为14% 8

图9：三一重工在中大挖产品布局 8

图10：2025年化债背景下，看好地产基建相关的起重机混凝土板块弹性 8

图11：24H1国内龙头主机厂分版块收入情况 9

表1：2025年中大挖收入提升带来的利润弹性测算 7

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内需持续好转产品结构领先，三一重工有望率先受益

看好内需转好带来的工程机械盈利弹性

2024年土方机械率先实现复苏，起重机仍在探底阶段。①土方机械：挖掘机、装载机等产品在大型房建和基建项目中的入场顺序最早；除了房建基建以外，农村水利、矿山机械、隧道工程等场景也是非常大的下游，应用多样化使土方机械率先实现复苏；②起重机：下游应用与房地产、基建行业相关性较高，增速恢复受制于单一作业场景，2024M1-9仍在探底阶段。

图1：国内各工程机械产品市场销量（单位：台）与同比增速

数据来源：工程机械工业协会，

土方机械景气度逐渐由小挖向中大挖过渡。从2024M1-9挖掘机内销情况来看，挖机景气度主要呈现以下态势：①小挖起主要拉动作用：2023年底万亿国债带来的市政工

程+农村水利需求（10-20吨级同比增长30%-40%），小挖机器替人属性凸显（微挖同比20%增长）；②9月中大挖全面转正：结构转好，中大挖对企业盈利具有积极影响；看好

2025年地产基建边际复苏，对应中挖销量回暖，将对企业盈利产生积极影响。

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东吴证券研究所图2：2024年国内小中大挖销量及增速

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销量（台）

占比

yoy

小

中

大

合计

小

中

大

合计

小

中

大

合计

202301

2340

629

468

3437

68%

18%

14%

100%

-57%

-66%

-54%

-58%

202302

7972

2177

1343

11492

69%

19%

12%

100%

-31%

-45%

-12%

-31%

202303

9494

2572

1833

13899

68%

19%

13%

100%

-47%

-57%

-32%

-47%

202304

6436

1705

1372

9513

68%

18%

14%

100%

-40%

-51%

-24%

-40%

202305

4424

1154

1014

6592

67%

18%

15%

100%

-45%

-56%

-36%

-46%

202306

3982

1111

1005

6098

65%

18%

16%

100%

-42%

-56%

-41%

-44%

202307

3333

1023

756

5112

65%

20%

15%

100%

-44%

-50%

-39%

-44%

202308

3724

1105

840

5669

66%

19%

15%

100%

-37%

-42%

-36%

-38%

202309

4413

1034

816

6263

70%

17%

13%

100%

-36%

-52%

-43%

-40%

202310

4952

996

848

6796

73%

15%

12%

100%

-30%

-63%

-43%

-37%

202311

5481

1129

874

7484

73%

15%

12%

100%

-31%

-69%

-69%

-41%

202312

5535

1133

957

7625

73%

15%

13%

100%

31%

-10%

42%

27%

2023年合计

62086

15768

12126

89980

69%

18%

13%

100%

-37%

-54%

-37%

-40%

202401

4045

717

659

5421

75%

13%

12%