靴子落地，债市做多机会上升.docx

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2024年9月以来债市回顾 4

靴子落地后，市场关心地方债供给、机构负债稳定性、资金面、基本面 5

地方债发行使用节奏快、机构负债稳、资金松、基本面弱改善或带来债市机会 11

风险提示 11

图表目录

图1：2024年9月，增量政策出台，债市波动加大 4

图2：2024年10月债市窄幅震荡，11月基本面数据和政策不及预期共同支撑债牛

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图3：在理财回表和机构负债赎回压力的影响下，信用利差在9月末迅速冲高，10月以来有所缓和 5

图4：10月财政存款变动处于较低位置 6

图5：10月财政支出节奏明显加快 6

图6：短期理财产品占据较大市场份额（单位：万亿，%） 7

图7：10月中旬开始，理财规模重回季节性增长趋势中 7

图8：虽然央行持续下调银行贷款利率，但也同时在降低银行负债成本，LPR与MLF

利率之间的利差并未持续出现明显压缩 8

图9：保险机构下调万能险结算利率 9

图10：2024年新增保费收入持续处于季节性高位 9

图11：相比去年，险资配债空间依然较大 9

图12：今年12月15日将出现1.45万亿元MLF到期，但届时央行及时采取对冲措施的概率较大 10

图13：地产投资、基建投资当月同比增速有所走弱，制造业投资同比增速温和回升

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图14：10月工业增加值累计同比增速与上月持平，生产端表现较为积极 11

图15：…但是10月通胀低位徘徊，或表明有效需求不足仍制约经济运行 11

表1：工商银行存款利率持续调降（单位：bp） 8

2024年9月以来债市回顾

2024年9月以来，债市经历了四个阶段，其中，利率债在924新政后出现了较大幅度调整，但国庆节后继续走强，主因政策和基本面的预期差。信用债主要受理财回表和机构负债端赎回影响，在924新政后调整的空间和时间均大于利率债。

第一阶段（20024/9/1~2024/9/23），外部环境缓和，汇率压力减弱，宽松预期提升，债市走强：美联储9月降息预期升温，外部环境缓和，人民币汇率压力减轻，市场对资金面预期乐观。10Y国债收益率从2.17%（2024/8/30）下行至2.04%

（2024/9/23）。

第二阶段（2024/9/24~2024/9/29），多项重磅政策释放稳增长信号，市场风险偏好大幅回升，债市出现较大幅度调整：各部委落实中央精神出台多项重磅政策，涉及降准降息、推动地产止跌回稳等支持实体经济的多项政策，市场风险偏好大幅提升，“股债跷跷板”效应下债市在短时内出现大幅调整，10Y国债收益率从2.04%

（2024/9/23）上行至2.25%（2024/9/29）。

图1：2024年9月，增量政策出台，债市波动加大

资料来源：Choice，研究

第三阶段（2024/9/30~2024/10/30），权益市场情绪回归理性，市场进入政策空窗期，经济数据仍待验证，债市走强：国庆节后权益市场行情降温，10Y国债收益率从2.25%（2024/9/29）的高点下行至2.11%（2024/10/17），但随后在税期扰动以及偏紧的资金面约束下，呈现2.12%~2.16%区间内震荡。

图2：2024年10月债市窄幅震荡，11月基本面数据和政策不及预期共同支撑债牛

资料来源：Choice，研究

第四阶段（2024/11/1~2024/11/15），基本面数据显示有效需求不足、社会预期偏弱或仍是主要矛盾，政策层面仍以防风险为主基调，债市走强：全国人大常委会批准扩容地方债限额置换隐性债务，整体主基调仍是防止债务风险。此外，虽然10月PMI和社融结构有所改善，且地产减税政策也短暂提升了市场情绪，但核心CPI仍弱，基本面维持弱改善，10Y国债收益率下行至2.09%（2024/11/15）。

图3：在理财回表和机构负债赎回压力的影响下，信用利差在9月末迅速冲高，10

月以来有所缓和

信用利差（减同期限国开债收益率），单位：Bp

中债中短期票据到期收益率(AAA):