宏观差异与资产走势：那些年，市场经历的联储降息.docx

降息周期分为预防型降息和衰退型降息，周期启动原因各有不同

上个世纪90年代之后，美国经历了多个经济周期，每个阶段中都有经济危机事件，比如2000年初互联网泡沫、911恐怖袭击、2007年次贷危机、2018-2019流动性危机、2020年疫情危机、2023年中小银行危机等，而贯穿每一轮经济周期的必有一个加息和降息的循环。

图1:2000年后的四任美联储主席中有三任经历过降息周期

格林斯潘

伯南克

耶伦

鲍威尔

数据来源：,证券

一、世纪交替期间的利率跃迁：“防风险”与“救危难”的降息操作接踵而至（1998-2003）

在1998年，全球对冲基金长期资本管理公司（LTCM）因俄罗斯金融危机而面临破产风险。为了防止风险扩散，美联储迅速协调组织大型商业银行救助私人部门。尽管当时美国经济表现强劲，但为了稳定市场，美联储在1998年9月至11月期间连续三次降息，总计降低

了75个基点，这次迅速的救助和降息措施有效地控制了潜在的金融系统性风险。但随着经济

增长的持续强劲和油价的回升，美联储开始重新关注通胀问题，从1999年中期开始，美联储实施了一系列加息措施。

在世纪之初，美国经济又经历了一系列挑战，一度陷入短期衰退。首先，由于持续一年的预防性货币政策，实际利率的显著上升导致了科技股市场的泡沫破裂，科技股价格暴跌。

随后，2001年的9月11日恐怖袭击和安然事件一步冲击了美国经济，美国经济进入轻度衰退状态。

图2:美联储对危机和通胀预期的处理往往“先发制人”

美国:

美国:联邦基金目标利率%

美国:CPI:同比（右轴）%

5.5

5.3

5.1

4.9

4.7

4.5

1997-01 1997-05 1997-09 1998-01 1998-05 1998-09 1999-01 1999-05 1999-09

4.0

3.0

2.0

1.0

0.0

数据来源：，证券

科技股泡沫的破灭对美国经济造成较大影响，美国经济增长率从2000年上半年的4.8%下降到2001年第二季度的1.0%。为了对冲9·11事件的冲击，美联储在2001年采取了紧急连续降息的措施，联邦基金利率从6.5%降至1.75%。短短三个月内累计降息175个基

点，以刺激经济并稳定金融市场。

在宽松的货币政策与积极的财政政策组合下，美国经济在2003年开始复苏，互联网科技股泡沫爆裂殷鉴不远，地产泡沫又悄无声息膨胀起来。在流动性过剩、低利率以及布什总统的“居者有其屋”政策的多重刺激下，房地产信贷机构不断放松住房贷款条件，低收入群体的

购房需求不断攀升，2004年美国的房屋拥有率达到了69.2%的历史高点，为2008年次贷危机埋下了危机的种子。

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图3:互联网科技股泡沫爆裂叠加911危机，美国经济陷入短期衰退

图4:2001-2006年前半场美联储依然致力于维护宽松的货币环境

数据来源：，证券 数据来源：，证券

二、次贷危机阴霾来袭，超常规货币政策操作首次亮相（2007-2013）

美国的经济增速在2007年开始放缓，房地产市场环境持续恶化，美国住宅投资增速出现快速下滑。2007年美国住宅投资同比负增长18.7%，地产泡沫的破裂通过次级抵押贷款传导至金融部门。2008年3季度，金融危机全面爆发，美联储不得不在短期内创造出多项非传

统量化宽松工具，分阶段相机抉择，避免经济金融体系陷入流动性崩塌的危机之中。

美联储的政策操作大致分为如下几个阶段：第一阶段，美联储迅速降息至零利率下限，但刺激复苏作用微弱；第二阶段，美联储创设一系列融资便利工具，向金融市场提供巨额流动性，但还是未能有效提振市场信心；第三阶段，美联储启动四轮大规模国债和MBS购买计

划，改善银行资产质量。在阶段一和阶段二期间，美联储传统货币政策对实体需求的促进作用已经钝化，美联储一直试图规避直接购买“有毒资产”而创设了一系列工具，但仍然难以挽救不断向银行业和实体经济传导的信用与流动性风险，最终美联储下定决心直接下场购买具有信用违约风险的债券，以实现对银行资产负债表的清洗。

量化宽松初见成效，传统货币政策调节机制自此被削弱。自2008年11月启动的首轮量化宽松政策，对银行业资本金的直接补充和金融市场信心的恢复起到了显著的积极作用。到

了2009年第二季度，银行间市场和实体经济的信贷融资工具已经恢复了正常运作，信用利差也从之前的高点大幅回落。

在降低信用利差之后，美联储为了进一步降低长期国债利率、促进经济增长，又相继推出了第二轮和第三轮量化宽松政策以及延长平均到期时间计划，通过购买长期国债并出售短

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