房地产市场参与者的行为演变.pdfVIP

股票报告网 2021 年 9 月 2 日 招银国际证券 | 宏观研究 | 首席观点 回归理性：房地产市场参与者的行为演变  我国商品房的销售在疫情期间意外地出现一个先跌后扬的 V 型小周 期。但今年以来，严厉的调控措施使得住宅市场景气出现拐点， 游戏规则发生深刻变化，对市场参与者——居民家庭、地方政府 和开发企业—— 的行为产生了深远影响。  居民购房行为，受居住偏好、预算约束和购房政策等多方面因素 的制约。首先，居家办公加大了家庭对住宅空间的诉求，降低了 方便通勤的区位要求，这在西方国家尤其明显。其次，宽松的货 币政策和直接的财政补贴，提升了房地产投资的预期回报，降低 了居民加杠杆的成本。此外，疫情对居民收入的冲击出现了 K 型 分化，我国出现明显的房租房价走势分化。  地方政府的供地行为，受财政收支情况的影响。疫情之前，地方 一般财政收入增长就已开始放缓，疫情爆发后，支出端“抗疫”相 关开支上升，导致财政吃紧。这导致高线城市加快推出核心地段 住宅用地，供地结构向核心区域集中，土地溢价率上升。进入 2021 年，房地产调控的主导逻辑转向“稳地价” ，中央推出两项 新政：一是集中供地，二是土地收入划转税务部门征收。为压抑 溢价率，未来住宅供地比重或进一步上升，高线城市的土地供应 将向非核心区转移。  房企的行为，根据其融资约束不断调整。“资管新规” 出台后，非 标融资渠道就已全面收紧，信用供给向头部房企集中，部分头部 房企反而逆势加快扩张。为维持现金流，头部房企加速周转，经 营行为上体现为“高开工”与“慢施工、低竣工”的背离。疫情之下， 房地产市场逆势上升，调控措施加码，从融资渠道进一步延伸至 开发主体。“三道红线”和“贷款集中度”上限的组合拳下，房企的融 资约束从维持现金流转向“降杠杆” ，房企行为相应转向，呈现出 与前期截然相反的“低开工、快施工、高竣工”特征，建安投资增 速超过土地购置费增速。  展望未来，调控政策相机抉择的灵敏度和强度都会上升，“三稳” 效果将逐渐显现，房地产行业周期性特征或将进一步弱化。居民 投机炒房、扭曲的土地财政和无序扩张的民营房企，都将逐步回 归理性。 股票报告网 2021 年 9 月 2 日 严厉的调控措施使得住宅市场景气出现拐点，游戏规则相应发生深刻变化，对市场参 与者——居 民家庭、地方政府和开发企业—— 的行为产生了深远影响。从市场运行看，居 民购房行为决定商品房需求，地方政府的行为决定土地供应，房企的开发行为决定土地需 求和商品房供给，中央的调控政策则构成房地产市场严厉的外部约束。 一、居民：购房行为 我国商品房的销售在疫情期间意外地出现一个先跌后扬的 V 型小周期 （图 1），去年一 季度快速陷入谷底，二季度开始反弹，之后一路走高，导致去年全年销售面积达 17.6 亿平 米，刷新历史新高。今年以来，房地产销售增长开始掉头回落，说明此轮周期顶点已经过 去，销售放缓趋势很大机会还将继续下去。 图 1: 中国房地产“新周期”逆势开启 图 2: 美国人口次密集城市房价涨幅最快 商品房销售金额累计同比增速 不同人口密度的城市房价指数增速 100 上行 下行 上行 下行 上行 下行 上行 125 最密集 次密集 密集 稀疏 123.1 80 （12M） （27M）（12M）（24M） （14M） （46M） （12M） 121.3