ETF期权和指数基金的交易策略初探.ppt

申万研究 ETF期权和指数基金的交易策略初探 ——2014夏季主动量化及期权会议研究之三 * ETF期权对指数基金的看跌保护策略 ETF期权对指数基金的增加收入策略 ETF期权对指数基金配置影响总结 主要内容 * 1.1 寻找指数基金和期权标的指数的相关部分 * 1.2 相关策略概述 以配置为目标的指数基金投资和ETF期权有以下相关策略 看跌保护：买入看跌期权保证Beta部分不低于设定值，并且不放弃上涨的几会 增加Beta：利用看涨期权增强指数基金的Beta 增加收入：卖掉认为不会触及的部分，增加组合收益，平滑组合的波动 以投机为目标的指数基金投资（主要是ETF) 如果指数基金本身是ETF期权标的，相关套利、套保、利用期权增持和减仓等策略非常丰富 如果指数基金本身不是期权标的，套利、复制、杠杆替代等策略几乎无法实施 * 1.3 看跌保护策略 * 1.4 对期权标的本身看跌保护 对期权标的自身做看跌保护需注意以下一些方面 如果做完全保护，则买入期权的张数和ETF份额的比为1:10000 在期权的存续期，对冲的部分具有不确定性，因为期权相对标的的Beta是变化的 可以事先计算到期看跌保护后能实现的最小收益率，最大收益率理论上可以无限大 图1：买入平价看跌期权的对冲效果 资料来源：申万研究 注：样本区间2014/3/3-2014/4/18，假设隐含波动率一直为30%。 图2：到期日看跌期权的保护效果 资料来源：申万研究 * 1.5 期权的杠杆具有不稳定性 图3：看跌期权和指数期货对冲效果比较 资料来源：申万研究 注：样本区间2014/3/3-2014/4/18，假设隐含波动率一直为30%。 图4：看跌期权Delta随着时间和标的价格变化而变化 资料来源：申万研究 * 1.6 应该选择哪个期限的合约 选择合约期限的问题 如果看跌保护的期限是2个月，是相继买入两个当月合约还是买入一个下月合约来进行保护呢？ 一般情况下应该选择期限长的合约而不是两个短期权合约，原因： 1、相继买入两个短期权合约的成本高于买入一个长期限合约成本，因为既然是看跌保护，认为未来资产价格下跌的可能性更大，后面买入的期权价格会因为标的价格下跌而上升；资产价格在下跌的时候往往伴随着波动率上升。 2、即使标的价格、波动率不变，较短期限的期权时间价值损耗会更快。 图5：用短期限期权和长期限期权对冲的效果对比 资料来源：申万研究 注：样本区间2014/2/7-2014/4/18，假设隐含波动率一直为30%。 图6：随着剩余时间的减少期权价值的衰减速度在增加 资料来源：申万研究 * 1.7 如果被保护的对象不是ETF的标的 图7：用180ETF看跌期权对冲300ETF的效果 资料来源：申万研究 注：样本区间2013/12/31-2014/3/21，假设隐含波动率一直为30%。 表1：用180ETF看跌期权对冲300ETF的结果 * 1.8 如果分解对冲后的收益率 表2：300ETF用180ETF期权对冲后收益率的分解 资料来源：申万研究 注：最后两行结果微小差别是因为计算买入180ETF看跌期权的时间成本更大造成的 * 1.9 Beta估计的偏差 如何估计Beta? 如同波动率的预测，预测Beta并不是一件容易的事 一个简易的办法就是用历史数据估计Beta，然后用历史Beta来预测未来的Beta 但是未来真实的Beta和历史Beta肯定是存在差别的 例如前面一个例子，我们用上一期历史数据估计的Beta是0.766，而后来实现的Beta是1.039 表3：用真实Beta和估计Beta做看跌保护效果对比 资料来源：申万研究 * 1.10 相关性强弱影响看跌保护效果 表4：用估计Beta和真实Beta差异带来的对冲结果分析 资料来源：申万研究 * ETF期权对指数基金的看跌保护策略 ETF期权对指数基金的增加收入策略 ETF期权对指数基金配置影响总结 主要内容 * 2.1 增加收入策略概述 指数基金在配置中可以利用期权实现增加收入的策略 对于指数基金的配置我们可以利用ETF期权做一些增加收入的策略 注意增加收入策略一定是和现货结合起来的，和方向性投机是不一样的 ETF期权一般可以用有价证券作为保证金，而指数期权目前只能用现金做保证金 所以前面讨论的看跌保护策略也可以用指数期权来实现，但是增加收入策略需要卖出期权，所以一般用ETF期权 卖期权策略可以分为卖看跌期权和卖看涨期权 卖看跌期权如果到期日价格下跌，相对于本身就持有现货投资者而言要承受几乎双倍的损失，所以一般不用该策略 图8：持有期权标的同时卖出看涨期权的风险收益 资料来源：申万研究 * 2.2 对非期权标的卖看涨期权的风险收益结构 图9：到期日期权标的和指数基金在卖出看涨期权后的收益率