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九、盈餘品質分析 本章前言 所謂盈餘品質是指以目前的盈餘數字來預測未來盈餘的不確定性，如果以目前盈餘當作未來盈餘的估計值，將極可能會估不準，甚至傾向會高估未來盈餘，則該目前盈餘數字的品質是不佳的；如果只看盈餘數字而忽略了盈餘品質，則極易被會計數字誤導。藉由比較各上市電子公司，其來自營運活動的現金與稅後損益的差異，來衡量盈餘品質的好壞。 應如何判斷一家公司的盈餘品質？基本上，(1)管理者短視；(2)管理者操控；(3)會計處理不同(例如，FIFO、LIFO)；(4)經營風險，此四大項是影響盈餘品質的關鍵因素。美國投資大師華倫巴菲特在進行股票評價時，只要未來盈餘不確定性高的公司，寧可不投資，因為估不準的風險太高了。 學習路徑 (一). 企業風險與盈餘品質：介紹企業風險的種類與盈餘品質的影響。 (二). 應如何判斷企業的盈餘品質：介紹企業盈餘品質的判斷方法。 (三). 七大盈餘品質指標：介紹七大盈餘品質指標與計算方法。 (四). 小結：將本章做結論性的整理。 (一)、 企業風險與盈餘品質 風險愈大的企業，其盈餘品質愈差，因為其公司未來盈餘實現的不確定程度愈大。企業風險可分為景氣風險、營運風險與財務風險三方面： 1、景氣風險 亦即銷售收入與成本愈容易受景氣影響的產業或企業，其景氣風險便愈大；景氣循環產業如鋼鐵、石化、造紙屬之。影響企業承受景氣風險的因子如下(上游、中游、下游)： (1)上游：生產因素(成本結構、談判力量) 所謂成本結構，是指各種生產因素成本(例如，人力、原料、土地、機器設備、資訊、通路、技術、能源、資金、政商關係、管理素質等)占企業總成本的比重，當某種生產因素成本占企業總成本比重愈高，該生產因素便成為企業主要風險。 (2)中游：產品與市場因素（市場結構、產品同質性） 所謂市場結構，是指產品是獨占、寡占或完全競爭；產品同質性愈高，市場愈趨近完全競爭，則價格競爭愈激烈而成本轉嫁能力愈差。相反地，擁有產品差異化較大的廠商，能規避價格競爭，因此較不受景氣低迷影響。 (3)下游：消費者（客觀所得、主觀偏好） 受到景氣影響，人們所得會有所縮減(或增加)，此時將大幅減少(或增加)消費的商品或服務。而耐久消費財的需求亦深受景氣影響，例如名貴轎車、豪宅、鑽戒屬之；而民生基本消費財的需求則較不受景氣好壞影響，例如食品、醫療保健、法律諮詢屬之。其次，帶動流行的商品或服務亦可對抗景氣，例如流行音樂、大哥大、寵物、皮卡丘、Kitty貓屬之。 2、營運風險 營運風險是指息前稅前盈餘(EBIT)對銷售額的敏感度，敏感度愈高的行業，營運風險愈大。營運風險的大小主要是受固定成本占總成本的比重影響，比重愈高的行業營運風險愈大。營運活動的固定成本占總營運成本的比重，稱之為營運槓桿(Operating Leverage)。我們可以下列公式來衡量營運槓桿程度： 其中 DOL = 營運槓桿程度(Degree of Operating Leverage) S = 總銷售額 VC = 總變動成本 FC = 總固定成本 當固定成本不等於零時，DOL將大於1；而固定成本愈大時，DOL也愈大。例如DOL = 3，意味著1%的銷售額變動將造成 3% EBIT的變動，DOL愈大，代表著銷售額稍微變動，公司營運利潤卻大幅變動；因此，DOL愈高的產業，廠商承受景氣低迷的能力愈差，固定成本高的產業如鋼鐵、運輸、DRAM、水泥等屬之。 3、財務風險 財務風險是指財務槓桿帶給普通股股東的額外風險，而財務槓桿定義是公司使用負債與特別股等固定收益證券來融資的程度；財務槓桿程度的衡量公式如下： 其中 DFL = 財務槓桿程度(Degree of Financial Leverage) EBIT = 息前稅前盈餘 I = 利息費用 企業舉債程度愈高，則利息費用愈大，DFL將愈大；DFL愈大，意味著財務風險愈大。例如DFL = 2.5代表1%的EBIT變動將造成2.5%EPS變動。DFL愈大的企業，EBIT稍微變動，EPS便變動很大。因此，當不景氣時，高舉債企業因DFL高而易陷入困境。 圖9- SEQ 圖9- \* ARABIC 1企業經營的三大風險 資料來源：吳啟銘，「企業評價─個案實證分析」 (二)、 應如何判斷企業的盈餘品質 1、舉債程度 (1)當預期的資產報酬率大於借款利率時，負債比率愈大，預期的股東權益報酬率愈大。亦即企業只有在確保預期資產報酬率大於借款利率下，採舉債融資，才有利於股東。 (2)負債比率愈大，盈餘不確定性愈大；因此，盈餘數字的品質愈差。 由於盈餘品質高低與負債比率成反比，因此，兩家獲利相同及負債比率高的企業可接受的本益比應低於低負債比率企業，以反映較差的盈餘品質。 2、租賃是否資本化 企業借款買機器與租賃機器，同樣是使用機器，對損益表與資產負債表的影響是不同的：