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股权分置改革后中国资本市场 　　由于历史的原因和人们认识上的不足，中国在发展资本市场过程中存在着问题，除了全球市场共同面临的透明度问题外，我们的制度设计亦存在严重的缺陷。股权分置的存在使中国资本市场发展和上市公司成长失去了内在动力。上市公司的股权分置和资本市场上权、责、利、险不清的资金循环体系混合在一起，必然造就具有内在制度缺陷的资本市场。这样的资本市场是没有生命力的。为此，必须进行资本市场的制度变革。2005年5月启动的股权分置改革是资本市场制度变革最重要的内容。 　　 　　为什么必须进行股权分置改革 　　 　　已有的分析表明，股权分置既是上市公司“融资饥渴症”产生的制度基础，又是资金使用效率低下、业绩不断下滑、关联交易盛行，内幕交易频频的重要原因。我们在2004年中国资本市场研究报告即《中国资本市场：股权分裂与流动性变革》一书中曾指出，股权分置对中国资本市场的未来发展有八大危害，并对这八大危害进行了深入分析。实际上在这八大危害中，又有三大最严重的危害。它们分别是：股权分置把上市公司变成股东之间的利益中突体，而不是利益共同体；股权分置损害了资本市场的定价功能；股权分置使资本市场不可能形成有助于企业长期发展的科学考核标准和有效激励机制。这三大最严重的危害使中国资本市场丧失了发展的动力。 　　 　　如何进行股权分置改革 　　 　　在推进股权分置改革过程中，我们首先必须清楚，股权分置改革所要实现的战略目标是什么。我们认为；股权分置改革所要实现的目标主要有五个： 　　 　　目标之一　建立资本市场未来发展可预期的制度平台。在股权分置时代，资本市场的制度变量是不确定的+投资者无法明确地预期三分之二非流通股的未来走向，从而使市场始终处于动荡之中，找不到未来发展的方向。对市场以外的制度变量，政府有责任给投资者以明确的预期。股权分置改革的重要目标，就是要建立一个可预期的制度平台，通过股权分置改革消除制度的不确定性给市场带来的潜在风险。 　　 　　目标之二　促使上市公司成为股东的利益共同体。如前所述，??股权分置条件下，上市公司股东之间的目标函数是不尽一致的。股权分置改革将由原来的两个互有冲突的目标函数统一为共同追求资产市值的最大化，以实现利益的共同趋向。有了共同的利益，才会有共同的目标。这是中国资本市场永远不竭的发展动力。 　　 　　目标之三　建立市场化的资产定价机制，促进收购兼并活动的有效进行。没有存量资源的重组和公司间的收购兼并，资本市场就会失去应有的活力，就会简单地沦落为圈钱融资的场所，就金融功能的结构而言，资本市场功能是对商业银行功能的升级。资本市场所具有的资产定价功能是金融功能升级的基本特征，也是资本市场恢复本色作用的前提。所以，完善，健全资本市场的资产定价功能，是股权分置改革追求的一个战略目标。 　　 　　目标之四　为建立一个有利于企业长期发展的有效的激励机制奠定基础。在实践中，有些公司在推出股权分置改革方案时附加提出了以期权奖励为核心的激励机制。这说明人们认识到激励机制特别是期权激励必须以全流通的市场为基础。当然，当前的主要任务是推进股权分置改革，先搭台后演戏。 　　 　　目标之五　恢复并完善资本市场存量资源的配置功能，增强资本市场整合存量资源的能力，从而达到提升产业竞争力的目标。 　　股权分置改革就是试图实现上述五大目标。应当强调的是，把上市公司建成所有股东的利益共同体是五大目标中的核心目标。我们必须坚决彻底地消除非流通股股东侵害流通股股东利益的制度基础，使各类股东在制度层面上都处在平等的地位。这是股权分置改革的核心出发点。 　　 　　股权分置改革应遵循的基本原则 　　 　　在实践中，股权分置改革应遵循三个基本原则： 　　 　　第一，统一组织，市场化决策(股东决策)原则。在股权分置改革方案的设计中，我们必须坚决反对一个标准，统一决策的原则。上市公司差异很大，这些差异有些来自于行业的不同，有些来自于公司资产质量和盈利能力的差异等，解决如此复杂的问题，用一个标准，几个人决策肯定会失败。股权分置改革的直接目标是要解决非流通股的流动性问题，这实际上是两类股东之间的利益调整问题，只要遵守法律程序，两类股东同意的比例超过法定比例，什么样的解决方案都可以。政府及监管部门对此没有审批权，实行的只能是备案制。 　　 　　第二，方案多样性原则。股东自行决策必然会出现多样化的方案，如转增股份，送股，缩股，资产重组等股权分置改革方案。随着股权分置改革的推进，未来可能还会出现其他类型的方案。所以，中国资本市场真正的金融创新，可能在于股权分置改革方案的设计上，因为这种特殊的制度安排只有中国才有。 　　 　　第三，股东自愿原则和分类投票原则。自愿原则主要是针对非流通股股东的，而分类投票原则则是一