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“大变革下的中国金融行业战略价值”系列报告之二 行业及产业 金融/保险 2012年05月09日 行业研究让“保险”回归“保险” ——“大变革下的中国金融行业战略价值”系列报告之二 行业 深度 证券研究报告看好?? 寿险公司通过保险和投资业务创造价值。保险公司主要利润来源有三个：承保 业务、投资业务和管理费收入。目前分红险收入占比达90%左右，投资及利差 收益是保险公司的主要利润来源。 相关研究 ?? 我国保险资产仅占金融业资产的5%左右，远低于发达国家的20%-30%，发展前 景广阔，但2011年以来寿险行业经历转型之痛，行业发展模式亟待创新。2011年，1）寿险个险新单保费和银保保费出现负增长，退保率提高；2）行业平均投资收益率3.6%，呈现负利差；3）偿付能力充足率下降，融资压力骤增。冲击表面上是对保费增长速度的冲击，实质上是对保险业发展方式和业务结构的挑战。寿险业粗放型、爆发式增长阶段已经结束，未来需要通过产品转型、销售渠道转型、投资渠道扩张来释放潜在保障需求，提高保费增长质量和保险公司利润率。 ?? 2012年之政策期待：税收优惠提升规模，投资渠道拓展提升利差，创新融资提升杠杆。1）个人税延型养老保险试点政策可能于年内推出，预计三年后全年推广，促进保险从被动销售向主动需求转变；2）股指期货、无担保债、不动产、PE等投资渠道的拓展或放宽，有助于提升保险投资收益率，平滑周期波动；3）混和资本债、境外发行人民币债务融资工具等融资渠道的创新缓解保险公司资本约束，促进业务发展。 ?? 行业创新与改革将显著改善公司盈利状况与保单利润，预计2020年保险业总资产将达22万亿，利差水平提升至2%左右。保险行业虽然目前处于转型时期，但长期增长潜力极大。未来保险增速可能略有下降，但随着产品创新和投资渠道的放开，产品利差和利润率将持续提升，市值上升空间巨大。在宏观经济长期稳定增长的情况下，我们判断2012-2020年寿险保费复合增长率为10%-15%，证券分析师 保险深度由3.0%提高至3.7%，利差由1%提高至2%，保险业总资产将达到22孙婷 A0230511040050 sunting@swsresearch4 万亿。 ?? 无论长期还是短期均看好保险行业。保险业基本面改善在股价中未充分反应，保险股整体估值较低。接下来将出现的正面因素包括：1）中国太保、新华保险个险新单增速维持20%左右的高位；2）股市良好表现带来净资产持续提升；联系人 3）创新政策的不断出台，如税延型养老保险试点、无担保债和股指期货等投李怡涵 (86217201资渠道的放宽和放开、混合资本债等创新融资方式的批准等。考虑各公司估值 liyh@swsresearch 情况，重点推荐中国平安和中国太保。 地址：上海市南京东路99号 电话：(8621上海申银万国证券研究所有限公司 //.swsresearch 本研究报告仅通过邮件提供给 徐州国盛 徐州市国盛投资控股有限公司(gstzxz@vip.163) 使用。1本公司不持有或交易股票及其衍生品，在法律许可情况下可能为或争取为本报告提到的公司提供财务顾问服务；本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，持有比例可能超过已发行股份的1%，还可能为或争取为这些公司提供投资银行服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch索取有关披露资料或登录.swsresearch 信息披露栏目查询。客户应全面理解本报告结尾处的;法律声明;。 / 2012年05月 行业深度 投资案件 投资评级与估值 长期看好保险行业。保险行业虽然目前处于转型时期，但长期增长潜力极大。 未来保险增速可能略有下降，但随着产品创新和利差提升，产品利润率将持续提升，市值上升空间巨大。 单位： 2015E 2020E 市值CAGR 市值CAGR 十亿/倍 EV 市值 P/EV EV 市值 P/EV （2011-2015） （2016-2020） 中国人寿 514 822 1.6 11.82% 955 1528 1.6 13.19 中国平安 533 852 1.6 26.84% 1229 1966 1.6 18.20 中国太保 210 357 1.7 17.68% 422 717 1.7 14.94 新华保险 97 185 1.9 15.23% 200 380 1.9 15.48 合计 1354 22