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07/20 星展銀行，帶動亞洲思維 唯豐盛理財客戶專享之季刊 nese/treasures 反思人民幣升值策略 國內經濟展望 人民幣升值仍難解決順差及通脹問題 人民幣自05年7月起至今的累積升幅已有16%，但 是外匯儲備增長的速度仍然偏快,而且屢創新高： 只是08年前三個月已增加了1539億美元，比貿易 順差和實質外商直接投資的總和還要高出了850多 億美元。由於人民幣升值預期很強（普遍預期 10%），再加上國內利率仍有上升空間，因而吸 引了大量資金湧入中國。這個發展不利於已偏高 且頑強的通貨膨脹：前4個月CPI所反映的通脹率 是8.2%，是十多年來的新高。再看PPI，也沒有因 為人民幣在第一季加速升值而有明顯的回落，反 而在4月份漲至8.1%的水準。 雖然中國出口速度已明顯放緩，但這是由於環球經 人民幣極端政策已不再適用 濟增長走下坡所致多於人民幣升值的緣故。並且順 差增長雖然已經放慢（08年前四個月和07年同期比 西方論點會反駁上述問題是人民幣升值幅度由始至終 跌了8%），但總體數字仍然是很龐大，今年的預測 都是不夠大，尤其是相對其他區內貨幣對美元升值幅 仍達2500億美元。既然人民幣升值至今沒有根本性 度，難怪最近開始在市場聽到了一些比較極端性的政 策建議：例如一次性大幅貨幣升值（約10%至15%）， 地解決順差和通脹的問題，更反而令遊資大量湧入 甚至有研究員提出一次性將貨幣貶值等。他們的目標 到國內而倍添了央行運用貨幣政策來調控經濟的困 是一致的：就是要扭轉強大的升值預期。筆者不認同 難（雖然通脹率持續高居不下使負存利率持續，但 此乃良方妙藥。如若實行一次性大幅升值策略，應該 央行仍不敢提高利率），那麼人民幣升值的真正目 早在05年7月執行。而現在在環球經濟已經處於放緩 標究竟是什麼呢？ 階段行此策會對外貿造成難以預料的影響，而且對亞 人民幣升值既可用策略的角度來分析，也可視為中國 太區金融市場會帶來更多波動。 經濟演變和改革的一個重要里程碑。我不認為09年 人民幣升值放緩是反市場規律行為，也不完全認同 08年人民幣仍維持10%升值預期 08年升值10%就等同符合自由市場規律。畢竟中國 的貨幣市場仍未全面開放，所以也不該將它完全看成 既然漸進式的貨幣策略已執行了差不多有三年，此時 停止升值也不是上策，因為（1）這樣做像間接承認 如日元和歐元等早已是自由兌換的國際貨幣。 長達三年的升值策略是失敗。（2）多一些時間或許 有可能見到升值對減少進口通脹（在PPI的層面上） 在全球一體化支配下的世界經濟變化萬千，中國因而 的幫助。（3）借美元反彈來減慢升值步伐，最好形 要面對宏觀經濟的挑戰可謂是日新月異，傳統宏觀經 成第二季的升值速度要明顯比第一季慢來逐漸扭轉升 濟政策理論所推測出的結論，往往在短線內是不對甚 值預期。我們維持08年10%的升值的預測，因為在 至背道而馳。匯率升值政策對中國經濟的影響只能在 餘下的六個月內升值5%-6%也不算是誇張。但09年 實踐中學習，三年多人民幣升值的實踐經驗令我親身