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?北京大学光华管理学院金融系 徐信忠 2002 第三课 项目投资分析 ? 本章内容 ? 说明如何使用现金流贴现分析法来进行相关决策如： - 是否进入新的行业（line of business） - 是否对设备进行投资以降低成本 ? ? 项目分析的特性 ? 投资的想法源于何处？ ? 估计一个项目的现金流 ? 敏感性分析 ? 期限不同的项目分析 ? 通货膨胀与资本约束  项目分析的特性? 项目净现值 贴现率(资本成本)：10% 项目净现值? 贴现率(资本成本)：15% 投资的想法源于何处? 监控(Monitor)现有的顾客的需求(和抱怨) 监控公司现有的和潜在的技术能力 监控主要竞争者的营销、投资、专利和技术人员的招聘 监控生产和销售以提高收入或降低成本 对提出创新意见的员工进行奖励 关于投资想法的例子 投资于一项新的业务或产品 ? 用更高效的设备替代现有的设备 ? 关闭亏损部门 ? 经济租金(Economic Rents)的来源 (正的)NPV＝经济租金(的贴现值) 竞争优势 第一个进入新的业务或产品 技术优势 Distributorship 估计某项目的现金流 估计 没有 该项投资时的现金流 估计 进行 该项投资时的现金流 求出两者的差额 得到进行该项投资的增量现金流(incremental cash flow） 折旧和现金流? 在进行财务决策时，只能使用定期的(timed)现金流,记住这一点是很重要的 折旧是一项费用，但不是(真正的)现金流，必须排除 在现金流之外 折旧的税收好处（税盾）是现金流，必须包含在现金流中 ? 营运资本和现金流 营运资本的增加和减少属于现金流 ? 项目结束时，营运资本的名义改变量之和为0 ? 增量现金流: 例1 某个被提议的项目可以产生10亿元的收入, 但是将导致另一条生产线损失 3亿元的收入 增量现金流仅为 7亿元 例子：出口与在当地建造工厂 增量现金流: 例2 到目前为止，你投入项目的RD费用为10万元, 而你打算再投入20万元, 一共就是30万元 ? 其中的10万元是沉没成本（sunk cost）。是否接受这一项目不会改变这些已经支出的费用。 ? 沉没成本对未来现金流不产生影响 ? 只有20万元才是新投入的成本, 而这10万元不应该计算在内 增量现金流: 例3 一个项目提议将使用公司一个现有的(non-cancelable)租赁的仓库，该仓库年租金为10万元 如果不实施该项目，仓库利用率为50% 租约禁止转租（sub-leasing） 该项目将使用仓库空间的25% 该项目应如何承担仓库的成本? 增量现金流: 例3? 该项目将使用仓库空间的25%: 每年应支付成本 ￡25,000 ? 项目使用仓库不需分摊成本 ? 不管项目是否实施，仓库费用都会发生。因 此不能算作增量现金流。 资本成本(1) 一般而言，（投资决策过程中的）项目的风险不同于现有项目的风险 ? 只需要考虑市场风险（market-related risk） ? 只需要考虑与项目产生的现金流相关的风险, 而与项目的融资方式无关 资本成本(2) 公司有三个部门： 电子部：资本成本，22％ 化学部：资本成本，17％ 天然气传输部：资本成本，14％ 公司的平均资本成本：17.6％ 公司正在评估一新的电子项目，资本成本为多少？ 估计现金流: PC1000 $2 ,800,000的初始资本投资, 设备在7年内使用直线法折旧，设备残值为0 收入: 4000 units?$5000 per unit ? $20,000,000 固定成本（含折旧）: $3,500,000 可变成本: 4000 units ? $3750 per unit ? $15,000,000 营运资本: 从第1年到第7年均为$2,200,000 公司税率: 40% 估计现金流: PC1000 资本成本: 15% 净经营现金流 可以通过两种等价方式计算 (1)?现金流 ?收入 ? 现金费用(不含折旧) ? 税收 (2) 现金流 = 收入 ? 总费用(含折旧) ? 税收 + 非现金费用支出（例：折旧） 估计现金流: PC1000 估计现金流: PC1000 敏感性分析 分析某个关键变量的改变对项目NPV的影响 销售 成本 贴现率(资本成本) PC1000 NPV对销售量的敏感性 平衡点和无差异分析Break-even and Indifference Analysis 分析使得项目达到盈亏平衡点（即NPV＝0）时的销售（或其它变量）水平 ? 销售的平衡点 － 求出净经营现金流的值 平衡点