沪深 300 指数期货市场与现货市场之间的价格发现.pdfVIP

专题报告 沪深300 指数期货市场与现货市场之间的价格发现 ——基于仿真交易日度数据的实证研究 2008 年7 月9 日 1 2 3 平安证券首席经济学家：巴曙松博士/严敏/吴博 此为内部报告，仅供平安客户参考。未经巴曙松教授授权，不得转载或摘录。 内容提要:本文借助向量误差修正模型、公共因子模型和带有误差修正的双变量EGARCH 模型,对沪深 300 股指期货市场和现货市场之间的价格发现功能以及互动关系进行了研究 和分析,研究结论表明:虽然目前指数现货市场在价格发现中起到主导作用,但是指数期货 价格和现货价格之间存在长期的均衡关系、短期的双向Granger 因果关系以及显著的非对 称双向波动溢出效应,且溢出效应有助于彼此市场波动的减弱。 关键字：股指期货 价格发现 误差修正 公共因子 EGARCH 1 巴曙松博士还担任国务院发展研究中心金融研究所副所长 2 中国科学技术大学管理学院博士研究生 3 中国科学技术大学管理学院博士研究生 目 录 一、引言 3 二、数据及其统计特性 4 (一)样本数据选择 4 (二)样本数据的统计特征分析 5 (三)协整检验 6 三、模型与方法 7 (一)向量误差修正模型(VEC模型) 7 (二)公共因子模型 7 (三)波动溢出模型 9 四、实证结果与分析 11 (一)VEC 模型最优滞后阶数k 的确定 11 (二)VEC 模型的实证结果与分析 12 (三)公共因子模型的实证结果与分析 14 (四)波动溢出模型的实证结果与分析 14 五、结论与启示 16 参考文献 17 专题报告 2/21 一、引言 期货市场与现货市场之间的价格发现一直都是从事套期保值、套利和投机交易的市场参与 者以及监管当局十分关心的问题，引起了很多国内外学者的关注,从研究方法来说,相关的 文献主要体现在以下三个方面。 第一种研究方法是通过期货价格与现货价格之间的超前滞后关系来研究价格发现问题。 Garbade and Silber(1983)最早建立了期货价格与现货价格之间相互联系的动态模型来刻画 期货价格和现货价格在价格发现功能中作用的大小。随后,Kawaller 等(1987)研究了标准普 尔500 指数(SP 500)期货价格与现货价格之间的关系,发现期货价格领先于现货价格变化, 提出期货市场比现货市场具有更好的价格发现功能。Stoll and Whaley (1990)研究了美国主 要市场指数(MMI)与标准普尔 500 指数之间关系时,也得出了类似的结论。Ghosh(1993)基 于Engle and Granger (1987)提出的协整及误差修正模型对期货市场与现货市场之间的关 联进行了研究。Min and Najand (1999)基于动态同步方程和向量自回归模型研究了韩国期 货市场和现货市场收益和波动之间的先后引导关系以及两个市场之间的Granger 因果关系, 认为交易成本、放空限制会导致期货对信息的反应较现货快。Brooks and Ritson (2001)用 VAR 模型和向量误差修正模型同时研究了FTSE-100 指数现货和期货之间的关系,研究表 明期货价格的滞后变化有助于预测现货价格的变化。 虽然研究领先滞后关系可以证实价格发现的存在性以及影响的方向性,却难以量化每个市 场对价格发现的贡献, 目前主要使用两种公共因子模型来量化不同市场对价格发现的贡献, 一种是由Gonzalo and Granger (1995)提出长期-短期模型,另一个是由Hasbrouck(1995)提出 的信息份额模型。这两种公共因子模型受到学术界的广泛关注,例如 Baillie 等(2002) 以及 Hasbrouck (2002)都对这两个模型之间的相互关系进行了深入的研究与探讨,并分析了彼此 的异