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有限合伙制、公司制及信托制产业投资基金的比较 北京大学金融与产业发展研究中心 欧阳良宜 由于我国产业基金制度建设尚处于探索阶段，关于产业基金的组织形式与运 作模式仍然存在一定的争议。本文将结合产业基金运作的特点，从投资者权利、 税收地位、激励机制、资金募集、资本退出、举债及 连带责任、利润分配模式 以及监督机制等方面，对公司制、信托制以及有限合伙制等三种组织形式的优缺 点 进行比较。 一、背景介绍 产业基金在运作模式上接近国际上的私募股权基金。作为一种集合投资形 式，私募股权基金主要向机构投资者筹集资金，并投资于未上市的股权。 依照我国法律，产业基金目前可行的组织形式包括公司制（主要为有限责任 公司），信托制和有限合伙制。从实践上来看，由于《合伙企业法》修订之前我 国法律提供的企业组织形式的选择受限，使得目前多数 注册于国内的创业投资 企业采取了公司制形式，渤海产业投资基金采取了信托制形式，而在我国运营的 多数 外资基金则采取了有限合伙制。 （一）有限合伙制基金 在有限合伙制模式下，基金的投资者作为合伙人参与投资，依法享有合伙企 业财产权。普通合伙人代表私募股权基金对外行使民事权利，并对基金债务承担 无限连带责任。投资者作为有限合伙人以其认缴的出资 额为限对私募股权基金 债务承担连带责任。普通合伙人可以以基金管理人的身份直接管理基金，也可以 雇佣 外部顾问公司管理基金。在实践操作中，多数私募股权基金采用基金管理 人与普通合伙人分离的组织形式。 下图为美国基金的典型组织结构： 1 图 1 有限合伙制基金组织结构 实际控制人 普通合伙 有限合伙 有限合伙 委托管理 基金管理他人 基金 投资项目 投资项目 投资项目 有限合伙制基金具有以下优点： 1、它不是纳税主体，其应缴的税收等同于基金投资者直接进行投资所需缴纳的 税收，因此它不用缴纳资本利得税和所得税； 2、它是一种有限责任投资形式，基金投资者以承诺资本额为限承担责任； 3、有限合伙制基金成立时不需要对承诺资本额进行验资，有限合伙人之间没有 控股权之争；在多数国家的税收制度下，有限合伙基金的管理费和管理分红 不需缴纳增值税1，为基金管理人提供了合理避税的机制。 但是，有限合伙制基金本身也存在一定的缺点： 1、在多数国家的税收制度下，基金投资者在基金获得资本增值或红利收益时便 有缴税义务，而非基金向投资者分派收益时； 2、多数情况下，有限合伙制基金只能向特定的资深投资者筹集资金； 3、通常情况下，有限合伙制基金的权益不能在交易所上市交易。 （二）公司制基金 在公司制模式下，投资者作为股东参与投资，依法享有股东权利，并以其出 资为限对基金债务承担有限责任。基金管理人可以直接作为股东参股基金，也可 2 以作为外部顾问接受基金委托管理基金的投资事务。台湾创投基金中 85%以上雇 佣外部管理公司作为基金管理人，其余基金采取公司自行管理的做法。在实践操 作 中，一家基金管理人可能同时管理多家基金。根据 2007 年的数据，台湾地 区共有 101 个基金管理团队管理 的基金总数为 219 家。 图2 公司制基金组织结构 基金管理人 股东 股东 委托管理 基金 投资项目 投资项目 投资项目 公司制基金的优点在于： 1、 投资收益可以留存继续投资； 2、 它也是一种有限责任的投资形式； 3、 它的股份可以上市交易。 但是它也有明显的缺点： 1、 它需要缴纳企业所得税； 2、它通常不能将资本增值收益以红利的形式派发给股东，投资者一般只能通过 出售基金股份来兑现资本增值收益； 3、 管理分红的实现一般要通过期权或认股权证方式来实现，通常数量较小