VC投资投前筛选还是投后增值VC投资投前筛选还是投后增值.pdf

第 18 卷 第 4 期 上海财经大学学报 Vol. 18 No. 4 2016年8月 Journal of Shanghai University of Finance and Economics Aug. 2016 DOI: 10.16538/j.cnki.jsufe.2016.04.007   VC投资：投前筛选还是投后增值 王秀军，李 曜 （上海财经大学 金融学院，上海 200433 ） 摘 要：风险投资机构对于企业的作用，到底是基于投前的筛选眼光，还是投后的增值能力，文章 以我国中小企业板上市公司为样本，探讨该问题。研究发现： （1）投资之前，VC易选择研发投入高、成 长性好、负债率高、经营效率差的企业； （2 ）投资之后，VC的增值服务能力使被投企业的经营效率显 著提高，股东收益率得以大幅提升。 （3 ）相对于无VC支持的企业，有VC支持的企业在盈利能力、经营 效率、财务杠杆等方面显著较好，其中高的盈利能力主要来自于VC的投后增值作用，较好的经营效 率和财务杠杆是由VC的事前筛选和事后增值两方面共同作用的结果。因此，我国的VC在投资前一般 会选择经营效率差、债务率高的企业，投资后则通过增值服务使企业经营效率大幅提升，资本结构更 为合理，并获得更好的权益净利率。这为认识我国风险投资对创业企业的价值增值机制做出了贡献。 关键词：风险投资； 事前筛选能力； 投后增值能力 中图分类号：F276.44；F832.48        文献标识码：A        文章编号：1009-0150(2016)04-0083-14   一、 引 言 近 年 来 ， 理 论 界 和 实 务 界 一 致 认 为 风 险 投 资 对 于 创 业 企 业 具 有 价 值 创 造 作 用 （ 杨 勇 和 ① 袁卓， 2014；付雷鸣等，2012；汪炜等，2013）。风险投资 培育造就了一批世界著名的公司，如 微软、苹果、谷歌和阿里巴巴、京东等。因此，风险资本常常被誉为“智慧资本 ”和 “企业成长 的 发 动 机”。 那 么 ， 风 险 投 资 的 卓 越 能 力 到 底 是 来 自 于 事 前 的 筛 选 眼 光 ， 还 是 来 自 于 事 后 的 增值作用呢？ 学 术 界 从 两 个 方 面 都 做 过 探 讨 。 一 方 面 ， 风 险 投 资 家 比 其 他 投 资 者 拥 有 更 加 专 业 的 知 识 背 景 ， 能 够 更 好 地 解 决 投 资 者 与 创 业 者 之 间 的 信 息 不 对 称 问 题 ， 对 初 创 企 业 价 值 做 出 更 为 精 确 的 评 估 （ 黄 福 广 等 ，2013） ， 从 而 体 现 出 筛 选 眼 光 ； 另 一 方 面 ， 风 险 投 资 家 除 了 为 创 业 企 业 带 来 金 融 资 本 之 外 ， 更 重 要 的 是 能 为 企 业 提 供 专 业 化 的 管 理 经 验 和 投 后 增 值 服 务 ， 具 体包括制定公司战略、参与公司治理、完善资本结构、安排管理层激励机制和提供潜在供应 商 、 机 构 投 资 者 和 消 费 者 的 网 络 关 系 等 （ 张 学 勇 和 廖 理 ， 2011； 吴 超 鹏 等 ， 2012； Baum和 Silverman，2004；Bottazzi等， 2008），从而体现其动手增值的价值。 收稿日期：2016-03-10 基金项目：教育部人文社科项目“收购型股权投资基金引入国有企业重组转型：机制、效应与支持制度研究”（12YJA790074）；国 家社科基金项目“并购型股权投资基金在企业重组转型中的作用机制、效应及支持制度研究”（13BJL038）。 作者简介：王秀军（1984-），男，江苏盐城人，上海财经大学金融学院博士研究生； 李 曜（1970-），男，安徽合肥人，上海财经大学金融学院教授，博士生导师。 ①对于风险投资（VC）和私募股权投资（PE）之间的区别并无明确结论，通常认为主要投资 于企业早期阶段的属于风险投资，而投资于扩张期或成熟期阶段的属于私募股