政策性因素对中国股市的影响_政府与股市投资者的博弈分析.docxVIP

政策性因素对中国股市的影响:政府与股市投资者的博弈分析袁国良3邹昊平唐利民内容提要中国股市是一个较典型的政策市, 对 1992 至 2000 年 2 月上海股市异常波动情况的统计分析表明, 政策是造成股市异常波动的首要因素。 由于我国特有的国情, 政策性因素在可预 见的将来仍将对股市产生巨大影响。本文在对以往政策行为深入研究的基础上, 建立了一个政府与 投资者不完全信息动态博弈模型, 并用该模型对 1997、1999 年的实际股市走势进行了分析。关 键 词股市政策博弈制度变迁的方式主要有两种: 诱导型和强制型。 我国股市的制度变迁主要是靠政府强制驱动 的。 此外, 我国股市是一个新兴的快速发展的市场, 相对而言还不够成熟、规范, 这造成了政策性 因素对股市产生的影响重大。经验观察表明, 我国 股 市波动与政策性因素密切相关。 附表列出了1992- 2000 年年初上海股市异常波动的情况。从 中可以很明显地看出, 政策性因素是造成股市异常波动的首要因素, 占总影响的 46% 。 其次才是 市场因素, 占 21% ; 扩容因素占 17% ; 消息因素占12% ; 其他因素占 4% 。 若把扩容也视做政策因 素, 那么该因素的影响上升到 63% 。 另外在这期 间, 受单项因素影响股市涨跌幅超过 20% 的共有16 次, 其 中 政 策 因 素 8 次, 占 50% ; 扩 容 因 素 4次, 占 25% ; 市场因素 3 次, 占 19% ; 消息 1 次, 占6% 。这说明政策性因素对股市的影响不仅频繁而 且力度大。政策对股市起作用是通过政府与投资者之间的博弈来进行的, 市场最终表现是双方博弈的结 果。 本文建立了一个博弈模型来描述政府与投资 者的关系, 并用该模型分析 1997、1999 年的行情, 最后提出一些防范政策性风险的建议。一、政府与股票投资者的博弈分析(一) 基本假设本文分析所用的博弈模型是建立在以下假定 条件之上的①:1. 在其他条件不变的情况下, 股市的波动是由政府 ( 包括所有可制订政策、影响股市的部门, 如国务院、证监会、证券委、中央银行等) 和投资者 ( 包括机构、大户和散户) ② 双方博弈均衡所决定的。 这个假设并不排斥基本面因素和技术面因素对股市的作用, 认为政府在制订政策时已经充分 考虑了基本面的各种情况, 在政策出台时机的选 择上, 也充分考虑了技术面因素。将我国股市的波动简化为政府和投资者的博弈均衡, 而对发生诸 3 邹昊平: 复旦大学社会学系 研究生; 唐利民: 海通证券有限公司研究所 经济学博士; 袁国良: 海通证券有限公司研究所 经济学博士 电话: 021- 2042 地址: 上海市唐山路 218 号 200080。① 在研究方法上, 本文主要参考了张维迎 ( 1996) 和陈学彬( 1997) 的观点。②严格说来这三类投资者之间也存在博弈关系, 但由于本文 侧重对政策分析, 因此我们把所有投资者综合在一起作为一类参与者加以考虑。世界经济32000年第11期 ·20·邹昊平唐利民袁国良如洪水、战争等意外情况造成的股市波动视做噪音处理。2. 政府的决策目标是: 通过政策的最优选择 来实现保持股市稳定健康发展的成本最小化。 投 资者的决策目标是充分利用拥有的知识和信息形成最优的政策预期, 并据以调整自己的投资行为, 从中获取最大收益。需要说明的是, 在不同的外部 环境下, 政府对股市稳定的看法有所不同。如政府 将视国际金融市场的不同变化, 允许股市具有不 同的波动幅度。 但政府一切调控的目标都是为了使股市满足国民经济发展的需要, 并促进股市规 范化。3. 由于政策 出 台 的 多 部 门 性、多 变 性、突 然 性, 投资者很难准确预测将要出台的政策, 因此投 资者的信息是不完全的。 但由于政策实施的滞后性, 投资者有可能对政策的实施效果做出较为准 确的判断。4. 政府虽然可以凭借以往的经验对将要出台 的政策效果做出预期, 但无法预先确知出台的政 策到底对股市有多大影响。只有在实施之后, 看市场具体表现才能知道, 因此在这方面政府的信息 是不完全的。5. 双方都通过综合指数 ( 本文以上证综指为 准) 的涨跌来判断股市过热还是过冷, 以此来推断 对方的行动。当然也可用成交量来判断股市冷热,但偏差较大。6. 博弈双方的决策时序为: 在每一时期开始 时, 投资者根据自己拥有的知识和信息形成该时 期的政策预期, 并据以调整自己的投资组合。就目 前中国实际情况来看投资者投资方向很少, 对普通投资者来说可假定投资组合仅由股票和国债构 成, 且国债可以随时兑现来购买股票。政府根据对 股市的发展规划, 决定自己的预期指数。这些行动 是在影响股市的意外事件