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中国上市公司蓝皮书发布会 国家金融与发展实验室 2016 年10 月21 日 中国上市公司蓝皮书发布会 张鹏 中国社会科学院经济研究 所 博士后 张鹏： 尊敬的各位领导，各位老师，大家下午好。我今 天报告的题目是中国上市公司价值评估研究。这个报告 分为四个部分：第一个是引言。第二个是上市公司价值 评估体系，包括大概50多个指标。这些指标每年都会有 些变化，今年像财务指标那些几乎没动。我主要是讲一 下治理和创新，这两个今年的变化幅度非常大。第三个 是评估排名，然后根据排名挑选出100个公司，这样的 投资组合，构建了一个漂亮100指数。最后是书里面张 磊老师的分报告内容，互联网经济重构增长动力这一块。 第一个是引言部分。 “宏观之困、微观之变”反 映了中国经济进入 “新常态”后在供给侧结构性改革背 景下所面临的去产能、去库存和去杠杆三大难题，同时 也说明新行业和新业态带来的创新、溢出效应导致部分 微观上市公司主体增长突出，成为未来引领中国经济效 率提升和上市公司创值能力提高的新模式、新样板。究 竟哪些上市公司价值创造能力突出，哪些公司成为各个 行业佼佼者？进一步而言，这些行业佼佼者的特征是什 么，对中国经济转型的借鉴意义何在，这是我要重点报 告的内容。 第二个是价值评估体系。首先是五因素模型，去 年是六因素，今年又调成五因素，前年也是五因素，变 化比较大的主要是公司治理和创新研发。然后是样本选 择和数据来源。报告中的数据是截至到2016年5月1日去 年年报出来之前，删除ST股票并且对财务数据进行平均， 主要是为了防止波动太大，对创值形成拉伸和杠杆效应。 1 数据来源在万得的基础上又增加了同花顺iFinD和国泰的CSMAR。然后，采用万 得里面的R接口，对数据进行处理。最后是分行业评价指标体系的创新和亮点。 这是整体公司的一个分布。 这个亮点是公司治理体系更加完善。主要体现在内部治理、激励机制、信 息披露、社会责任4个方面。这里我主要借鉴国内研究公司治理比较好的机构， 像南开大学公司治理研究中心、北京师范大学，还有咱们社科院两位老师的研 究内容，他们每年也发布这些指数。内部治理主要是今年新加入流通股、大股 东持股和独立董事比例。关于激励机制，今年加入了股权激励、高管持股和高 管薪酬比。 创新与研发主要是考虑4个方面，包括创新投入、创新产出、创新效益、 创新资金来源。投入主要是从物质资本和人力资本这两方面出发。物质资本主 要是研发经费强度。人力资本主要是大专以上的职工人员占总员工的比例。员 工持股计划是一个虚拟变量，公司有的话为1，没有的话为0。技术人员比例就 是公司技术人员的占比。这几组数据都来自于同花顺。然后是产出，主要包括 专利数量和无形资产。专利数量就是发明、新型和外观的数量。这些数据来自 于CSMAR，万得里面好像没有。无形资产，是扣除了土地所有权的，因为我们知 道，无形资产包括著作权、专利权及非专利使用权等等，我感觉扣除土地所有 权以后应该基本上是可以反映创新之处的。接下来是创新效益，它包含核心业 务增长率、劳动生产率、市场占有率、超额收益率。核心业务增长率是主营业 务的增长率；劳动生产率是营业收入除以总员工人数；市场占有率是营业收入 占这个行业的营业收入的比重；超额收益率是销售净利率除以行业的平均销售 净利率。然后创新资金主要是从内部融资和外部融资两个方面。内部融资主要 是说它的现金流量，外部融资主要是资产担保和质押。因为我发现政府补助很 多是针对研发和技术人员补贴，所以，我今年把这个也加入。这些是这个指标 体系今年比较突出的一些地方，其他的指标像经济增加值等跟往年都一样。 第三个是上市公司价值评估排名与 “漂亮100”指数。我们使用层次分析 法计算了各个行业上市公司价值创造评估结果，这些书上都有。我重点讲一下 排名启示。