从美国滞胀经验说起：上游涨价，“蛋糕”如何分？.pdfVIP

[Table_MainInfo] 宏观研究 证券研究报告 宏观专题报告 2017 年09 月20 日 相关研究 上游涨价，“蛋糕”如何分？ [Table_ReportInfo] 《当PPI “穿越”CPI，通胀如何走？》 2017.09.11 ——从美国滞胀经验说起 《债务周期分析——中国经济分析框架》 2017.09.07 [Table_Summary] 投资要点： 《环保限产，影响几何？》2017.09.07  去年以来我国PPI 大幅反弹，而CPI 维持低位运行，这种非对称的涨价势必 会对上下游行业的利益分配格局产生影响。本轮商品涨价有地产、基建等需 求拉动，但上游产能甚至产量受到压制带来的供给收缩，对价格也起到重要 [Table_AuthorInfo] 的推升作用。这不由得让我们想起发达经济体经历的两次石油危机，当时商 品涨价的部分原因也是供给受到压制，最终宏观经济下行，行业内部格局发 生变化。具体有何异同之处，我们不妨先来分析下美国当时的情况。  滞胀经验：利益重新分配，经济却在下行。上世纪70-80 年代，两次石油危 机导致商品供给被人为压缩，商品价格普遍上涨。美国通胀高企，但经济却 趋于下行，出现了典型的滞胀。从通胀结构来看，美国上游行业涨价幅度要 远高于下游，非对称涨价导致各行业经营状况严重分化。从 1973 年2 季度 到 1974 年4 季度，基本金属行业利润同比增长了 221% ，原油和煤炭行业 分析师:姜超 增长 151%，但汽车行业利润同比大降54% ，零售业下降44% ，电煤气及卫 Tel:(021 生服务业下降43% ，电子行业下降36% ，利益在不同行业间重新分配。从生 Email:jc9001@ 产角度看，采掘业因为涨价而生产增加，但独木难支，中下游行业拖累美国 证书:S0850513010002 GDP 增速大幅下滑。采掘业GDP 在 1980 年增速达到了 11.5%，服务业、 分析师:梁中华 机械设备、食品、交通公用增速不到3% ，而其它行业则出现大面积负增长， Tel:(021 其中汽车行业降幅最大高达 33% ，造纸-12%，化学-11%，建筑-6% ，纺织 Email:lzh10403@ 服装、批发零售等均是负增长。所以美国70-80 年代的上游涨价，是以牺牲 证书:S0850517070003 中下游行业的利益为代价的，最终经济整体下行，根本原因在于没有需求。  中国涨价：上游量缩价涨，下游利润压缩。国内价格从上游到中下游的传导 逐渐减弱，这一方面是因为下游行业集中度较低，企业议价能力较弱，另一 方面也因为地产和汽车需求的改善存在挤出效应。在非对称涨价的背后，国 内上下游行业间的利益格局也在发生变化。上游行业毛利率在大幅提升，例 如从16 年初至今年7 月煤炭采选业