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证券研究报告 | 行业专题报告 金融 | 银行 推荐 （维持） 债转股狂想曲 2016 年03 月30 日 银行业专题报告 上证指数 2920 在供给侧改革的大背景下，在“调结构、稳增长”的微妙政策目标下，在银行层 面直接进行大规模债转股不仅可行、而且必要。顶层设计是债转股大规模铺开的 行业规模 前提，明确的债转股行业、公司标准和有效的出表安排是顶层设计方案需解决的 占比% 股票家数（只） 16 0.6 两大难题，出表安排将直接决定债转股是否利好银行。对比分析了各种可能的选 总市值 （亿元） 50947 11.7 项后，我们认为，由理财资金承接债转股后的股权、并由财政资金为其担保是最 流通市值（亿元） 49973 14.5 合理的出表方案。若后续大规模债转股方案落地且有类似出表安排，将构成对银 行业指数 行板块的重大利好。这一主线下，建议关注当前债转股实践最为积极的中国银行。 % 1m 6m 12m 绝对表现 6.0 -1.6 -6.5  基本业务模式：债转股按照承接主体的不同存在三种实施路径及五种创收方 相对表现 -3.0 -0.2 14.6 式。三种实施路径：1）直接将银行对企业的债权转为银行对企业的股权；2 ） (%) 银行 沪深300 银行将债权卖给第三方，第三方再将这笔债权变为股权；3）银行将股权交给 40 ) % 30 资产管理公司，由资产管理公司管理，银行再从资产管理公司处获得股息和 ( 20 10 分红。1999 年进行的第一轮大规模债转股采取的是第二种模式，即银行将不 0 -10 良贷款直接原价出售给四大AMC，其后在AMC 层面进行债转股，财政作为四大 -20 AMC 的发起设立方，对AMC 进行担保。当时四大AMC 进行行政性债转股的规模 -30 -40 为4050 亿元，占四大AMC 公司总处置额的29%。五种创收方式：重组收益、 Mar/15 Jul/15 Nov/15 Mar/16 分红收入、追加投资的投资收益、综合金融服务收入、退出时的股权处置收 资料来源：贝格数据、招商证券 益。三种退出方式：股权回购、股权转让、上市退出。 相关报告  债转股大规模铺开的合理性：1 ）我们的测算显示，债转股资产不良回收率高 于银行通过传统方式直接转让该资产的回收率近 10 个百分点。2 ）相较于债 权，持有股权能为银行提供 “以时间换空间”、深度介入并推动部分产能过 剩行业整合的最佳工具。3 ）债转股较为弹性的处置方式为 “调结构、稳增长” 等微妙的政策目标营造了更多的可能性和操作空间。4 ）由于没有1999 年将 不良资产原价处置给AMC 的政策红利，当前动辄2-3 折的不良资产出售折扣 极大制约了银行完全复制当年在AMC 层面实施债转股的动力，在银行内部直 接进行债转股概率更大。  未来路径展望：顶层设计是大规模铺开的前提：当前，商业银行自身的债转 股实践仍以个案形式推进，未大规模铺开的核心原因在于：1 ）流程漫长，由 马鲲鹏