初创企业的控制权与融资结构研究.PDFVIP

初创企业的控制权与融资结构研究 徐宗宇（教授），黄伊婧 【摘要】公司成长过程中融资方式的选择与公司的控制权息息相关。在公司初创期，第一大股东持 股比例与资产负债率和长期资本负债率都存在显著的负相关关系，初创期公司的创始人不希望控制权 被稀释；而少数大股东股权制衡度与资产负债率和长期资本负债率都存在显著的正相关关系，也就是说 少数大股东希望通过稀释控股股东的控制权，从而拥有与其抗衡的能力。对于国有控制权属性初创期公 司的资产负债率和长期资本负债率高于非国有控制权属性初创期公司更容易获得外部借款这一判定， 尚未得出肯定结论。 【关键词】创始期公司；控制权；融资结构；融资方式 【中图分类号】F276.6 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2017）27-0037-8 股东的利益，避免因控制权的争夺而影响公司的经 一、引言 营、业绩和市场形象，促进公司健康持续发展。 近年来，上市公司控制权争夺事件频频发生，类 二、文献回顾 似的新闻屡见不鲜，这不管是对上市公司的形象还 是公司经营发展都产生了严重的负面影响。大股东 关于控制权与融资结构的相关研究，国内外都 与小股东之间存在利益突出，机构投资者企图从控 认为，外源融资尤其是股权融资对企业的发展有相 股股东手中争夺控制权以变更管理层，干扰公司的 当重要的影响，不但能降低代理成本，缓解信息不对 经营决策，做出新的战略规划，从而满足自身的利益 称问题，还可以督促管理层提高工作效率和管理水 诉求。对此，有的学者认为控制权争夺不利于公司的 平，有利于公司治理，提高公司的整体价值（Fama， 稳定发展和公司业绩的提升，但也有学者认为控制 1980；Aghion和Bolton，1992；张玉明等，2005）。 权争夺能够优化资本结构，并最终提高公司的整体 Berle和Means（1935）提出，在高度分散的股权 价值。 结构下，企业控制权与公司所有权发生了分离，企业 国外关于控制权和融资结构之间的研究已经取 控制权实质上落到了管理层手中。创始股东与其他 得了大量的成果，但是我国在这方面的研究起步较 小股东和机构投资者目标不一致会导致公司经营业 晚，且我国的公司制度、经济体制以及持股问题的历 绩低下。当偏离正常水平时，公司价值下降，投资者 史发展与西方国家有很大的不同，因此与国外的研 利益受到损害。机构投资者积极参与公司治理，获取 究相比还有着较大的差距。我国关于初创期公司创 超额利润回报，一旦控制权被机构投资者剥夺，创始 始人如何合理安排融资结构和融资方式，把握合理 股东就失去了企业控制权。 的控制权，还在探索之中。 根据资本结构控制权理论，资本结构会对公司 从理论意义来看，本文将会丰富控制权与融资 的控制权产生很大的影响。不同的融资方式代表了 结构相关领域的研究成果，同时为初创期公司合理 不同的利益诉求，从而决定了控制权结构的不同。公 制定融资决策、提升公司价值、降低代理成本提供理 司的融资安排就是资金的提供者与使用者之间的缔 论依据。从现实意义来看，本文有助于推进初创期公 约过程，对融资方式的选择必定会影响到控制权，引 司资本结构的进一步优化，使控股股东提高对融资 起控制权的博弈（如Hart，2003）。因此，公司在选择 方式选择和安排的重视程度，自觉维护投资者和小 融资方式和融资结构时，就需要衡量其对控制权和 2017.27财会月刊·37·□ 未来发展的影响（商海岩，2006；陈亮，2009）。 （二）企业初创期的界定和衡量 此外，学者们还发现处于不同发展周期的公司 本文在参考国内外学者Dickinson（2006）、陈旭 在融资结构和方式的偏好上有着明显