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资本结构与产品市场竞争之间的交互作用研究 目录 概述 公司代理成本受到资本结构和产品市场竞争的双重影响, 资本结构与产品市场竞争之间还具有关联关系。基于2000 年～2006 年A 股上市公司面板数据的实证研究发现,资本结构和产品市场竞争对代理成本的影响是显著的, 影响方式随控股股东性质的不同而不同。资本结构与产品市场竞争之间存在交互作用, 股权集中度越高, 产品市场竞争的隐性激励效果越弱; 产品市场竞争越激烈,股权激励的效果越显著,债务融资的负面效应也越大。产品市场竞争与分散型股权结构、股权激励之间是互补的,与控股型股权结构、债务融资之间相互替代。这一结论对于改善中国上市公司,尤其是国有控股上市公司的公司治理结构具有重要的现实意义。 1 引言 研究资本结构与产品市场竞争之间的交互作用以及这种交互作用对代理成本的影响是一个全新的视角,也是当前迫切需要解决的问题之一, 对于改善中国上市公司的公司治理结构具有重要的现实意义。与已有研究不同, 本研究使用主成分分析法构建代理成本的度量指标, 并基于这一指标研究资本结构与产品市场竞争之间的交互作用。 2　研究评述和假设 外国学者通过研究组织结构与公司业绩的关系、 研究产品市场竞争、股东控制和负债水平对英国公司生产力增长的影响、对德国企业的研究发现市场竞争与资本结构之间存在关系。 中国学者在这方面的研究也表明, 产品市场竞争与资本结构之间确实存在互动关系。 本研究将分别就股权集中度与产品市场竞争、股权激励与产品市场竞争、债务融资与产品市场竞争之间的交互作用做出理论假设。 2. 1　股权集中度与产品市场竞争之间的交互作用 竞争可以产生一种非合同式的隐含激励效果,这种隐含激励来自于3 个方面。 ①竞争可以使企业经理能力和努力程度的信息更加充分地公开, 从而对经理进行有效监督; ②竞争产生一种优胜劣汰的抉择,竞争者在这种压力之下只能发奋努力, 提高效益; ③竞争为经理的能力提供了信誉认可, 经理为了在竞争中体现自己的能力,其理性选择就是高努力、多投入。 尽管产品市场竞争可以激励经理努力工作, 这种激励效果却受到股权集中度的影响。Aghion 等区分了正式权威和实际权威。夏纪军等运用模型证明,大股东持股比例的提高会对股权激励的效果产生负面影响。股权激励是一种显性激励契约,而竞争则是一种隐性激励方式, 这种隐性激励的激励效果同样受到股权集中度的影响, 控股股东持股比例越高,对组织的干预力就越强, 当控股股东与经理之间出现利益冲突时, 前者的影响力就会占据主导。因此,股权集中度越高,产品市场竞争的激励效果越弱。据此提出假设。 H1 　股权集中度越高, 产品市场竞争的激励效果越弱; 控股型股权结构与产品市场竞争之间相互替代,分散型股权结构与产品市场竞争之间则是互补的。 2. 2　股权激励与产品市场竞争之间的交互作用 Jensen、Leland 和Myers等发现, 让经理拥有部分剩余索取权、增加经理的持股比例能产生利益汇聚效应,提高公司价值。股权激励的效果受到产品市场竞争程度的制约,产品市场竞争越充分, 公司的经营绩效与经理努力之间的相关性越强, 股权激励的效果越显著。但是,在一个垄断市场上, 只要产品价格上涨,公司的赢利能力就能提升, 如果这时对经理进行股权激励, 经理即使不付出任何努力也能获得股票升值的收益, 股权激励的效果便会大打折扣。据此提出假设。 H2 　产品市场竞争越激烈, 股权激励的效果越明显,股权激励与产品市场竞争之间是互补的。 2. 3　债务融资与产品市场竞争之间的交互作用 债务融资至少能从以下两个方面降低产生于股东与经理之间利益冲突的代理成本。 ①债务融资使企业面临还本付息的压力,降低了自由现金流, 抑制经理滥用企业自由现金流的行为; ②与债务融资联系在一起的企业破产压力促使经理积极努力的工作。 此外,债务的期限结构也影响代理成本, 为了利用负债获取高收益, 企业经理可能倾向于选择高风险的投资项目,其决策会偏离最优化的原则。一般而言,产品市场竞争越激烈,企业的负债水平越高 , 企业面临的融资约束也越大, 因此产品市场竞争可能对债务融资的激励和监督作用产生负面影响。据此提出假设。 H3 　产品