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资本市场改革与理性投资 经济学院 杜伟岸 2007年5月17日 目录 一、沉疴 回到2004：“治病”还是“救命” 二、使命 中国经济发展进程与资本市场 三、通络 股权分置改革与机构投资者培育 四、真经 “全民炒股”的堵与疏 一、沉疴 ——回到2004：“治病”还是“救命” 南橘北枳－2? 虚弱的制度，虚弱的信心 痼疾－资本市场的特殊性 “委托-代理”产生的激励不协调 高度专业化的商业活动，必须雇佣专业代理 股东与管理层的委托-代理 投资者与中介机构的委托-代理 证券发行者与中介机构的委托-代理 高交易成本 要求更强有力的制度支持 减少信息不对称，降低交易成本 内伤－我国市场出现的违规现象 ■ 包括： --上市公司大股东及其管理人员侵占公司资金 --做假账； --滥用募股资金； --市场操纵； --内幕交易等等。 ■ 极大伤害了市场发展所依赖的市场公信力和投资者的信心 200402春风：“国九条” 充分认识大力发展资本市场的重要意义 推进资本市场改革开放和稳定发展的指导思想和任务 进一步完善相关政策，促进资本市场稳定发展 健全资本市场体系，丰富证券投资品种 进一步提高上市公司质量，推进上市公司规范运作 促进资本市场中介服务机构规范发展，提高执业水平 加强法制和诚信建设，提高资本市场监管水平 加强协调配合，防范和化解市场风险 认真总结经验，积极稳妥地推进对外开放 “国九条”的“六个坚持” 坚持服务于国民经济全局,实现与国民经济协调发展 坚持依法治市,保护投资者特别是社会公众投资者的合法权益 坚持资本市场改革的市场化取向,充分发挥市场机制的作用 坚持改革的力度、发展的速度与市场可承受程度的统一,处理好改革、发展、稳定的关系 坚持用发展的办法解决前进中的问题,处理好加快资本市场发展与防范市场风险的关系 坚持循序渐进,不断提高对外开放水平 病根 首先不是政策问题 更不是资金问题 制度瓶颈亟待突破 二、使命 ——中国经济发展与资本市场 中国经济的历史机遇 ?罗斯托 高积累比 主导部门 制度改革 传统社会 创造“起飞前提” 起飞 成熟 追求生活质量 高额群众消费 战后发达国家经济发展的两个阶段 创新经济的动力机制 科技产业与资本市场 1986年，微软资产200万美元；2006年，微软市值2500亿美元 微软8000名员工从公司期权中获得80亿美元的财富 今天，在美国从事科学和工程项目的人员中有72％出生在发展中国家 以硅谷和华尔街为代表，美国形成了以科技产业、风险投资和资本市场相互联动的一整套发现和筛选机制。事实证明，这套机制具有强大的制度优势 金融结构与经济可持续发展机制 华尔街和美国经济起飞 “中国不要学习欧洲以银行为主的金融体系，而要尽快学习资本市场的模式。” ——欧洲银行协会主席、德意志银行首席经济学家沃特 “欧洲在高新技术方面落后于美国并非由于欧洲技术水平低下，而是由于欧洲在风险投资方面落后于美国10年。” ——英国前首相撒切尔夫人 “在美国经济的发展过程, 华尔街在不同的历史时期承担了不同的历史使命, 它支撑了美国联邦政府在南北战争中的战争融资, 推动了美国由铁路带来的第一次重工业化浪潮, 扩大了美国在两次世界大战中获得的巨大的经济利益, 也实现了美国在20世纪80年代后向新经济转型的进程。” —— 尚福林 《伟大的博弈》序（2004） 华尔街：始于市场的自我博弈 美国资本市场的萌芽： 1792年：《梧桐树协议》 1800年：费城股票交易所成立 1817年：纽约股票交易所成立 1820年：中国仍然占世界GDP 28.7%(OECD) 政府缺位的弊端 监管缺失 美联储(1913年） 美国证券交易委员会（1934年） 监守自盗 投机盛行 各自为战 市场的自我修正 上市公司缺乏诚信和虚假信息披露引发的极度混乱 “在这个充满阴谋的时代，必威体育官网网址成为了成功的一个条件。······公司的财务报表······所有这些信息都必须精心编造，以供每个季度公布出来”。 ——1870年 华尔街《商务金融报》 华尔街的转机（1890） 市场寻求变革的内生力量：经纪人队伍 上市公司强制信息披露 公认会计准则和注册会计师（CPA） 政府主导的制度设计 罗斯福的“金融新政”：建立现代金融证券业的基本法律框架 1