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* 2、并购融资工具的选择 优先债： 信用贷款 保证贷款 抵押贷款 银行承兑票据 银行展期债务 次级债： 商业票据 租赁类债务融资 卖方融资 优先级从属债务 垃圾债券 次级票据 优先股： 不可转换、赎回优先股 累积可赎回优先股 普通股： 管理层持股 机构投资者持股 金融企业持股 风险投资持股 非金融机构投资 混 合 融 资 可转换债券、可转换优先股 认股权证、证券化信贷 企 业 融 资 债 务 融 资 权 益 融 资 26 * 融资风险 受偿顺序 3、融资成本与融资风险 普通股 优先股 从属债务 优先债务 融资成本 预期收益 * 用七个要素评估并购融资选择 并购融资的问题 影响和设计方案测试 组合 支付形式：股票、债务、现金（负的债务） 考虑组合如何最好的利用债务的税盾好处和避免违约风险的影响。 到期时间 返还借款的速度 由目标现金流和买方的现金使用方案决定。 收益基础 暴露于债务和股票市场波动性的头寸是否在可接受范围内？交易价值如何随资本市场的波动变化？ 头寸用换股比例的封顶期权、封底期权和领形期权进行套期保值。 币种 汇率头寸承受的汇率波动风险是否在可接受范围？ 创新条款 定制证券是否物有所值？是否存在对该交易的定制证券有兴趣的特殊细分资本市场？ 债务和股权中间的资本、混合证券、期权、认股权证和基于财务业表现的额外对价条款 控制权 交易中各方拥有何种程度的控制权？如何代表控制权？如何执行？财务结构设计创建了什么样的财务压力及合作激励？ 测试贷款约束的松紧程度、股东投票权分布和董事会席位。通过设计证券定制控制权分布。 发行方式 目标现金流流向何方？交易中的证券通过何种渠道发行？ 财务顾问的排名、名声、核心竞争力和佣金水平考虑。 4、并购融资选择评估七要素 * 用FRICTO框架比较两种假设的收购融资方案 并购交易 发行2.5亿美元债券； 现金收购目标公司股权 发行2.5亿美元股票； 换取目标公司股权 灵活性 流动性低。债券等级BBB。剩余0.5亿美元未使用举债能力。 保持高流动性。债券等级AA。剩余3亿美元未使用举债能力。 风险 账面负债/资产=0.6；风险高。EBIT/利息=3.0 账面负债/资产=0.3；风险中等。EBIT/利息=6.0 收益 报告EPS=1.50美元。 WACC=10%。 DCF价值=20美元/股 报告EPS=0.90美元。 WACC=11.9%。 DCF价值=17美元/股 控制权 债务约束变得更紧，但是没有投票权稀释。 债务约束不那么紧，但发生了投票权稀释。 时机选择 当前利率低，未来融资风险高：下一个主要融资必须发行股票，似的新公司依赖未来股票市场环境。 当前市盈率高，未来风险低：未来融资形式有更大的灵活性性；对未来股票市场环境的依赖程度低。 其他 乐观以及股价可能被低估的信号。 股价可能被高估或管理层偏好更为保守的融资策略信号。 5、评估并购融资方案六要点： * * 深思熟虑的并购者应该把关注的重点较少放在近年来最普遍的支付形式上，而更多地考虑理解驱动这些选择的基本面因素。 * 6、融资原则 （1）首选在目标公司并购地融资 （2）优先考虑股票作为支付手段 （3）向优先贷款人筹资 （4）其他股权投资者融资 （5）尽可能用混合融资工具 （6）保持财务弹性，以应对必要的债 务重组及营运所需的资金。 * （二）支付结构 1、按交易支付方式划分 （1）即时 （2）附加期权方式 交易目的：当买方对目标公司未来盈利看好，但对近期业务把 握不准时，采取附加期权的形式，可以降低风险 交易形式：购买部分股权加期权、购买含股权债券 交易特点：1）买方可能为期权支付较高的价格 2）若届时不执行期权，买方可能只是普通参股股 东，而达不到控股目的 3）若届时不行使“换股”权利，可继续持有债 券，享受定期定额利息 * * （3）附带经营条件的或有支付方式 买方先支付一个较低的前端价格，若企业经营达到约定的盈利状态，买方将另外支付约定的金额。 其中一种特殊的方式为利润分享方式。即买方先支付一个较低的前端价格，并购后按照约定的方式，以未来实现的利润作为偿还。 北京化工大学 * * * 专题4: 交易结构设计 * * 一、 交易结构设计概述 二、 路径的选择 三、 交易组织结构 四、 融资与支付结构 五、 社会条款 六、 风险管理 七、 交易结构设计的原则 * 一、交易结构设计的概述 1、概念与目的 （1）交易结构