谢鸿飞关于新三板投资条款设置(广州讲座)资料.ppt

以永乐未来年份（2007年）的净利润P为衡量指标，从高到低设置了3个临界点（A≥B≥C），若P≥A，则大摩赌输“对赌协议”，要割让给永乐管理层一定数量股份；若B≤P≤A，则无所谓输赢，对赌协议没有实质性意义；若P≤B，则大摩赌赢“对赌协议”，永乐管理层要割让一定数量股份给大摩，其中又细分，若P≤C，则永乐要割让更多数量股份给大摩。 永乐上市后，包括大摩在内的国际投资机构对永乐给予了较高的投资评级。2006年2月，即永乐与大中全面合作协议公告的两个月之前，大摩还发表研究报告，维持永乐的“增持”评级，认为“市场对于永乐2006年盈利预测过于保守”，调高永乐年度盈利预测6-7%，同时将永乐目标价由3.15元调高至4.20元，幅度达33%。永乐股票的价格从发行便开始一路上扬，到永乐与大中合作公告的2006年4月21日，更创出4.30元的年内最高价。 永乐在2006年4月21日公告并购大中，向外界传递出管理层做大规模、提高盈利水平的信号。联系到此时大摩第一批股份的禁售期即将到期，永乐此举可谓意味深长。然而就在此合作公告后永乐复牌的第一个交易日，即2006年4月24日，大摩突然发布报告称：“由于成本升速超过预期，预计永乐当年收益将下降25-27%”，同时将永乐评级由“增持”降至“与大市同步”，目标价由4.20港元下调至3.95港元。摩根大通也将永乐的评级由增持调低至减持，目标价下调28%至3.40港元。 永乐反思对赌协议：与大摩签约时过于乐观（《21世纪经济报道》 记者杨颢） 0 0 风险防范 确保控制权 “尚德BVI”与高盛、龙科、英联、法国Natexis、台湾Bestmanage 和西班牙普凯签订对赌协议时，“尚德BVI”在对赌协议中对控制权设定了一个万能保障条款。 无论换股比例如何调整，外资机构的股权比例都不能超过公司股本的40%。 公司还为董事、员工和顾问预留约611万股的股票期权。 核心：机构不能控股；员工持股计划 灵活使用可转换证券 可转换证券主要包括可转换优先股和可转换债券。 可转换优先股：投资者有权按照事先确定的转换比例将优先股转换为普通股的选择权。 ——转换之前的优先股在清偿顺序和收益分配顺序上先于普通股 ——上市后，风险投资者可实施转换权，获得资本增值收益。 可转换优先股可根据投资发展各阶段调整转换率 ——创业者事先知道高估价值会被校正，在对赌谈判时就会减弱高估价值的动力，否则投资者转换率的提高就会造成创业者股权的严重稀释。 ——可转换优先股通常还赋予风险投资者特别投票权，投资方参与创业企业的董事会，并拥有必要的公司控制权。 可转换债券是公司发行的其持有人可以按约定条款决定是否将其转换为发行公司股票的债务凭证，它兼具债权和股权的双重性质。 融资企业处于初创阶段或成长阶段，由于存在企业估值问题和信息不对称情况——可转换优先股。 融资企业接近发展的成熟阶段，随着风险的降低和不确定性的减少——可转换债券 灵活运用可以选择的柔性指标 包括对投资方的其他权利的增加或损失的补偿，如赋予投资方二轮注资的优先权。 在赎回补偿方面，如果企业无法回购优先股，可以提高累积股息。 柔性指标还可以是对管理层权利的限制，如约定投资方有权根据管理层是否在职来决定是否追加投资，管理层如果离职可能失去未到期的员工股或支付赔偿金。在蒙牛乳业的对赌中，蒙牛董事长牛根生就被要求做出五年内不加盟竞争对手的承诺。 设定对赌协议的终止条款及排他性条款 A、对赌协议要有明确的有效期 如约定到企业公开发售、企业被兼并或销售时，对赌协议就告终结。 无锡尚德约定“一旦企业上市，‘对赌协议’随之终止”的条款。中国永乐欠缺这类条款。早在中国永乐上市前投资方已经行使了认股权并获利丰厚，但中国永乐上市后仍受对赌协议的约束。 对赌协议就应以确保认股权执行为终点。被投资企业需要设置风险投资机构退出时的 B、排他性条款 如不得向竞争对手转让做出明确规定，并把违反排他性作为严重违约。至少要保证抛售股份时，被投资企业具有优先购买权。 投资者认为被投资企业IPO无望，很有可能将被投资企业出售给上游企业或者企业的竞争对手。永乐对赌案中，摩根士丹利对永乐发展前景的不乐观，利用了市场手段促使了国美对永乐的并购，并在并购溢价和对赌协议中获得双丰收。永乐不仅输掉了资金，也丧失了企业的控制权。 人有了知识，就会具备各种分析能力， 明辨是非的能力。 所以我们要勤恳读书，广泛阅读， 古人说“书中自有黄金屋。 ”通过阅读科技书籍，我们能丰富知识， 培养逻辑思维能力； 通过阅读文学作品，我们能提高文学鉴赏水平， 培养文学情趣； 通过阅读报刊，我们能增长见识，扩大自己的知识面。 有许多书籍还能培养我们的道德情操， 给我们巨大的精神力量， 鼓舞我们前进。 * 例示 Gordon Smit