国债收益率与债券市场中长期基准利率构建问题研究.docVIP

国债收益率与债券市场中长期基准利率构建问题研究 　　摘 要：目前，我国急需培育有效的基准利率，构建基准利率体系。本文通过理论分析和实证研究，以国债收益率为研究对象来探讨我国货币政策框架转型过程中基准利率体系的构建问题。本文研究得出如下结论：我国货币政策框架转型中构建的基准利率，必须是个包含长短期利率的组合基准利率体系；我国国债收益率虽然还不完全具备基准利率的要素，但通过完善基础设施进行大力培育，可以作为债券市场的基准利率。 　　关键词：货币政策框架转型；基准利率体系；国债收益率 　　中图分类号：F830.92 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2016（6）-0039-05 　　一、引言 　　随着国内外经济金融环境变化，我国现行货币政策框架面临严峻挑战，表现在：一是货币政策目标面临挑战；二是货币政策工具面临挑战；三是货币政策传导机制面临挑战。目前，我国急需培育有效的基准利率体系。文章以国债市场为例，通过理论分析和实证研究，探讨我国货币政策框架转型过程中基准利率体系的构建问题，以疏通货币政策传导机制，实现宏观调控目标。 　　目前，学者们已就基准利率的定义和基本特征属性达成共识。从实践经验和一般原则看，基准利率必须是无风险的短期货币市场利率，还要具有基础性、相关性、传导性、可控可测性、稳定性以及连续性。罗滢（2004）认为国债收益率可以担起基准利率的重任。中国人民银行调查统计司课题组（2013）也指出我国国债收益率曲线在货币政策传导中发挥的是承上启下的作用，但受制于银行存贷款利率的市场化程度，国债收益率曲线在货币政策传导方面还存在缺陷。在目前基准不明晰的情况下，学者们纷纷提出先构建一个基准利率体系的构想。顾巧明（2010）认为，短期基准利率体系应该以上海银行间同业拆放利率SHIBOR为核心，在中长期，应以国债利率为核心。李宏瑾等（2010）认为应大力发展国债市场，完善国债利率期限结构。 　　二、国债收益率作为基准利率的美国实践探索 　　国债作为无风险证券，其收益率在金融市场中起着非常重要的定价基准作用，是众多金融产品定价的基础。在美国，虽然官方的基准利率不是国债利率，但其国内发达的国债市场为市场基准利率的形成提供了有效支持。 　　（一）美国国债收益率曲线的历史形态 　　1、反向倾斜的利率曲线。反向倾斜的利率曲线通常被看作是经济衰退的征兆。从历史来看，利率曲线一般在经济衰退期前12-18个月开始出现反转。在1957-2008年之间，一共发生了8次经济衰退，只有头两次衰退（1957-1958和1969）时，利率曲线没有提前出现反转，从1980年开始其他6次都表现出明显的征兆。而美国国债利率曲线早在2006年第三和第四季度就出现反转，更是提前预示了经济危机的爆发。 　　2、向上倾斜的利率曲线。由于经济增长率从1990年开始下滑，经济与金融市场不景气。为了刺激经济，美联储决定下调利率，经济增长与金融市场景气也由此逐渐上升，导致了1992年10月底的美国国债收益率曲线的陡升。 　　3、平滑的利率曲线。是指10年期利率和2年期利率之差为0或接近0，这通常预示着后期经济将保持平稳发展。典型的例子就是从2005年四季度到2006年上半年，利率曲线从正常（正向倾斜）转为平坦，预示出之后一段时期美国国内以及世界其他地区经济进入一轮快速发展阶段。反之，则说明投资者认为央行将下调利率以刺激经济。 　　（二）构建收益率曲线的市场及制度安排 　　1、众多的参与主体。美国国债市场的参与者主要包括以下几类：财政部和中央银行，机构投资者（包括商业银行、互助储蓄银行、保险公司、证券公司和各类基金），家庭、个人以及国外投资者。 　　2、发达的国债市场和充分的市场流动性。美国国债市场由发行市场（一级市场）和流通市场（二级市场）构成。美国政府债券的二级市场基本上由进行大宗交易的金融机构如商业银行或保险公司等组成，最低限额为100万美元一笔，但二级市场的日交易量平均都要超过500亿美元。一般一级承销商同时也是二级市场的做市商，在二级市场上必须提供买卖的双边报价，保持政府债券的流动性。 　　3、完备的国债托管、结算和清算体系。美国有全国统一的托管结算体系，美国国债的清算与结算是分开办理的，清算由政府债券清算公司负责；结算实现了在实时全额结算基础上的券款兑付，即将债券划到保管账户或者从保管账户中划出的同时付出或收回资金。 　　三、我国货币政策框架转型中基准利率体系构建 　　（一）相关性检验 　　1、数据来源与说明 　　参考现有研究文献和数据可得性，文章选取以下利率种类作为研究对象：上海银行间同业拆放7天加权利率（shibor1w）、银行间同业拆借7天加权利率（ibor1w）、银行间债券回购7天加权利率（repo1w）、