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用股息贴现模型指导证券投资 目的：通过判断股票价值的低估或是高估来指导证券的买卖。 方法一：计算股票投资的净现值NPV 当NPV大于零时，可以逢低买入 当NPV小于零时，可以逢高卖出 ROE 的决定因素 ROE的两种计算方式： 以每股的 (税后) 收益除以每股的股东权益账面价值 以公司总的税后收益 (earnings after tax, 简称EAT) 除以公司总的股东权益账面价值 (equity，简称EQ) 对式（18）稍做调整，可得： 自由现金流分析法——计算方法 假定：PF，今年的税前经营性现金流。g，预计年增长率。K，公司每年把税前经营性现金流的一部分用于再投资的比例。T，税率。M，今年的折旧。折旧年增长率为g。r，资本化率。B，公司当前债务余额。 公司今年的应税所得Y=PF-M 税后盈余N=(PF-M)(1-T) 税后经营性现金流AF=N+M=PF(1-T)+M*T 追加投资额RI=PF*K 自由现金流FF=AF-RI=PF(1-T-K)+M﹡T 公司的总体价值 公司的股权价值 零增长的市盈率模型 与不变增长市盈率模型相比，零增长市盈率模型中决定市盈率的因素仅贴现率一项，并且市盈率与贴现率成反比关系。 零增长模型是股息增长率等于零且派息比率等于1时的不变增长模型的一种特例。 假定，每股收益为恒定常数且派息比率等于1，即E0=E1=…，b=1，从而D0=D1=…，即有g0=g1=…=0 函数表达式： 多元增长市盈率模型 （其中，Et是第t期的每股收益，Dt是第t期的每股股息，bt是第t期的派息比率，gt是第t期的股息增长率 ） 第三节 负债情况下的自由现金流分析法 自由现金流是一种财务方法，用来衡量企业实际持有的能够回报股东的现金。指在不危及公司生存与发展的前提下可供分配给股东(和债权人)的最大现金额。 外部融资与MM理论 MM理论： 莫迪利亚尼和米勒 (Modiliani Miller, 1958, 1961) ，如果考虑到公司的未来投资，那么该未来投资的融资方式不会影响普通股的内在价值。 理由： 股票的内在价值取决于股东所能得到的净现金流的现值和公司未来再投资资金的净现值。前者产生于公司现有的资产。对于后者，公司的股利政策和融资政策都仅仅影响股东取得投资回报的形式 (即股息或者资本利得)，而不会影响投资回报的现值。 自由现金流作为一种企业价值评估的新概念、理论、方法和体系，最早是由美国西北大学拉巴波特、哈佛大学詹森等学者于20世纪80年代提出的，经历20多年的发展，特别在以美国安然、世通等为代表的之前在财务报告中，利润指标完美无暇的所谓绩优公司纷纷破产后，已成为企业价值评估领域使用最广泛，理论最健全的指标，美国证监会更是要求公司年报中必须披露这一指标。 自由现金流量=(税后净营业利润+折旧及摊销)一(资本支出+营运资本增加) 自由现金流量法估价的基石是未来的自由现金流量和折现率。但它的使用要有一定的假设:公司在被估价时有正的现金流，并且未来的现金流可以较可靠地加以估计，同时，又能根据现金流相关特征确定恰当的折现率，那么就适合运用自由现金流量折现法。 方法评述 制作：张彬 LOGO 第一节 股息贴现模型 收入资本化法一般形式 收入资本化法认为任何资产的内在价值取决于持有资产可能产生的未来现金流收入的现值。 一般数学公式： 其中，假定对未来所有的预期现金流选用相同的贴现率，V是资产的内在价值，Ct是第t期的预期现金流，y是贴现率。 股息贴现模型 股息贴现模型：即收入资本化法运用于普通股价值分析中的模型。 基本的函数形式： 其中，V是普通股的内在价值，Dt是普通股第t期预计支付的股息和红利，y是贴现率，又称资本化率。 作用：通过股息贴现模型判断股票价值的低估或是高估来指导证券的买卖。 一个值得思考的问题 若不是无限持有，投资者在只持有n期后将股票转手出售，上述公式还适用吗？ 问题的证明 证明：投资者持有n期后将其股票转手，则根据收入资本化法，此股票的内在价值为： 其中Vn是第n期期末出售此股票时的价格。根据股息贴现模型，此股票在第n期期末的价格应该等于其当时的内在价值，即： 卖出股票的现金流也纳入其内在价值中 股息贴现模型假定股票的价值等于其内在价值 Because 从而，将第二个式子代入第一个式子得： 从而，原问题得证 股息贴现模型的种类 每期股息增长率： 根据股息增长率的不同假定，股息贴现模型可分为： 零增长模型 不变