企业价值评估中股权流动性溢价研究的论文.pdfVIP

企业价值评估中股权流动性溢价研究 赵惠芳张守坤张璇徐晟 (合肥工业大学管理学院合肥230009) 【摘要】在企业价值评估实践中，要考虑流动性的影响．本文采用2006年4月至2007年5月，沪市65个 进行法人股权转让的上市公司，共84个转让事件作为样本，分析影响流动性溢价的因素。通过研究，我们发 现流动性溢价主要受到公司经营规模、股票价格风险、每股净资产和每股收益的影响，因此评估人员在企业 价值评估实践中应该结合这些因素来确定流动性溢价． 【关键词】价值评估流动性溢价 一、流动性溢价研究概述 本出发，推导出预期收益与买卖价差的关系模型，得出了流动性影响资产收益率的结论。 Amihud和Mendelson将流动性对资产价格和预期收益之间的这种关系称为流动性效应。 流动性溢价理论提出以后，国外学者对此做了大量的实证研究，实证研究的结果绝大多 了1961至1980年NYSE的流动性与预期收益的关系。实证结果表明，相对价差与股票的预 的数据和相对价差的流动性指标进行实证研究，得出的结果支持A．M模型，而且比NYSE更 果发现高换手率的股票其预期收益率越低。国外关于流动性溢价理论的实证研究还有很多， 本文就不再一一介绍了。 目前国内对流动性溢价理论的研究刚刚处于起步阶段，但是大多研究结果表明我国股票 市场存在流动性溢价现象。 以上研究结果表明，资产的流动性是资产定价的一个重要因素，而企业价值评估通常是 针对被评估企业的股权进行的，因此我们需要在企业价值评估中对股权进行评估时考虑流动 性的影响。我国颁布的《企业价值评估指导意见(试行)》的第二十二条也明确指出注册资产 评估师在执行企业价值评估业务时，应当在适当及切实可行的情况下考虑流动性对评估对象 价值的影响。因此，如何评估股权的流动性溢价是企业价值评估实践中的一个重要问题。 本文通过对流动性溢价进行定量描述，建立多元回归模型，通过实证分析找出流动性溢 价受到哪些因素影响，希望我们的研究能够给评估人员在具体的评估实践中提供一些有意义 的参考。 流动性溢价的描述性统计 2．1流动性溢价的描述 本文采用以下数学表达式来描述流动性溢价(见公式2．1)。 i-1，2，3…n (公式2．1) 五。—pricei-—transpi tranSp： 其中：正表示第i个样本的流动性溢价率，transp；表示第i个样本法人股的转让价格， price；表示股权转让公布日第i个样本流通A股的收盘价。 本文采用这种方法来描述流动性溢价，主要是基于以下两个原因： 一是同一个样本中的法人股和流通股都是一家上市公司的股票，两者最大的区别就是前 者流动性受到限制，而后者可以在市场上自由流通，所以两者的主要区别在于流动性的不同 多解释因素中，两个市场的流动性差异是最有效，最主要的解释因素。) 二是虽然法人股转让可能会产生控制权溢价的问题，进而影响流动性溢价。但是控制权 溢价对流动性溢价的影响只能是使流动性溢价率降低(因为控制权溢价会提高非流通股的转 让价格，也就是公式2．1中的transpl)，也就是说只要控制权溢价对股权转让的影响小于缺乏 流动性对股权转让的影响，公式2．1就能够反映流动性溢价。而且，在我们国家证券市场的制 度背景下，相关研究表明控制权收益相对于流动性溢价来说是很小的(严绍兵通过深沪两市 1997年1月1日一2003年12月25日间正式公告的股权转让事件为样本得出结论：在我国证 券市场上，控股权溢价对公司流通股与法人股之间的差值不构成实质性的影响，江峰(2005) 通过1999—2001年沪市上市公司209项国有股股权转让事件为研究样本也得出了相似结论)， 也就是说法人股转让产生的控制权溢价对我们的研究不会产生实质性的影响。 综上所述，通过我们理论分析和相关学者的实证研究可以证明我们的采用该种方法来衡 量流动性溢价是合理的。 2．2数据及样本统计性描述 文章的数据来源于国元网上证券交易软件(通达信版)，我们选取在上海证券交易所进行 交易的835家A股上市公司。在选取数据时，我们排除了交易受到限制的股票(例如sT股票、 *ST股票)。 在我国证券市场上，法人股转让方式可以分为无偿划拨、委托经营和有偿