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货币错配现象的理论解释及其对我国的启示_金融研究论文_证券金融论文 货币错配现象的理论解释及其对我国的启示_金融研究论文_证券金融论文 摘要：货币错配是发展中国家普遍存在的现象；严重的货币错配可以对一国经济金融的稳定性和经济政策的有效性产生非常不利的影响。特别是在当前经济全球化不断加深的情况下，货币错配对经济的冲击还会通过资产负债表等渠道在国与国之间相互传染，进而可能对整个国际金融市场产生冲击。我国的货币错配现象与大多数发展中国家相比有着自身的一些独特性，表现在货币错配性质差异、汇率波动方向差异、外汇管理制度差异、国内经济形势差异等四个方面。因此，如何通过政策的制定和市场的深化来控制货币错配的风险，已经成为目前国内部分学者所关注的问题。 　　关 键 词：货币错配；理论假说；实证检验 　 　　 　　货币错配（currency mismatch）是发展中国家在经济发展过程中普遍存在的现象, 它会对一国的宏观经济造成广泛的影响，并在一定的条件下甚至会引致货币危机和金融危机的爆发。特别是在当前经济全球化不断加深的情况下，货币错配对经济的冲击还会通过资产负债表等渠道在国与国之间相互传染，进而可能对整个国际金融市场产生冲击。本文拟对货币错配现象的各种理论解释进行梳理，在此基础上讨论其对我国的借鉴和启示。 　　 　　一、货币错配现象及其产生的背景 　　 　　“货币错配”问题的早期研究出现在对货币危机的研究文献中（Mishkin，1996，1999；Calvo，et al.，1999)。[1-3]20世纪90年代以来，货币危机的频繁爆发，特别是东南亚金融危机所呈现出的特点为研究者提供了新的资料，这使得相关研究获得了较大的进展。随着对危机爆发的原因和传导机制研究的不断深入，西方学者的研究视角也从单纯地注重发展中国家宏观经济政策、宏观经济基本面、内部金融市场的不完善等，逐渐过渡到了国际金融市场的不完善和发展中国家的内部微观经济主体等方面。而发展中国家在宏观及微观上所普遍存在的资产和负债上的货币错配现象，引起了研究者的广泛重视。 　　何为货币错配，学者们有不同的理解。Eichengreen amp Hausmann(1999)对货币错配进行了阐释和测量。他们认为，由于发展中国家的资金需求受制于本国金融市场的不完善而无法得到满足，进而不得不借助于国际金融市场发行以外币计值的债券，这就造成了发展中国家资产和负债计值币种的不一致，产生了货币错配现象。[4]Magud(2004)考虑到了资产和负债两个方面，认为货币错配是指债务与未来收入计值货币的不一致现象。[5]Goldstein amp Turner（2004）对发展中国家的货币错配现象进行了深入的分析。他们认为，货币错配是指一个权益实体的净值或净收入（或两者兼而有之）对汇率变动非常敏感的现象。从存量的角度看，货币错配是指资产负债表（即净值）对汇率变动的敏感度；从流量的角度看，货币错配是指损益表（即净收入）对汇率变动的敏感性。[6] 　　综上可见，对于货币错配的内涵，目前在学术界仍未获得一致的认识。相比较而言，Goldstein amp Turner（2004）的定义综合考虑了发展中国家经济主体的资产与负债两个方面，并从存量和流量两个角度进行了分析，与发展中国家的现实情况更为相符，涵义也更为广泛。货币错配概念的提出，为人们研究发展中国家微观经济主体行为与宏观经济稳定之间的关系提供了一个新的桥梁，对经济政策的制定和执行有着重要的意义。 　　 　　二、货币错配现象的若干理论假说 　　 　　在对发展中国家的货币错配现象进行的研究中，学者们从国内外金融市场的不完善性、汇率制度、宏观经济政策的制定和执行等不同角度进行了解释，提出了不同的理论假说。 　　（一）“原罪”（Original Sin）假说 　　原罪的概念最初是由Eichengreen amp Hausmann(1999)提出的。他们认为，新兴市场经济国家发生货币危机的深层次原因是由原罪引起的；他们还进一步提出了国际原罪和国内原罪概念。前者是指由于发展中国家在国际金融市场上只能获得以外币表示的借款而引致的货币错配和期限错配，这使得发展中国家的债务头寸暴露在汇率风险之下；后者是指由于发展中国家自身金融市场不发达，即使在本国的债券市场上也无法获得长期借款，而这又构成了国内原罪。[4]但也有学者对国内原罪提出了质疑。因此Eichengreen，et al. (2003a，2005)考虑到有些发展中国家的债券市场已经获得了较大的发展，他们对原罪的概念进行了修正，排除了国内原罪的含义。这就是说，原罪专指发展中国家由于无法在国际金融市场上发行以本币表示的债券而引致的货币错配和期限错配。[7-8]为了阐述原罪概念的意义，他们把原罪指标与债务