市场有效性和投资策略.docVIP

浅议市场有效性与投资策略的选择 ?? ?当市场获知某个公司的新信息时，市场参与者会多快地根据该信息买卖该公司的证券？这些证券的价格会多快地调整以反应新的信息？技术分析、基础分析或者其他投资策略是否会带来超额收益？要回答诸如此类的问题时，就涉及到金融市场的有效性问题。 市场有效性问题是现代投资学的重要研究领域，受到了理论研究者和投资者的普遍关注。对于市场有效性的不同认识决定了投资者的投资理念和投资方法。虽然专家学者们对市场有效性含义及市场异常现象等实证结果的理解有分歧，但市场有效性的研究结果对于人们选择投资策略具有重要的指导意义。如果市场是有效的，人们将倾向于选择消极投资策略，而市场有效性研究中发现的市场非有效的情况对于投资者正确选择积极的投资策略具有重要的借鉴意义。本文将对市场有效性假说及实证研究作以简要介绍，列举出实证过程中发现的“异常现象”，以期给投资者的交易策略带来启发。 一、市场有效性的概念及市场有效的分类 市场有效性假说（Efficient Market Hypothesis，EMH）至少可以追溯到法国数学家Bachelier的开创性理论贡献和Cowles的实证研究。现代对效率市场的研究则始于萨谬尔森 （Samuelson），后经法玛（Fama）、马尔基尔（Malkiel）等进一步发展和深化，逐步形成一个系统性、层次性的概念，并建立了一系列用于检验市场有效性的模型和方法。 ??? Fama(1970)进行了全面阐述，其核心内容是证券价格总是可以充分反映可获得信息的变化，证券的价格等于其“内在价值”。这里的“充分反映”可以理解为两层含义：信息反映是即时的；反映是准确的。从本质上讲，证券市场有效讨论的是证券价格对信息的反应速度和程度，如果信息能够即时、准确地反映在证券价格中，那么市场就是有效的。收集和处理信息的成本越低、交易成本越低、市场参与者对同样信息所代表的证券价值的认同度越高，市场的效率程度就越高。必须指出并不是所有信息都对证券价格产生影响，只有可以影响公司基本价值的信息才会对证券价格产生影响。 有效市场假说(EMH)建立在以下三个逐渐放松的前提假设之上：1．投资者是理性的，他们能够对证券做出合理的价值评估；２．在一定程度上某些投资者并非理性，但由于他们之间的交易是随机进行的，非理性会相互抵消，证券价格并不会受到影响；３．在某些情况下，非理性投资者会犯同样的错误，但是他们在市场中会遇到理性的套利者，后者会消除前者对证券价格的影响。有效市场理论认为：由完全理性投资者组成的市场，有效是市场出现均衡的必然结果；即使存在非理性投资行为，由于他们之间交易大量存在且投资策略相互独立，证券价格还是会保持在基本价值附近；即使非理性交易策略并不相互独立，竞争选择和套利行为会使市场保持有效。 市场是否有效是相对于某个信息集而言的。罗伯兹（Roberts）根据信息集的大小，对有效市场假说又进一步分为以下三种： （1）弱式有效(Weak Form Efficiency)：指当前的证券价格充分反映了全部能从市场交易数据中获得的信息。这些信息应该包括历史交易价格、成交量和短期收益等。由于所有的历史价格信息已经全部反映在价格中了，基于历史价格信息进行的对未来价格趋势的预测将是无效的，也就是说依照历史价格信息所进行的“技术分析”(Technical Analysis)将无法使投资者获取超常收益。 （2）半强式有效(Semi-Strong Form Efficiency)：如果市场中的证券价格不仅充分反映了其历史价格信息，而且还反映了所有影响公司未来价值的公开信息，则市场达到了半强式有效。公开信息包括公司公布的财务报表、股利信息、融资信息和其它影响其未来价值的公开信息。与弱式有效相比，半强式有效要求更加复杂的信息处理过程，投资者必须掌握经济学和统计学的技术知识，并且对各种行业和公司的特征有深入了解，掌握这些知识和技术需要才华、能力和时间。用经济学的语言来描述就是这种努力需要付出昂贵的代价，同时有能力获得成功的机会非常少。由于所有的公开信息已经全部反映在价格中了，基于公开信息对未来价格趋势的预测将是无效的，也就是说基于公开信息所进行的“基本分析”(FundamentalAnalysis)将无法使投资者获取超常收益。 (3) 强式有效(Strong Form Efficiency)：如果市场中的证券价格反映了所有的信息，包括历史价格信息、公开信息和内幕信息，那么市场就达到了强式有效。与其它两种形式的有效相比，强式有效市场还有很长的路要走，很难相信市场已经达到了如此高的效率，以至某些获得真实且有价值内幕信息的投资人都不能够利用这些信息获取超常收益。即使有效市场忠实的支持者，都不会因为发现市场尚未达到强式有效而感到奇怪，也就是说，真实且有价值的内幕信息仍然