第四讲 资产定价理论.ppt

第四讲 资产定价理论 济南大学经济学院 主要内容 ◆资产定价理论概述 ◆早期资产定价理论 ◆20世纪50-80年代定价理论 ◆20世纪80年代后行为资产定价理论 重要性 ■现代金融学的研究包括三方面核心内容：资产定价，公司财务和金融市场、中介及监管。其中有关金融资产定价的研究进展最快，在过去的半个多世纪中新成果层出不穷。大家熟知的由于在金融研究方面取得重大突破而获诺贝尔经济学奖的Markowitz, Sharpe，Merton，Scholes, 以及在行为经济学方面进行开拓性工作的Kahneman和Tversky都与资产定价的研究有关。 ■它是现代投资理论的基石。被投资者用来解决金融投资决策中的一般性问题，在诸如资产定价、投资组合业绩的测定、资本预算 、风险预测等。 研究目的 ■资产定价理论旨在研究和决定具有不确定未来收益的索偿权(claims)的价值或价格。 ■确定性的市场里，资产定价问题很简单，通俗地讲，用无风险的收益率或回报率去折现资产的未来收益可以直接得出此种资产的现时价格。 ■但是，实际上金融市场中充满相当多的不确定性，在不确定性条件下，资产定价必须考虑到投资者对风险的态度，为了补偿投资者承受的风险而对其给予额外的报酬。 单个证券的收益率取决于无风险收益率和对承担增加的系统性风险的补偿）Rp=Rf+β× （RM-Rf） 研究内容 1.投资者如何将财富在各种风险资产之问进行最优分配； 2.投资者如何确定资产市场中各种风险资产的均衡价格。 对这两个问题的回答一般称为投资组合理论和资产定价理论。由于投资组合和资产定价是相互紧密联系的，所以一般也统称为资产定价理论。 自从马科维茨于1952年提出均值一方差资产组合选择模型以来，资产定价理论获得了巨大的发展，产生了并且继续在产生着层出不穷、浩如烟海的模型。 第二节 20世纪50年代以前的定价理论 ■对资产定价问题的规范性研究起源于十八世纪，可追朔至Bernoulli1738年发表的拉丁论文《关于风险衡量的新理论》，距今已有近300年。 ■1900年法国数学博士路易斯.巴彻利尔在《投机理论》中研究法国股市，将股价变化视为随机过程，认为股价变化服从鞅过程。 第3节 20世纪50-80年代定价理论 ■马科维茨资产组合理论 ■托宾理论 ■CAPM模型 ■ATP模型 ■期权定价模型 ■有效市场假说 托宾理论 ■虽然资产组合理论形式上很完美，但实践中面临难题。证券数量增长时，为了获得有效的组合集，需要的数据呈几何级数增长，计算难度大增，削弱了应用价值。 ■托宾简化了资产选择过程，提出二分法，即将资产选择过程划分为两个阶段：首先选择风险资产的最优组合，其次根据个人偏好把资金在最优组合与无风险资产之间分配。 ■托宾认为：投资者对风险的不同态度仅导致无风险资产与唯一的风险资产的组合不同，由此提出著名的分离定理，将组合理论推进了一大步。 CAPM模型（详见附件） ■1964年，夏普在马科维茨、托宾等人研究基础上，发展了资产选择理论，提出了资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model, CAPM) 几乎同时，林特纳（1965）、简·莫辛（1966）也独立地提出了类似模型。 ■CAPM开启了现代资产定价理论的先河，对现代金融学和资产定价理论产生了深远影响，夏普和马科维茨也因此获得1990年的诺贝尔经济学奖。 ATP套利定价模型 ■套利定价理论(Arbitrage Pricing Theory，简称APT) .20世纪70年代后，CAPM模型受到很大挑战，实证研究表明：资产价格不仅受到市场组合收益率影响，而且受到财务杠杆、公司规模等影响。CAPM对此缺乏解释力，此后出现了发展。 罗斯 (Ross,1976) 提出，其与夏普等人的CAPM相比，假设条件减少了许多，使用起来较为方便。 Black-Scholes期权定价理论 ■期权定价模型（OPT）----由布莱克 与斯科尔斯在20世纪70年代提出。该模型认为，只有股价的当前值与未来的预测有关；变量过去的历史与演变方式与未来的预测不相关 。模型表明，期权价格的决定非常复杂，合约期限、股票现价、无风险资产的利率水平以及交割价格等都会影响期权价格。 ■ B-S模型只解决了不分红股票的期权定价问题，默顿发展了B-S模型，使其亦运用于支付红利的股票期权。 有效市场理论：FAMA 基本观点： 尤金·法玛（Eugene F.Fama） ■法玛教授1939年2月14日出生于美国马萨储塞州波士顿，是意大利裔移民的第三代。1960年毕业于马萨储塞州 Tufts大学，主修法文，获得学士学位，这就是一个看起来不像是日后会成为财金学界大师的开始。1960－1