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国际间接投资---理论与实践 证券投资理论 马科维兹的资产选择理论 单因素模型 资本资产定价模型(CAPM)及拓展 国际资本资产定价(IAPM) 套利定价模型 Fama French 三因素模型 证券投资理论之：马科维兹的资产选择理论 马科维兹(Marrg M. Markowitz)是现代投资组合理论的创始者。他在1952年3月《金融杂志》发表了一篇题为《证券组合选择：投资的有效的分散化》的论文。 用方差（或标准差）计量投资风险，用期望值刻画预期收益率，论述了怎样使投资组合在一定风险水平之下，取得最大可能的预期收益率。 马科维兹的资产选择理论 马科维兹假设 马科维兹的证券投资的决策过程三阶段 证券分析 证券组合分析 证券组合选择 有效集定理 无差异曲线 马科维兹假设 证券收益具有不确定性，而且一项证券投资的不确定性收益的概率分布服从于正态分布。 证券收益之间具有相关性，但是这种相关性不是绝对的。如果各种证券的收益是彼此无关的，那么采取分散化就可以消除风险；如果是完全一致地上升或下降，分散化对消除风险毫无意义。 马科维兹假设 投资者都遵守主宰原则(Dominance rule): 在同一风险水平下，投资者希望报酬率越高越好；在同一收益水平下，风险越小越好。 投资者都是风险的厌恶者. 这一假定意味着投资者若承受较大风险，必须得到较高的预期收益以资补偿。 证券组合降低风险的程度与组合证券的数目相关 投资者想要减少风险，必须在“组合”中增加若干其他证券。可是，这样做同时也降低收益。如果证券数目减少，则风险和收益都会提高。 马科维兹的证券投资的决策过程三阶段 证券分析 证券分析是对单一证券的风险、收益及证券与证券之间的相关性进行分析。证券收益包括债息或股利以及证券买卖的差价两部分，要预测未来收益，只需将该种证券不同状态下的估计收益值乘以不同状态出现的概率再加总即可。即收益的期望： 证券分析 即收益的期望： 例１： 张三估计出Ａ公司股票的红利支付的概率分布如下:根据张三的估计,Ａ公司的红利的期望值是多少? 红利 概率 1.90元 0.05 1.95元 0.15 2.00元 0.30 2.05元 0.30 2.10元 0.15 2.15元 0.05 Ｅ＝1.9×0.05+1.95×0.15+2×0.3+2.05×0.3+ 2.10×0.15+2.15×0.05=? 证券分析 马科维兹利用统计学中的集中趋势及期望值来表示证券预期收益，而用离散趋势即标准差（standard deviation)来度量证券风险的大小： 方差（variance)表示标准差平方 例：Security i’s Probability distribution of HPY on the stock market EX(期望价格) =(.25×14+.5×11+.25×8)=$11 EX(期望收益率) =.25×44%+.5×14%+[.25×(-16%)]=14% 协方差(covariance) 协方差指证券组合中的证券与证券在不同情况下预期收益之间差异的互动关系 假设E(Xi)=10.5%,E(Xj)=6%,σi=18.9,σj=14.73 Cov(Xi,Xj)=.5(25-10.5)(1-6) +.3(10-10.5)(-5-6)+.2(-25-10.5)(35-6) =-240.5 两个证券的样本收益率与平均收益率的偏离方向相反时,协方差为负;反之则为正. 相关系数是测量两证券投资风险之间相互关系的另一个统计指标，上例中Ρij= -240.5/(18.9×14.73)= -.86 证券分析 相关系数ρ的取值范围总在-1和1之间，如为1，则两种证券完全正相关；若为-1，则这两种证券完全负相关，若为0，则这两种证券之间毫不相关。 两种证券的收益完全负相关时，即相关系数为-1时，投资组合的风险和收益可以完全抵消。 实际中应尽可能选择相关系数低的资产，以最大限度地降低投资风险。 证券组合分析 投资者一旦确定了各种证券的预期收益率和标准差以及各种证券收益之间的相关性，就可以进一步计算出每个证券组合的预期收益和标准差。每一个证券组合的预期收益可以通过对其包含的每一种证券的预期收益的加权平均求得。 案例：计算组合的期望收益 证券名称 组合中的股份数 每股初始市价 权重 每股期末期望值 期望收益率 　　　　　A 　　100 40 0.2325 46.48