股改方案大体可被市场接受.pdfVIP

公司研究 房地产 万科 000002 / 200002 中 性 2005/10/13 首次评级 股改方案大体可被市场接受 当前股价 2004/09/30 经营预测与估值 RMB 3.59 HKD 4.31 2004A 2005H1 2005E 2006E 主营收入（百万元） 7667.22 4334.22 9380.17 11256.20 主营利润（百万元） 1934.12 1516.02 2907.85 3264.29 净利润（百万元） 878.00 795.05 1125.62 1296.17 基础数据 增长率（%） 61.91 152.60 28.20 15.15 总股本（百万股） 3410.97 EPS （元） 0.25 0.23 0.33 0.38 流通A 股（百万股） 2365.80 净资产收益率（%） 14.16 11.94 15.12 14.52 流通B 股（百万股） 547.90 万科的股改方案曾是市场猜测的焦点，原因在于：大股东华润股份持 可转债（百万元） 1988 流通A 股市值（亿元） 84.93 有万科的非流通股比例非常低，只有 10.30%，并且是溢价获得。同时因 为万科还拥有B 股，股改方案如何平衡A 股与B 股股东的关系，也是难点。 我们认为公司推出的股改方案基本平衡了各方利益关系，大体可被市场接 受。 财务数据 选择对 A 股无偿送出认沽权证，而不是送股的方式，既可以让华润避 市净率04 (X) 1.32 免送股所带来的控股权被稀释的问题，又可以避免送股所带来的股价除权 每股净资产05H1 （元） 1.95 效应。而如果行权期间万科股价高于行权价，则实际上华润可不必支付任 EPS 05H1 （元） 0.23 何对价。 股息率（%） 4.18 如果考虑到公司2005 年及明年权证行权期满前业绩的增长，选取3.59 TRACING P/E (X)* 8.98 元作为行权价有些偏低。不过，每十股无偿获得7 股的认沽权证，A 股投 *最近四季盈利计算。 资者还是等于无偿获得9 个月的投资意外险。 根据万科股改方案的测算，每份认沽权证的价值为 0.3896 元。每 10 股A 股相当于获得0.76 股股份的对价。这样的对价显然低于市场平均对价 相关研究 水平，但基于华润所持有的股权比例低，并且是溢价获得的股权，这样的 对价水平应该还是可以被市场所接受。不过我们认为，如果在权证具体条