创业板注册制对IPO抑价的影响.pdf

创业板注册制对IPO抑价的影响 摘 要 注册制是一种被成熟资本市场普遍采用的发行制度。我国资本市场建立初期 为保护广大投资者的利益实行了较为严格的上市制度，现如今随着经济、法律等 方面的发展，我国已具备开启全面注册制的条件，文章以创业板注册制对IPO 抑价的影响为切入点，分析IPO 抑价的形成机制，提出切实可行的缓解方法， 为全面注册制提供实证基础。 在梳理我国上市制度改革与发展及IPO抑价理论的基础上，挖掘出两条可 能影响IPO抑价的路径，即投资者情绪路径和机构询价路径，与此同时，提出 承销商声誉和股权集中度对创业板注册制后IPO抑价具有调节效应的假设。 文章以2019年8月1 日至2021年8月31 日A股市场主板和创业板IPO 的 419 家企业为研究样本，利用双重差分模型对创业板注册制的改革效果进行检验 分析。研究发现，创业板实行注册制后IPO 抑价上升，主要的影响路径为投资 者情绪路径，即创业板实行注册制点燃了广大投资者参与新股交易的热情，产生 了 “羊群效应”和 “虹吸效应”，增大IPO抑价。同样存在减小IPO抑价路径， 即机构询价路径，创业板实行注册制有助于充分发挥询价机制的功能，众多机构 投资者在询价阶段提前开展价格竞争和心理博弈，完善了价格发现机制，使得发 行定价更为合理。注册制下，主承销商声誉越高，股权集中度越低，越能减小IPO 抑价。研究结论经过平行趋势检验、替换变量、倾向得分匹配法检验，结果可靠。 基于以上研究结论，文章指出政府部门应在全面推行注册制时重点做好五件事， 包括积极稳步推动注册制改革、强化预期管理、落实询价制度相关细节、加强对 承销商的金融监管、完善信息披露制度。文章为全面注册制背景下我国IPO抑 价研究提供新的视角，并就IPO抑价形成机制方面丰富了相关文献。 关键词：注册制；创业板；IPO抑价；双重差分 II 创业板注册制对IPO抑价的影响 目 录 中文摘要 英文摘要III 第一章 绪论 1 第一节 研究背景 1 第二节 研究意义 1 第三节 研究方法与研究内容2 第四节 本文创新点4 第二章 文献综述6 第一节 我国上市制度改革与发展6 第二节 IPO抑价理论9 第三章 理论机制与研究假设 14 第一节 创业板注册制对IPO抑价的影响14 第二节 注册下承销商声誉、股权集中度对IPO抑价的影响15 第四章 研究设计 17 第一节 样本选择与数据来源 17 第二节 变量定义 17 第三节 实证模型 19 第五章 实证分析21 第一节 描述性统计21 第二节 分组检验21 第三节 基础回归分析22 第四节 机制分析23 第五节 调节效应分析26 第六节 稳健性检验28 第六章 结论与展望32 第一节 本文主要结论32 第二节 政策建议32 第三节 不足与展望33 参考文献34 创业板注册制对IPO抑价的影响 第一章 绪论 第一节 研究背景 我国资本市场经历三十多年的快速发展后，取得举世瞩目的成绩，但困扰我 国股票市场的定价问题仍然长期存在。在我国股票发行市场中， “IPO抑价”、 “炒新”等问题相较于成熟金融尤为凸显，根据Ritter （1998）的测算，1990 至 1996年期间我国资本市场的IPO抑价率平均高达338%，而同期德国、法国、加 拿大、澳大利亚、美国、英国和中国香港的抑价率均低于20%，国内学者张学勇 等 （2020）统计了2004 至2017 年期间我国上市公司IPO 首日抑价率，平均为 52.21%，虽然较早年下降不少，但仍然远高于同期发达国家水平。在我国资本市 场仍以个人投资者为主的大背景下，股票市场定价效率较低，市场化