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寿险公司的负债成本
改善几何？
国联民生证券非银金融研究团队
2025年08月08日
证券研究报告报告评级：强于大市丨维持
请务必阅读报告末页的重要声明
第一部分当前寿险公司的负债成本如何？
目第二部分后续寿险公司的负债成本如何演绎？
第三部分投资建议
录第四部分风险提示
1、当前寿险公司的负债成本如何？
◼对于NBV打平收益率：
➢含义：使新业务价值（NBV）为0的投资收益率假设，即刚好能覆盖现有新保单成本的投资收益率。
➢计算公式：投资收益率假设-50BP*基准情形下的=投资收益率假设-50BP*100%
投资收益率变化50BP情形下的变动值投资收益率假设变动50情形下的变动幅度
➢计算逻辑：上市保险公司会在年报中披露当年的NBV以及在不同投资收益率假设下NBV的敏感性测试结果（如投资收益率下降50BP或者下降10%情
形下的NBV）。若假设投资收益率变动与NBV变动呈线性关系，可以测算出保险公司的NBV为0时对应的投资收益率水平，即NBV收益=资金成本时
的临界收益率。若保险公司的实际投资收益率高于打平收益率，则代表有利差益；反之则代表面临利差损。
◼对于VIF打平收益率：
➢含义：使有效业务价值（VIF）为0的投资收益率假设，即刚好能覆盖现有存量保单成本的投资收益率。
➢计算公式：投资收益率假设-50BP*基准情形下的=投资收益率假设-50BP*100%
投资收益率变化50BP情形下的变动值投资收益率假设变动50情形下的变动幅度
➢计算逻辑：上市保险公司会在年报中披露当年的VIF以及在不同投资收益率假设下VIF的敏感性测试结果（如投资收益率下降50BP或者下降10%情
形下的VIF）。若假设投资收益率变动与VIF变动呈线性关系，可以测算出保险公司的VIF为0时对应的投资收益率水平，即VIF收益=资金成本时
的临界收益率。若保险公司的实际投资收益率高于打平收益率，则代表有利差益；反之则代表面临利差损。
数据来源：国联民生证券研究所整理
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◥纵向来看，2024年头部寿险公司的NBV打平收益率边际下降。2018-2022年，上市保险公司的NBV打平收益率整体呈现逐步抬升趋势；2024年，
上市保险公司的NBV打平收益率均边际改善。2024年寿险行业整体NBV打平收益率下降主要是得益于：1）人身险产品的预定利率多次下调使得
其刚性负债成本边际下降；2）银保及经代渠道执行“报行合一”使得渠道费用率边际下降。
◥横向来看，各寿险公司的NBV打平收益率分化较大。2018-2019年及2023-2024年，平安人寿的NBV打平收益率处于同业最低；2020-2022年，在
披露敏感性测试结果的公司中，太保寿险的NBV打平收益率相对更低。各寿险公司的NBV打平收益率分化较大，主要是由于：1）渠道结构及产
品结构有所差异；2）费用管控能力及政策执行力度存在差异；3）定价能力存在差异。
图表：2018-2024年各寿险公司的NBV打平收益率测算结果
NBV打平收益率结果2018201920202021202220232024
中国人寿1.68%1.94%2.04%2.3
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