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可转债融资问题研究的国内外文献综述

目录

可转债融资问题研究的国内外文献综述 1

1.1可转债融资动因 1

1.2可转债融资的公告效应 4

1.3可转债融资对公司价值的影响 5

1.4文献评述 6

参考文献 8

1.1可转债融资动因

(1)国外研究现状

国外可转债市场发展时间较长，对可转债这类混合型筹资工具的理论研究也开始的较早。针对发行可转债融资的动因，已有不少研究从不同角度给予了解释。发展出的观点主要有以下几种：

①资产代替假说

Jensen与Meckling(1976)在研究中指出，股东与债权人之间的冲突表现为资产替代，债权人的目标为固定的利息收入和本金的偿付，他们偏好风险较低，安全性较高的投资机会；而股东倾向于高风险高回报的投资机会。可转债融资包含到期转换的选择权，使得债权人能够成为公司的股东，分享到高风险项目的回报，从而缓解代理冲突。Green(1984)提出了风险转移假说，为资产替代假说提供了支持。这位学者认为，可转债投资者既可以选择不转股，转移不愿意承受的高于预期的风险，又可以转股分享财富，因此可转债是一种能够有效控制代理冲突的融资工具。资产替代假说和风险转移假说都认为，可转债的双重属性是融资的主要动因。

②后门权益假说

后门权益假说由stein在1992年提出，他认为公司发行可转债的本质是一种间接性的股权融资，可转债发行的最终目的是为了发行股票。不选择立即发行股

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票是因为直接股权融资可能产生信息不对称的问题，导致投资者的逆向选择成本较高，对公司未来股价表现信心不足。可转债作为间接的权益融资工具，具备期权的属性，能够降低投资者的逆向选择成本。如果未来股价上涨，投资人通过转债条款转股时可获利，同时可以增加公司资本结构中权益资本的比重，调整公司的资本结构，间接实现权益融资的最终目的。

国际学术界通过更多的研究和分析为后门权益假说提供了一定的佐证。Davidson(1995)等人通过研究发现，可转债是一种将股权资本注入公司资本结构中的工具，这种观点与后门权益假说相互契合。Brigham(1966)通过调查表示，73%的发行方的根本目的是为企业注入权益资本，剩余27%的被调查者基于可转债票面利率低而发行。以后门权益假说为代表的研究偏向于从可转债的股权属性分析融资动因。

③税盾假说

Jalan和Barone-Adesi(1995)在研究中支出，可转债在转股前是债务，其利息支出可以税前列支，享受税盾优惠，而普通股支付的股利是在公司完税之后才能分配，无法带来抵税的收益。因此利息抵税优惠是可转债融资的动机。

(2)国内研究现状

国内资本市场起步较晚，发展尚未成熟，但是国外已有的经验为我国资本市场发展以及可转债的融资提供了指导和借鉴，国内不少研究也是结合中国的实际情况，在国外学者已有的理论基础上展开更细致的研究，对于可转债融资动因，现有以下几种看法：

国内只有一小部分学者在资产替代假说的基础上，研究国内资本市场可转债融资的动因。徐细雄等(2007)分析并对比了不同的高管激励机制起到的效果，认为采用单一的股权性激励并不能起到良好的效果，因为即使管理者的失职而导致经营不佳，其仅仅承担放弃行权所产生的后果即可，但是其他的后果将由享有剩余索取权的股东承担；而债权性激励对经营者体现出的约束性过硬，易打击经营管理者的积极性；可转债激励机制能够克服股权性激励和债权性激励的缺点，是一种比较合理的激励机制。尽管其研究的是管理层激励的视角，但是在研究中强调了可转债具有债权和股权的双重属性，在一定程度上支持了资产替代假说。

国内绝大部分学者研究国内可转债融资动因后发现，后门权益假说能够在一

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定程度上解释我国可转债的融资动因。后门权益假说的主要思想有两点：首先，可转债本质上是间接性的权益融资，最终目的是筹集权益资本；其次，实现权益融资的目的是调节资本结构，例如公司的负债比例较高，可转债转股后能够降低企业的财务风险。其中，第一点得到普遍的验证：叶鹏飞(2000)以南化公司发行可转债为例进行研究，对国内可转债的发行动因给予了解释一一由于当时国内证券发行制度为审批制，只有政治关系良好、谈判能力出色的公司才能成功发行股票，而南华公司发行可转债，正是因为直接发行股票比较困难，所以采用这种间接方式，但最终是为了实现权益性融资；屈文洲(2009)选取国内可转债市场2002-2008年的样本进行分析，结果发现没有足够的证据表明可转债融资是基于“资产替代”的动因，更多是基于“后门权益假说”的动因。吴海燕等(2013)通过对比中美两国的可转债发现，中国可转债的条款设计更多替发行方自身考虑而非投资者