锦欣生殖-深度研究报告辅助生殖黄金赛道民营龙头量价齐升-21063026页.pdf

公司研究

证券研究报告医药生物2021年06月30日

锦欣生殖（01951.HK）深度研究报告推荐（维持）

目标价：21.6港元

辅助生殖黄金赛道，民营龙头量价齐升当前价：19.6港元

市场部分投资者认为，国家对于辅助生殖行业监管较为严格，市场规模难以华创证券研究所

保持爆发式增长。我们认为，严格的监管同时带来较高的行业壁垒，行业格局

稳定。即使市场规模不具有爆发式增长机会，但仍具有较为稳定的长期成长空

间，属于我们定义的长坡厚雪黄金赛道。除了行业增长外，公司仍可通过提高

市占率、IVF平均客单价等方式保持长周期内的量价齐升，未来10年年均业

绩增速有望超20%。本篇报告建立【华创医药-辅助生殖研究框架】，主要分

析3大核心指标，即全行业取卵周期数、市占率（IVF）、客单价（IVF）。

行业取卵周期总数（或市场规模）具有翻倍空间，其渗透率等核心指标具有

较大的增长空间。行业取卵周期总数（或市场规模）主要由4大因素决定，育

龄妇女人数、不孕率、转化率（IVF）、渗透率（IVF）。其中除育龄妇女人

数预计小幅下降之外，不孕率、转化率（IVF）、渗透率（IVF）均呈现增长

趋势，构成行业增长核心驱动力。根据【华创医药-辅助生殖模型】测算，我

国行业取卵周期总数有望由2019年的75万个提升至2030年的145万个（累

计提升93%）。

公司具备多项核心优势，市占率（取卵周期数）有望稳步提升。1）通过复盘公司基本数据

深圳分院的发展历程，体现公司具备较强的运营整合能力；2）通过复盘武汉总股本(万股)2430

分院的发展历程，证明“锦欣生殖”具有已成为优秀的品牌和平台；3）公司已上市流通股(万股)2430

近期入股云南九洲医院及昆明和万家医院，体现公司行业影响力持续增强。公总市值(亿元)453

司有望凭借较强的运营整合能力、优秀的品牌和平台，实现国内市占率（取卵流通市值(亿元)453

周期数）大幅提升，取卵周期数有望由2019年的2.2万个提升至2030年的10.9资产负债率(%)14.53%

万个（累计提升395%）；市占率（取卵周期数）有望由2019年的3.0%提升每股净资产(元)3.09

至2030年的7.5%（累计提升4.5Pcts）。12个月内最高/最低价24.55/7.12

公司平均客单价在VIP业务带动下，2030年有望实现较2019年累计提升61%。

普通IVF业务具有刚需属性，公司采用参照公立医院价格的定价策略，IVF客市场表现对比图(近12个月)

单价大约为3.5-4.5万元。VIP业务具有高端消费属性，公司通过提供更好的

医疗条件、服务水平、就诊环境，采用2倍于普通IVF客单价的定价策略。2020-06-28~2021-06-28

西囡医院为VIP带动客单价提升的成功案例，随着VIP业务渗透率提升，IVF250%

平均客单价实现大幅提升。