龙头股复利回报的纵横演绎.pdfVIP

主要结论 ◼ 一、龙头股 “长期”具有研究价值。2017年来，龙头股溢价率提升与龙头股业绩占优带来 “戴维斯双击”，龙头抱团不 断，这一格局强化的本质还是因为经济放缓、存量博弈下集中度提高，龙头股业绩占优；从资本市场环境来看，科创板 开板、全面注册制积极推进，金融对外开放下，A股纳入MSCI、沪深港通不断扩容，A股 “美股化”正在进行。在 “美 股化”的进程中，A股龙头股可能长期走出业绩消化估值的趋势，龙头股成为具有 “长期”研究价值的标的，而体系构 建正需要长期性、可持续、可跟踪等特征。 ◼ 二、客观 +主观构建 “龙头股”标的池 ，多角度预测标的公司未来价值。从公司总市值、近三年关键盈利指标和机构认 可度等维度进行打分，自上而下筛选出第一批 “50只龙头股”，并主观调整，使标的行业分布相对均匀。对龙头股各 个维度进行研究，找出龙头股中长期关键假设和盈利趋势，根据公司特质，用不同的估值方式，预测公司第n年的价值， 当下时点买入该股票持有N年的年化收益率即为该龙头股的复利回报率。 ◼ 三、纵向比较 ，短期复利受股价变动影响较大。以某明星股为例，2021年一季度其中性复利从5.3%下降到2月14日几乎 为负，随后在下跌中，其复利再度回升至3月15日的5.5%。由于中长期盈利趋势和关键假设一定时期内是不会轻易变化 的，因此短期的复利回报率主要受股价变动影响。 ◼ 四、横向比较 ，中国建筑、上海机场及腾讯控股等公司复利回报相对较高。年前指数升至高位，中性假设下，高估值标 复利回报下滑明显；到3月15日，有33只标的复利回报超越茅台，但换个角度同时考虑类似夏普比率的业绩预期稳定性 问题，则只有7只龙头股中性复利回报高于茅台。 ◼ 五、观点交流保障体系进步 ， “龙头比较 “赋能策略研究。后续我们还将：1）及时对龙头股的中长期关键假设进行调 整，形成时间序列，进行龙头个股纵向比较；2）不断纳入新标的 （包括更多港股），优化比较体系，使得横向更具可 比性。3）月度观点交流会和金股筛选流程保证龙头股的充分交流。新增龙头比较体系后，策略整体对微观的把控将更 加准确，自上而下研究结论可更充分考量微观情况；龙头纵横比较的不断完善，也将对主题选股、组合推荐、行业比较 工作有极大助力。 2 龙头股“长期”具有研究价值 3 存量博弈下，龙头业绩占优 ◼ 龙头股集中度提升的故事较难被证伪 ◼ 2017年来 ，龙头股溢价率提升与龙头股业绩占优—— “戴维斯双击” ◼ 2019年来龙头股占优格局的进一步强化背后 ，本质还是因为经济放缓导致存 量博弈背景下龙头股业绩占优带来的 20% ROE （TTM） 15% 10% 5% 0% 17Q4 -5% -10% 非金融石油石化-营收前1/4 非金融石油石化-营收后1/4 资料来源:Wind，申万宏源研究；数据截止 4 A股“美股化”进行时… ◼ 科创板开板、创业板注册制在即 ，资本市场改革进行时 • 创业板注册制将带来市场结构的中长期变化，标的质量结构、市值结构、估值中 枢、投资者结构和波动性等中长期将迎来显著变化 ◼ A股纳入MSCI、沪深港通持续扩容 ，金融开放进行时 • 2017年中A股确认纳入MSCI，随着2018年A股纳入标的逐步确认，外资成为市场 中新的边际交易者，并逐步得到重视，A股市场投资风格受到潜移默化的影响 资料来源：申万宏源研究 5 未来，龙头股可能走出业绩消化估值的趋势 业绩消化估值是美股典型的市场特征，A股美股化趋势下，龙头股可能长期走出业绩消化估值的趋势； 10,000