第三章资本结构理论-讲师版】.pptVIP

* * 命题2 负债企业的股本成本等于同一风险等级中某一无负债企业的股本成本加上根据无负债企业的股本成本和负债成本之差以及负债率来确定的风险补偿： 证明： 使用公式2可用来确定零增长企业的股本成本，用代替： 公式（6） 根据命题1，再考虑V＝S＋D，可得到： 该式可写成： 代入公式6： 命题2指出，随着企业负债的增加，其财务风险增加，从而导致其股本成本也增加。 将命题1、2联系起来看，MM命题显然意味着，低成本举债的利益正好被股本成本的上升所抵消。因此，更多举债将不会增加企业的价值。 MM基本理论的结论是：在无税赋条件下，企业的资本结构不会影响企业的价值和资本成本。 命题3： 企业的加权平均资本成本等于无负债企业的股本成本，企业应投资于那些收益率（IRR）大于或等于该资本成本的项目： 三、税收利益与财务困境成本 关于选择合适的债务水平的一种流行观点是把财务决策看成是在债务的税收利益与公司过度使用债务所产生的不同的财务困境成本之间的一种权衡。按此观点，在较低的债务水平上，债务筹资的税收利益占绝对优势，但随着债务的逐渐增加，财务困境成本提高到某一转折点，财务困境成本于此点超过税收利益。于是，合适的债务水平涉及到在这些相互抵消的成本与利益间的审慎权衡。 1、税收利益 我们首先在MM无税模型的基础上引进公司所得税。看其对公司价值的影响。 MM的公司税模型 命题1： 负债企业的价值等于相同风险等级的无负债企业的价值加上赋税节余的价值，后者等于公司税率乘以负债额： 即当引入公司税以后，负债企业的价值会超过无负债企业的价值。从公式中可知，负债越多，这个差异越大，所以当负债达到100％时，企业价值最大。 命题2：负债企业的股本成本等于：相同风险等级的无负债企业股本成本加上无负债企业的股本成本和负债成本之差以及负债额和公司税率决定的风险报酬。 由于1－T总是小于1，公司税赋使股本成本上升的幅度低于无税时上升的幅度，从而产生命题1的结果。命题2说明，权益成本按债务对权益的比率以线性方式增加，而直线斜率等于(ksu-kd)(1-T)，其含义是权益成本随财务杠杆扩大而增加，因为股东面临较大的风险。 命题3： 企业的加权平均资本成本等于： ，企业仅应该投资于收益率符合下列条件的项目： IRR≥ 。 我们知道，资本成本的传统定义是： 米勒模型 式中： Tc－公司所得税率； Ts－股票所得（股利＋资本收益）税率； Td－债券所得税率。 对米勒模型的讨论 1、如果忽略个人税，即TS=Td=0，或TS=Td则米勒模型变形为与MM的公司税模型相同 2、如果忽略所有税率，则括号中所有项目为零，与MM的无公司税模型相同。 3、如果（1-TS）（1-TC）=（1-Td），则括号中项目将为零，使用负债杠杆的价值也为零。这意味着，企业负债减税的好处正好被股本个人所得税所抵消。在此情况下，资本结构对企业价值或资本成本无任何影响。 4、米勒模型清楚地指出MM公司税模型高估了公司负债的好处，实际上，个人税在某种程度上抵消了公司利息支付减税的利益。 对MM理论的反对意见 MM和米勒的模型受到实践的挑战，从实用性的角度看几乎没有任何意义。MM的贡献在于其第一次使对资本结构理论的讨论科学化了。 2、财务困境成本 财务困境成本不像债务税收利益那样容易定量，但并非对财务决策不重要。这些成本至少可以分为两类： （1）财务困境直接成本（破产成本） 与冒进型债务筹资相连的一个显著问题是，升高的债务水平增加了企业无力履行其财务义务的概率。后果是，原来只是利润略微下降的情形也会因为公司发现其无力及时在一定程度上还本付息而演变成一场争论不休的破产过程。 ?企业所有者与债权人之间的分歧与争执常 常会延缓企业资产的清偿。破产纠纷往往 需耗时若干年，导致资产在物质上的破损或过时； ?律师费、法庭收费和行政开支会吞掉企业的大量财富。 （2）财务困境的间接成本 ?从内部来说，企业一旦破产，经理和雇员将会失去工作，为应付财务拮据的局面，短期内经理可能为解燃眉之急而采取某些不