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透视IPO询价制度，建立相应的修补机制 透顽IPO询价制度,建立相应的值补栅制 ●阚京华 (南京财经大学会计学院.江苏南京210003) 全国人大常委会2004年8月审议通过的公司 法修正案,证券法修正案均已删除了新殷发行价格 须经监管机构核准的规定.2005年1月1日正式施 行首次公开发行股票(IPO)询价制度.这标志着中国 首次公开发行股票市场化定价机制的初步建立. 1PO询价制度是指首次公开发行股票的公司 (简称发行人)及其保荐机构应通过向询价对象询价 的方式确定股票发行价格.按照规定,发行申请经证 监会核准后,发行人应公告招股意向书,开始进行推 介和询价.询价分为初步询价和累计投标询价两个 阶段.发行人及其保荐机构应通过初步询价确定发 行价格区间,通过累计投标询价确定发行价格.规定 要求,发行人及其保荐机构应向不少于20家询价对 象进行初步询价.并根据询价对象的报价结果确定 发行价格区间及相应的市煎率区间.公开发行股数 在4亿股(含4亿股)以上的,参与初步询价的询价 对象应不少于5O家. IPO询价对象是指证券投资基金管理公司,证 券公司,信托投资公司,财务公司,保险机构投资者 和合格境外机构投资者(QFII),以及其他经中国证 监会认可的机构投资者.询价对象应包括三类以上 的机构投资者;基金管理公司和QFII应占询价对象 总数50%以上;询价对象的报价区间的上限不得高 于下限的20%.发行人及其保荐机构根据询价结果 确定发行价格区间(询价区间),询价区间的上限不 得高于区间下限的2O%. 一 , IPO询价制度的市场推动作用 2005年1月1日正式施行首次公开发行股票 (IPO)询价制度将给我国股市带来以下三方面的积 极变化. 1,询价制度改进了目前的股票发行机制. 询价制度通过规范化的推介询价程序,发行人及其 保荐机构与投资者协商确定发行价格,使基金等机 构投资者参与到定价过程中来,减少了发行定价的 主观性和随意性;同时,要求保荐机构将投资者的 报价情况,价格确定依据等公开披露,便于市场充 分了解定价过程.这样不仅提高了定价过程的透明 度,同时也使机构投资者,保荐机构等市场参与主 体的行为受到市场约束,接受市场检验.为获得一 个具备长期投资价值,兼顾发行人和投资者利益的 发行价格创造了条件. 2,询价觎度有利于培育机构投资者. 询价制度使以基金为代表的机构投资者拥有 了股票发行定价的话语权.将推动机构投资者队伍 进一步发展壮大.另外,询价制度通过吸引信托投 资公司,财务公司,以及保险,年金等增量资金进人 证券市场,扩大了市场资金来源,为我国资本市场 的长远健康发展增加了新的动力. 3,询价制度将促使保荐机构完善内部管理.加 大研究投入.建立客户队伍,拓展销售渠道,提高股 票定价和销售能力,为提高保荐机构的整体竞争力 打下坚实基础. 二,IPO询价制度存在的弊端 l,IPO询价制度并未实现新股定价的彻底市场 化.虽然目前的新股询价制迈出了市场化的一大 步,但与国际上通行的完全市场化定价却有很大区 别,因为其核心不是优化配置资源功能.更多的是 为融资顺畅考虑.且前中国的新股询价制度的本 土特色依然很浓厚,主要表现在两个方面:第一是 向询价对象配售股票比例较低,市值配售政策依然 实施,社会公众投资者不适用于这一询价制度,现 有流通股东的利益得以维持.第二是向询价对象配 售股票锁定期在3个月以上,提高了其时间和机会 成本.这有利于防止发行人,保荐人和询价机构联手 操纵新股发行价的行为.有权参与新股定价的券商 等机构投资者,必须购买一定比例新股,并锁定3个 月后才能上市流通. 2,通过询价制度产生的股票发行市场价畸形 问题.IPO询价制度在价格的确定上必然产生两个 问题:一是市场价值发现功能必然扭曲问题.在股权 分裂流通股和非流通股产权界定模糊条件下,缺乏 基本真实供求量基础,不能想象:一个对他所交易的 对象不能货比三家择其优,对所交易的对象的供应 量状况无法判断的交易者,能够对所交易对象作出 正确的估值,市场价值发现功能必然扭曲,IPO询 价结果肯定是一种失真的畸形市场价.二是缺乏 询价制度所必须的基本市场结构.西方上市公司的股 东是多层次,多结构的,股东之间是互相竞争的,各地 各层次交易所之间也是互相竞争的.足够多的交易者 进入市场是均衡价格形成的基本条件,多层次的市场 结构是均衡价格合理化的基础,寡头垄断,一股独大市 场结构不可能真正实现市场价值发现功能. 3,IPO询价制度与过去体制的矛盾和衔接问 题.过去的发行价,无论什么企业都以2O倍市盈率 或以上由政府定价,而且以前发行价都在2O倍市盈 率以上,如果新股随行就市,低于2O倍市盈率发行, 新股倒是可以继续发行了,钱虽然也可以继续圈了, 但以前发行的所有股票价格都得