金融工程与避税.PDF

郑振龙 厦门大学管理学院 个人网站： EMAIL: zlzheng@ 案例1：合成零息票  假设三年期国债票面利率为r＝4％（每年付 息一次），某A级公司A三年期CDS价格每年 4%，其三年期债券票面利率为10%（每年付 息一次），目前两种债券价格都等于面值。 利息收入税率为20%。  这样，你投资国债和A公司债券的税后无风 险收入都是4%。  如何通过合成零息票提高税后收益？ Copyright © 2018 Zheng Zhenlong Department of Finance, XMU 2 方法1（如果不征资本利得税）  假设某无红利资产S=100元，X=119.72, T=3年 ，c＝p=13.75元。  合成方法：  按100元购买标的资产  用13.75元买看跌期权  以13.75元卖看涨期权  净现金流为-100元  结果：三年后无论该资产涨跌，该组合回报恒 为+119.72 ，相当于年收益率6％。由于资本利 得免税，税后收益率还是6％ ！ Copyright © 2018 Zheng Zhenlong Department of Finance, XMU 3 方法2（如果开征资本利得税）  假设某资产3年期权价格行情如下： 看涨期权1 看跌期权1 看涨期权2 看跌期权2 协议价格 110 110 140 140 期权费 17.64 7.92 9.52 24.86  合成方法：  long 110 call (-17.64)  Short 110 put (+7.92)  Short 140 call(+9.52)  Long 140 put(-24.86)  期初现金流-25.06元 Copyright © 2018 Zheng Zhenlong Department of Finance, XMU 4 方法2  结果分析  如果 ,两份call都失效，两份put都会被执行， 净收入30 。  如果 ，两份put都失效，两份call都会被执行 ，净收入30 。  如果 ，则110call和140put都被执行， 净收入还是30 。  这样，年收益率还是6％ ！ Copyright © 2018 Zheng Zhenlong Department of Finance, XMU 5 案例2：推迟资本利得税  背景：某公司原来投资的分散化股票组合已经 涨了5倍。该公司认为股票市场风险太大，决 定抛售。但实现的资本利得要被立即征收所得 税。 Copyright © 2018 Zheng Zhenlong Department of Finance, XMU 6 方法1－卖空期货  做法：卖空股指期货。  由于暂时没有实现收入，因此可以推迟税收。  期货到期时还可以将即将到期的期货平仓，然 后继续卖空期货，继续延后税收。  如果需要钱，则可以股票和期货做抵押向银行 融资。无收益资产期货价格通常高于现货价。 用差价支付利息。  投票权还在手中。 Copyright © 2018 Zheng Zhenlong Department of Finance, XMU 7 方法2－总收益互换  投票权也在手中。推迟税收到总收益互换结束。 Libor 投资者