债市走向何方——兼析同业扩张银行理财与债市走势.PDFVIP

2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 2017 年01 月04 日 [Table_Title] 17 年债市走向何方？ ——兼析同业扩张、银行理财与债市走势 [Table_Summary] 投资要点：  同业与理财大幅扩张，推动牛市 近年来，债市需求增加。14 年以来我国经济下台阶，企业信贷下滑，银行对 安全资产的需求提升，推动债券投资规模扩大。另一方面，由于利率市场化推 进和金融市场繁荣，银行等机构有动力做大规模，理财和资管规模也大幅增加， 相关研究 扩张的资产负债表带动了更多的债券配臵。 [Table_ReportInfo] 《再融资受阻，信用风险趋升——浅析信 同业存单成为银行主动负债的重要途径。15 年下半年，同业存单每月发行 用债取消发行潮》 5000-8000 亿，16 年则每月突破 1 万亿。债券牛市中，各项利率均被压至历 2016.12.21 史低位，银行通过大量发行同业存单，获取较低成本的资金，再对接高收益资 《去杠杆防风险，债市熬冬待春——兼论 产，以增厚收益。 债市见底将有哪些信号》 2016.12.21  表内外多方式配臵债券 《隐忧渐显，分化加剧——地产行业资金 1 ）银行表内直接配臵债券类资产。14-15 年央行连续降准降息，利率中枢下 与负债状况分析》 降，使得银行总负债成本处在较低水平，表内直接投资债券、或者出于免税原 2016.12.09 因而投资货币基金和债券基金等，均是银行参与债券市场的方式。 2 ）同业扩张，对接表外高收益资产。伴随着同业存单大量发行、表外理财崛 起，银行通过“同业存单和同业负债（表内）- 同业理财（表外）-直接配债/ 委外投资”的方式进行债券投资。16 年6 月银行同业理财4 万亿，而15 年6 月同业理财仅1.8 万亿，足以可见这两年银行表外同业的扩张速度。 3 ）非银机构追求收益，将利率买至低位。16 年非银机构的委外业务大扩张， 其债券投资模式更为激进，加杠杆、拉久期、追求资本利得成为被委托的非银 机构增加收益的普遍方式。同业扩张带来的大量需求，将一切利差压缩，16 年 10 月下旬更是把各类债券收益率买至历史低位。  从同业扩张角度看本轮债市调整 货币政策紧平衡，资金持续紧张。16 年3 季度以来，央行通过拉长流动性工 具久期的方式，抬高了市场的资金成本，同时资金投放紧平衡，以引导“债市 去杠杆”。由于外占大幅下降，我国基础货币投放依赖央行，而货币乘数高企， 一旦央行收紧货币，流动性迅速紧缺，也无法支撑M2 增速和银行资产扩张。