为什么双降不是QE-交通银行.PDFVIP

《解放日报》专访稿 为什么双降不是QE？ 交通银行首席经济学家 连平 与常规货币政策不同，量化宽松 （QE ）是指央行通过直接购买 政府债券和银行等金融机构的有价证券，直接向市场注入流动性， 以干预经济运行的非常规政策操作。美国在次贷危机后，实施了三 轮共约4 万亿美元的QE。日本分别2001 年、2010 年和2013 年实施 QE，仅2013 年安倍 “三支箭”就向市场直接释放约350 万亿日元。 欧盟于2015 年开始实施规模约1.1 万亿欧元的资产购买计划。发达 经济体相继推出QE，大都有相似的经济背景。诸如系统性金融风险 爆发，经济结构性严重失衡，劳动力市场急剧萎缩、经济增长持续 低迷，通缩压力持续放大，流动性枯竭导致传统货币政策工具失灵， 银行正常的信贷流程受阻等。去年底至今，中国连续多次的降准降 息是否是中国版QE，倍受社会各界关注并引起热议。 三性叠加使经济承压，连续双降为稳增长 我国连续 “双降”主要是针对当前经济、物价以及市场流动性 形势变化所作的货币政策选择，旨在稳增长和进一步降低企业融资 成本并改善融资环境。我国三季度经济金融数据显示，当前经济下 1 / 6 行压力依然较大，主要表现为“周期性”、“结构性”、“外生性”三 性叠加。周期性方面，三季度GDP 破 7，消费价格指数与生产者价 格指数持续背离，并且房地产投资仍在持续下行，基础设施投资也 小幅回落，这都在很大程度上拖累了当前固定资产投资增速。此时 亟需货币政策从逆周期角度实施调控以确保为增长提供一个相对宽 松的货币金融环境。结构性方面，受PPI 持续负增长影响，工业企 业利润增速下降，企业投资意愿不强。虽然降准等数量型货币政策 工具在多次使用后，对经济的边际刺激效应有所下降，但是短期内 为达刺激经济企稳目标，加之降准相对于降息具备更大向下操作空 间，进而通过降准全面释放流动性仍显必要。降息则可引导企业融 资成本进一步下行，逐渐改善企业经营利润水平和投资意愿。外生 性方面，压力主要来自于当前国际经济金融环境相对走弱，如出口 明显减速等。这在一定程度上增加了近期我国资本流出和人民币贬 值压力，同时也对我国进一步采取降息政策带来一些制约。随着美 国加息局势的逐渐明朗，未来降息政策不得不兼顾两方面平衡，即 降低融资成本与控制资产价格上涨的内部平衡和合理引导资本流动 的内外平衡。这表明我国当前的政策调控只是适度和谨慎的，是以 常规工具开展的审慎操作。 双降与QE 存在本质区别 从政策特征来看，美日欧QE 与我国双降存在显著的本质差异。 QE 作为一种非常规货币调控手段，指的是央行通过公开市场直接大 2 / 6 规模购买政府债券，尤其是银行金融资产等；在央行资产负债表扩 张的同时，导致市场货币供应量迅速增加，是非常时期的非常手段。 鉴于央行具有发行货币的功能，理论上央行直接购买资产的能力为 无限大，因而其宽松效应的市场威慑力很大。降准降息与QE 本质区 别在于QE 实施会显著扩张央行资产负债表，并且政策传导路径短， 迅速直接地增加市场流动性。而降准仅仅是将银行吸收存款后上缴 央行的资金部分释放回银行体系，通过影响银行体系的信用创造来 改变货币乘数，并达到最终影响全社会货币供应量的目的。降息对 市场流动性影响则更加间接，对市场利率等价格指标也更多地是起 到一种引导的作用，与QE 直接购买金融资产导致市场价格快速止跌 甚至上行明显不同。 QE 可以说是货币政策体系中的一支 “超级兴奋剂”，短时间内 能为市场注入大量流动性，在扩大央行资产负债表的同时，其实增 加了国家信用风险。一些经济发展不是太好的国家若贸然实施 QE 稳定经济甚至可能陷入更大困局。虽然QE 可在危机局面使资产价格 快速企稳止跌，但是将QE 草率运用于一个仅仅处于下行压力较大的 国家，则可能引发资产价格泡沫。相比之下，双降更像一副中成药， 功效释放有个过程；其短期效应不及QE 强劲，降准所释放的信贷投 放能力传导至实体经济也需要一定的时间。降息对市场融资成本下 行的引导作用也并非一蹴而就。通常降准降息效应完全体现需要 2-3 个季度的政策消化期。尤其是双降工具使用有明确的边界，不 可能无限制使用，两者都降