基于工业数据的外部融资依赖与行业波动分析精选.pdfVIP

文章编号：1001—148X(2011)06-0122一06 基于工业数据的夕卜部融资依赖与行业波动分析 闵 亮 (浙江财经学院会计学院，杭州310018) 摘要：本文以1998以来的经济周期为背景，以37个工业行业的面板数据为样本，提出在我国工 业行业中存在金融加速器效应。鉴于我国转型经济的特殊性，本文比较了样本行业中国有企业 和非国有企业的波动，认为在经济低迷时，政府通过隐形干预可以使国有企业获得较低成本的 外部融资，而非国有企业的金融加速器效应更明显；同时，以中、大型企业为样本，认为大中 型企业受到宏观经济波动影响较小，而且由于其自身的净值优势，减少了金融摩擦，外部融资 溢价不明显。 关键词：宏观经济波动；外部融资依赖；行业波动；金融加速器 中图分类号：F831．2 文献标识码：B 1997年东亚金融危机之后，受益于宽松的信 已有的证据表明融资约束对于公司层面就业 贷政策以及东南亚国家和地区经济的复苏，我国 宏观景气指数逐步回暖，而且呈现出稳步上升的 Lamontand and andRude— 态势，并进入了新一轮的经济上升期。2006年和 Scharfstein(1996))．，投资(Oliner 2007年，我国宏观经济增长达到高峰，甚至出现 Gerderand andGilchrist 了投资过热导致的高通胀、流动性过剩等经济过 Gilehrist(1996)；Gertler 热的特征。直到2008年第三季度，伴随美国次贷 nankeand 危机的影响逐步扩大，并演化成席卷全球的金融 Gertler(1989)就将重要借款人的净值 风暴，我国宏观经济运行状况由过热转入衰退，实 和“外部融资溢价”之间的机制联系起来。因此， 体经济面临新的困难和挑战。本文以1998—2008在金融摩擦条件下，借款人净值是顺周期的，外部 年的宏观经济走势作为研究背景，寻求经济周期 融资成本溢价也是顺周期，每单位贷款的代理成 对于我国工业行业的波动的影响。 本也呈现顺周期。 对于东亚金融危机的反思，将由于宏观经济 一、文献综述 波动产生外部融资溢价与公司价值波动之间因果 美国经济学家Modigliani和Miller(1958)突关系的研究而推向高潮，特别是对于发展中国家， 破了古典企业资本结构理论，经过严格的数学推 金融市场存在摩擦广泛存在，不少学者将目光投 导，提出和论证了MM理论：在完全金融市场条 入到金融摩擦市场下脆弱的微观经济基础，即金 件下，没有金融摩擦因素，金融结构与实体经济无 融危机的根源在于公司部门低业绩和高外部融资 and 关，MM理论成立。显而易见，无摩擦的金融市场 依赖。Corsetti、PesentiRoubini(1998)认为道 与金融市场不完善的现实相背离。大部分的学者 德风险是导致过度投资和过度外部借款的普遍原 and 认为因金融市场缺陷而产生的金融摩擦会放大金 因，Claessens、DjankovLang(1998)在分析 融冲击，产生外部融资与内部融资无法完美替代， 了9个国家5550个公司样本的基础上，发现在 特别是经济衰退时期的外部融资溢价，会造成所 1994—1996年，高投资和低盈利能力使得企业