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　　关于我国出版上市公司现金持有水平影响因素研究 现金作为一项重要资产，对公司生存与发展具有重要意义。特别是在面临激烈的市场竞争环境和日益缩短的产品生命周期的内外部压力下，公司管理层为保持竞争优势不得不积极倾注大量的资本寻找新的投资机会。因此，他们有着强烈的动机持有大量现金以避免因资金短缺造成良好投资机会丧失的可能性。同时，过量现金持有也可能导致代理问题，例如经理人过度消费或投资不足进而损害股东权益。因此，如何合理地持有和使用现金，成为公司财务决策的重要理论和现实问题。布雷利和迈尔斯等(2007)列出了财务学术领域十个尚未解决的主要问题，其中之一就是如何决定一个公司的现金及有价证券持有水平，以便公司能保持必要的流动性。 　　出版上市公司作为我国文化传媒板块的新生力量和重要组成部分，其现金持有问题一直受到相关行业专家和学者的广泛关注，包括出版上市公司现金持有水平偏高、资金使用效率较为低下等问题。影响出版上市公司现金持有水平的因素有哪些?怎样提升出版上市公司的资金使用效率?基于这些疑问，本文拟在梳理有关现金持有理论和实证研究的基础上，运用多元线性回归等分析方法，实证检验影响出版上市公司现金持有水平的主要因素，并对各种结果进行研究分析，提出相应的对策和建议，以推动出版上市公司资金运用效果和投融资决策水平的提高。 　　1　理论基础与研究综述 　　现金持有的理论文献主要包括以经济理论为基础的权衡理论和融资优序理论，以及以行为理论为基础的代理理论。权衡理论认为公司持有现金存在两种动机：交易成本动机和预防动机。交易成本动机是指由于外部融资所带来的固定和变动成本要高于内部融资成本，因此公司会持有大量现金从而减少交易成本;预防动机是指为了避免资金短缺可能带来的投资机会的丧失，公司会通过削减现有投资或募集额外资金从而增加预防成本。因此，公司会权衡交易成本和预防成本的大小，当持有现金的边际成本等于现金短缺的边际成本时，现金持有量最优。 　　梅叶斯(Myers)和梅吉拉夫(Majluf)(1984)提出的融资优序理论认为公司持有现金的目的是为了融资新的项目和投资机会。为了降低因为信息不对称带来的融资成本，公司会首先动用自有现金，其次选择安全和风险较小的债务，最终选择外部权益融资。因此，当公司拥有较多投资机会且面临外部融资约束时，它会持有尽可能多的现金。 　　代理理论认为高现金持有会给经理人带来更大的裁量权。帕帕约安努(Papaioannou)等(1992)认为经理人将现金持有视为一种特权[4]，梅叶斯(Myers)和拉詹(Rajan)(1998)也认为经理人持有流动资产可以获得更多私人收益[5]。奥普勒(Opler)等(1999)也提到经理人不愿支付给股东股利是基于现金持有所带来的控制权偏好[6]。 　　权衡理论与融资优序理论的关键不同在于投资机会与现金持有的关系解读(Dittmar 等，2003)[7]。同样，代理理论与前两种理论的联系也在于这种关系解读。当公司面临较少投资机会时，经理人为增强公司控制权和提高自身所拥有的无须股东同意自主投资的权力而持有大量现金，这种自由现金流量可能产生的非效率投资会损害股东乃至公司价值(Jensen，1986)[8]。因此，公司应权衡现金持有所带来的预期代理成本和项目预期投资收益大小从而决定最佳现金持有量。 　　相反，当公司面临较多投资机会时，现金持有必不可少。那些依赖于独特商业创新模式而获得成功的公司往往倾注大量的资金用于研发活动，所产生的技术专利可以使得他们在动态的环境将创新成果商业化并获取竞争优势(AT)= 长期负债/ 负债总额;现金替代物(SUB)=(流动资产-流动负债-现金及现金等价物余额)/ 总资产;成长机会(Q)=(本期主营业务收入-上期主营业务收入)/ 上期主营业务收入;股利支付(DIVDUM)为01 哑变量，当年支付现金股利为1，当年没有支付现金股利为0;资本性投资支出(CAPEX)=(固定资产净值的变化额+ 在建工程+ 长期投资)/总资产;股权集中度(CR)= 第一大股东持股比例。根据以上变量定义，本文构建如下回归模型：LnC=alpha;+beta;1SIZE+beta;2ROA+beta;3CF+beta;4LEV+beta;5MAT+beta;6SUB+beta;7Q+beta;8DI VDUM+beta;9CAPEX+beta;1 0CR+epsilon; 　　(1) 　　3　实证结果分析 　　3.1　描述性统计分析 　　出版上市公司的平均现金持有比率为29.5%，和其他行业相比显著偏高。高成长性样本公司的平均现金持有比率为32%，要高出低成长性样本公司5%，说明出版上市公司成长性越好，其现金持有水平往往越高。在解释变量方面，出版上市公司资产负债率普遍较低，均值为31.9% 明显低于A