利率平价理论在我国适用性分析.docVIP

利率平价理论在我国适用性分析[摘要]利率平价理论是在汇率理论发展的历史上有着重要的地位。本文通过对中美两国利率与人民币对美元汇率变动关系的检验与分析,指出现阶段人民币汇率的决定很难直接而有效地适用于利率平价理论。在此基础上,从中国的实际情况进一步分析和探讨了人民币汇率偏离利率平价的原因。 [关键词]抛补的利率平价理论;非抛补的利率平价理论利率市场化 [中图分类号]F832.6 [文献标识码]A [文章编号]1009-9646(2010)08-0030-02 一、前言 在经济全球化迅猛发展的今天,“商品的流动和资本的流动相比已经微不足道,表达商品流动规律的购买力平价理论,只能为汇率变动提供一个长期基准,而中期走势和短期波动,基本上由国际资本流动所左右(杜金珉,郑凌云:《利率平价理论对我国汇率决定的适用性探讨》)。”而国际资本流动受到各国利率的影响是相当大的,因此利率的变化必将会引起汇率升贴水的预期,预期又引导国际资本的流动,也就是说,整个国际资本市场实际上是由套利和套汇活动达到了一种相对均衡的状态。因此在人民币国际化不断发展的进程中,利用利率平价理论对人民币的汇率进行考察是有着重要的意义的。 二、利率平价理论概述 在汇率理论发展过程中,凯恩斯第一个建立了古典利率平价理论。凯恩斯对汇率理论的最大贡献是他的远期外汇理论。凯恩斯第一个总结远期汇率与利差关系的规律,提出远期汇率决定于利差,从而建立了古典利率平价理论。 凯恩斯所阐述的利率平价说可分为抛补的利率平价与非抛补的利率平价两种。 1　抛补的利率平价 抛补的利率平价理论成立基于以下3个假没条件: (1)资金在国际间的流动无障碍,不受人为的限制,而且资金流动的量要足够大,速度要足够快,以致在瞬间能够熨平远期汇率与预期汇率的差异; (2)汇率自由浮动,包括即期汇率与远期汇率; (3)忽略交易成本(包括技术交易成本如机会成本、交易费用等和社会交易成本如外汇管制、政治稳定性与银行制度等) 在上述条件成立的前提下,用i和i*,分别表示国内外利率,F和S分别表示远期汇率和即期汇率(在直接标价法下),用P表示升贴水率。 P=(F-S)/S=i-i* 2　非抛补的利率平价 非抛补的利率平价成立除了要满足在抛补利率平价成立时所需的三个前提假设外,还需满足以下两个前提假设: (1)市场的预期是合理的。 (2)投资者都是风险中立者,愿意在无风险收益的情况下承担额外的风险。 在上述条件成立的前提下,用E来表示预期的远期汇率,用E,来表示预期的升贴水率,带入到P=(F-S)/S=i-i*中,则有: Ep=(E-S)/S=i-i* 二、基于我国实际汇率的检验 由于我国远期外汇市场发展历史并不长,因此本文主要是对非抛补利率平价进行实证检验。 如果采用合理预期假设,则可以构建下面的模型进行检验: (1+i)=a+B(1+ia)*E1+1/Et+ε 其中,i代表人民币一年期存款利率;ia代表美国一年期国库券利率;E1表示直接标价法下人民币兑美元的汇率;E1+1,表示下一期的直接标价法下人民币兑美元的汇率。检验采用的是2002年4月至2008年12月的数据,相关数据来源于美国联邦储备委员会网站,外汇管理局网站,以及中国人民银行网站。 对上式求对数可得: In(1+i)=a+βon(1+ia)+βIn(E1+1)-β2In(Et)+ε 首先对个变量进行单位根检验,检验结果如下: 说明:(C,T,K)表示ADF检验中是否包含常数项,时间趋势项和滞后期数。 由上述检验可以看到,In(1+i)、In(1+ia)、In(Et)均为一阶平稳序列。对其进行协整检验,检验结果如下: 由此可见,In(1+i)、In(1+ia)、In(Et)并不存在协整关系,利率平价理论对我国并不适用。 四、检验结果分析 尽管利率平价理论在理论层面比较完善,但是其对经济环境提出了较高的要求,在市场经济尚未完全建立的中国,现阶段人民币汇率不太适合利率平价理论,究其原因,主要有以下几个方面: 1　利率市场化滞后。利率是稳定汇率的重要杠杆,如果有灵活的利率调整政策和有效的利率市场化机制,利率的上下波动即可消除利差,尤其是短期利率对调节汇率、打击投机资本的冲击非常有效。当外汇市场的需求压力增大时,可以提高短期利率,将资金从外汇市场吸引到资金市场;反之,当外汇市场供大于求时,可以降低短期利率,使资金回流至外汇市场。显然,我国目前的状况尚未达到上述要求,总体上来说,我国利率远还没有市场化,一方面是资金供求还受到利率以外的因素的影响。但是主要方面还是由于