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创业投资绩效专题 风险投资参与对中小企业板上市公司的影响 1 2 1 谈 毅 陆海天 高大胜 (1.上海交通大学经济学院，上海 200030；2.香港理工大学) 摘要：国外研究表明，风险投资在IPO过程中具有认证、监督功能，为被投资公司运营绩效上提供增值服务，并对其研发 创新能力有积极影响。这些观点虽被多位学者在美国市场所证实，但近年其他新兴国家的实证研究却有不同的结论。本 文在总结中小企业板整体发展情况的基础上，沿用西方配对实证分析方法，对中小企业板上市公司在五大方面进行配对 样本对比检验。结果发现，风险投资在IPO抑价、上市费用、研发投入方面并没有显著积极影响；在长期运营绩效、超额 收益方面，风险投资参与企业都显著差于无风险投资参与企业。本文结合中国新兴市场特征，解释了统计检验结果。 关键词：风险投资；认证功能；中小企业板；中小企业 Abstract：In order to solve the Small and Medium Enterprise’ Capitalist (VC)’ ’ of the effect of VC’ ’s emerging market characteristics. Key words：Venture Capital; Certification Function; SME Board; SMEs 作者简介：谈毅，管理学博士，上海交通大学经济学院副院长、副教授，研究方向：风险投资与中小企业融资。陆海天，新 加坡国立大学法学博士，香港理工大学助理教授，研究领域：国际投资法。高大胜，上海交通大学经济学院学生。 中图分类号：F830.9文献标识码：A 以往国外关于风险投资参与对上市公司影响的实证研 抑价的影响更是得到研究风险投资机构相关学者的重视。 究多针对IPO股价，市盈率等表面数据而做出判定，其结论 Barry，Muscarella，Peavy和Vetsuypens(1990)以复回归 都是根据国外成熟市场情况得出。而国内研究中小企业板 方式进行实证研究，发现风险投资投资与否并不影响被投 与风险投资的文献大多以回顾历史，总结经验的方式。偶 资公司上市的期初报酬，但风险投资参与的公司的承销商 有实证研究也没有根据国外相关研究方式，谨慎配对，处 声誉较佳，从设立至上市的期间较短。另外，风险投资持 理数据，造成偏差，影响了结论的正确性。本文在国内原 股比例愈大、主要风险投资担任董监事愈久、主要风险投 有历史及理论研究的基础上，加入谨慎的实证研究，并深 资成立愈久、主要风险投资之前曾经投资的公司上市愈 入对其内部原因进行探索，加入了风险投资背景，参与年 多、参与投资的风险投资家数愈多时，IPO折价幅度越小。 限等内部指标，然后结合了中国新兴市场情况，与国外结 Megginson Weiss(1991)以320家有风险投资及无风险 论对比分析，着重分析其在中国背景下的特殊原因及意 投资参与的公司为样本，采用相同产业、公司发行规模相 义，得出了不同的结论，使之更符合新兴市场的情况。 似条件做节选配对(match-pair)，研究结果支持风险投资的认 证功能，即风险投资参与的公司比没有风险投资参与的承 研究综述 销价格相对较高，显示其所需支付的承销商贴水较少。风 IPO抑价一直是学术界研究的热点，风险投资参与IPO 险投资参与的公司更能吸引信誉佳的承销商来进行承销工 2 6 证券市场导报 2009年5月号 创业投资绩效专题